騰訊元寶位居國內AI原生APP前三。4月15日，Questmobile發佈2025Q1的AI應用市場報告。截至2025年3月，騰訊元寶以4164萬MAU，位居國內AI原生APP月活數前三，僅次於Deepseek和豆包。

騰訊元寶於2月正式接入DeepSeek-R1模型。當前，用戶可以在騰訊元寶APP中可以按需自行選擇Deepseek R1或混元T1模型。

騰訊2024年業績穩健增長。4月8日，騰訊發佈2024年度完整年報。騰訊2024年錄得收入約6603億元人民幣，同比增長8%；毛利率從2023年的48%提升至2024年53%，主要由微信視頻號、搜一搜、小遊戲平臺、本土遊戲等高毛利業務驅動。公司2024年non-GAAP歸母淨利潤約2227億元，同比增長41%。

業務條線角度，我們看到：1）2024年騰訊國內遊戲收入增長10%至1397億元，主要得益於《無畏契約》、《火影忍者》、《金剷剷之戰》、《英雄聯盟手遊》等收入增長；國際遊戲收入增長9%至580億元，主要受益於《PUBG MOBILE》及Supercell遊戲表現強勁。2）廣告收入同比增長20%至1214億元。3）金融科技及企業服務收入同比增長4%至2120億元。

全力推進AI迭代。2024Q4騰訊資本開支達365.78億，2024年資本開支達767.6億元，我們認爲這是騰訊全力推進AI迭代的體現。騰訊表示：

1）模型側：2023年起，騰訊大力投入自研的混元基礎模型，相關模型系列獲得2024年FlagEval、Hugging Face等多平臺排名第一。

2）應用側：2024年2-3月元寶DAU增長20倍，躍居AI應用第三。微信接入AI搜索、內容生成等，未來將擴展更多AI功能。

3）雲服務側：2024年AI雲收入同比接近翻倍。2024Q4起公司加大算力採購，期望驅動雲服務收入更高增長。

4）變現側：受益於AI推薦和素材生產，廣告收入2024年同比增長20%。遊戲和音視頻方面，公司注重提升內容生成效率，優化智能推薦。

5）AI投入：2025年資本開支佔收入比重將達到“low teens”水平，投入將用於內部業務支持、訓練基礎模型、迭代元寶/微信、外部雲服務等。

看好AI潛力，重申買入評級。我們預計騰訊2025-2027年收入7192/7755/ 8248億元，non-GAAP歸母淨利約2494/2868/3129億人民幣。我們給予騰訊566港幣目標價，對應公司20x 2025e P/E，重申“買入”評級。