出 品 | 異觀財經

作 者 | 炫夜白雪

中國宏橋（1378.HK）的驚喜還在繼續，4月的最後一個工作日，中國宏橋披露了其子公司山東宏橋第一季度的業績，由於中國宏橋持有山東宏橋98.56%的股權，中國宏橋的業績可窺見一斑。一季度繼續發力，“領頭羊”的地位在數據中得到了夯實。

營收方面，山東宏橋一季度收入同比大增15.57%，達到401.73億元，淨利潤63.57億元，同比大增46.46%，同期淨利率達到15.8%（2024年同期爲12.5%），盈利能力顯著提升。

毫無疑問，一季度表現優異的最大原因，極有可能是中國宏橋因佈局全產業鏈帶來的超強成本控制能力，再結合當前鋁價穩定、電解鋁盈利能力高企、市場需求有望出現新增長點等因素，可得出中國宏橋當下具有“攻守兼備”特性的結論，未來定能穿越週期，乘風破浪。

量價齊升，規模效應凸顯

在鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-鋁加工整個行業鏈條中，電解鋁的工藝、成本控制、利潤率、產能、銷售等情況最具風向標意義，而這也是中國宏橋一季度大超預期的關鍵。

隨着上游鋁土礦、氧化鋁價格不斷攀升（短期有衝高回落現象），電解鋁價格依舊高企。根據上海有色金屬網（SMM）的數據，2025年一季度電解鋁價格爲2.04萬元/噸，同⽐增⻓7.3%，而同期氧化鋁價格爲3833元/噸（同⽐增⻓15.2%），預焙陽極市場均價4537.3元/噸（同比增長11%），秦皇島動⼒煤價格爲721元/噸（同⽐減少20%）。

中國宏橋的獲勝祕籍無疑是優異的成本控制能力，從子公司山東宏橋的財報上看，一季度營業成本爲301.44億元，成本增速顯著低於收入增速，毛利率也順勢提升至25%（去年同期爲20.9%）。

SMM預測2025年一季度全國電解鋁利潤爲2476元/噸（同⽐增⻓12%），由於中國宏橋氧化鋁自給率有能力接近100%（山東產能部分每年外售超過800多萬噸），電力自給率超過50%，而近期煤炭價格也有所回落，從而使該企業獲得了高於行業平均水平的利潤率和盈利水平。

2018—2024中國宏橋電解鋁毛利率保持穩定

根據2024年的業績可知，中國宏橋銷售淨利率達15.72%，遠高於A股鋁行業4.35%的中位數；ROE高達22.37%，也超過了港股和A股的絕大部分同行。

不可忽視的是，隨着中國宏橋正在推進電解鋁產能向雲南基地搬遷，電解鋁的生產成本有望進一步下移。誰是國內最有競爭力的鋁企？答案逐漸愈發清晰。

談及上游，方能意識到此前中國宏橋在幾內亞佈局的重要性。過去10年間（2014—2024），中國鋁土礦的進口依存度逐年上升，從31.54%（2014年）提升至75.96%（2024年），而根據iFind數據顯示，鋁土礦的平均價也從216元/噸攀升至近期的530元/噸。其中95%的進口量都來自幾內亞和澳大利亞，這兩國也高居全球鋁土礦產量排名前二，其中小小的幾內亞，卻是全球鋁土礦儲量最大的國家（接近全球儲量25%）。得益於中國宏橋此前在幾內亞與多位夥伴合資設立博凱礦業公司，並持股22.5%，旗下礦山鋁土礦儲量高達6.24億噸。截至2024年年底，中國宏橋在幾內亞的鋁土礦年產能已達到5000萬噸，具備穩定的原材料保障能力。

從鋁礦開採一路延伸至鋁製品的生產銷售，完整的產業鏈條是公司最大的護城河，無論鋁價如何波動，中國宏橋總能找到自己最舒服的一條路，這個抗風險能力是同行無法望其項背的。

政策護航，宏橋強者恆強

行業景氣度一直是各類投資人重點關注的指標，其中電解鋁供需兩端的數據又是重中之重。結合政策方能更全面的瞭解行業及中國宏橋具備的另一優勢。

3月末，工業和信息化部等十部門聯合印發了《鋁產業高質量發展實施方案（2025—2027年）》，提出到2027年，我國產業鏈供應鏈韌性和安全水平明顯提升，產業鏈整體發展水平全球領先；鋁資源保障能力大幅提高，力爭國內鋁土礦資源量增長3%—5%，再生鋁產量1500萬噸以上，電解鋁能效基準水平以下產能完成技術改造或淘汰退出，清潔能源使用比例30%以上等目標。

電解鋁運行產能和開工率（萬噸）

要知道，早在2017年，電解鋁行業曾經迎來供給側改革，一大批違法違規產能遭到關停，後續便形成了電解鋁合規產能4500萬噸“天花板”的慣例，由於行業開工率基本都在97%以上，基本滿產，後續全行業產能空間提升將極其有限，中國宏橋現有的產能含金量也就不言而喻了。上述《方案》的出爐，更是印證了政策的延續性，高質量產能的地位仍將繼續提升。

在需求端，交通用鋁特別是新能源車的高速增長，爲行業帶來了持續發展的推動引擎。新能源車不僅在用鋁方面高於傳統燃油車，更是在輕量化方面不斷提高，用鋁需求預計將維持在較高水平。

另外，AI發展帶來了新一輪對能源的思考與重視，新能源特別是光伏的裝機量仍將繼續上升，對電網的投資建設也將繼續，新能源及電力行業將爲電解鋁帶來更大的應用需求，從傳統建築行業逐步向多維度的需求過渡，電解鋁在需求端將獲得新一輪的發展，景氣度有望維持。

具有“α+β”雙重屬性 持續獲得“買入”評級

近年來，中國宏橋的超高派息比例也吸引了相當多的市場目光。多家券商研究部明確在研報中表示了中國宏橋具有“α+β”的雙重屬性，賣方覆蓋日益增多。

據不完全統計，4月以來，就有滙豐、第一上海、天風證券、國聯民生、華泰證券、華安證券、西部證券、國盛證券、德邦證券等給出了“買入”評級，目標價也均高於當前股價。標普更是基於槓桿率及流動性改善的原因，上調長期發行人信用評級至“BB”，展望爲穩定。第一季度的財報顯示，貨幣資金較年初增長15.1%，應收賬款下降及存貨的減少，更是證明了公司流動性得到了持續改善，回款和庫存管理能力也在不斷提升。

標普此前在報告中還表示，如果中國宏橋的資本結構持續改善，使其加權平均債務期限持續保持在兩年以上，同時保持充足的流動性以及債務與EBITDA比率低於2.0倍，標普可能會繼續上調其評級。

毫無疑問，中國宏橋的2025年，又將維持高質量發展，並不斷夯實自身優勢。公司已具備贏得“長期主義”投資人青睞的一切條件，是“價值投資”的不二選擇。