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在談論沃倫·巴菲特時，很多人習慣聚焦在那些耳熟能詳的標籤：長期持有、價值投資、複利奇蹟。但如果想真正理解，他爲什麼能持續幾十年擊敗市場，僅靠這些表面印象遠遠不夠。

2008年，《滾雪球》作者愛麗絲·施羅德（Alice Schroeder）在弗吉尼亞大學價值投資會議的一場演講中，詳細還原了巴菲特一次非常經典且鮮爲人知的私人投資——中部穿孔卡公司（Midcontinent Tab Card Company）。

作爲巴菲特的傳記作者，她曾有機會近距離接觸巴菲特及其最核心的圈子，擁有獨一無二的觀察視角。

這場演講真正與衆不同之處在於：施羅德特別強調了巴菲特作爲賠率評估者的思考邏輯。

與一般人想象的不同，巴菲特的成功，並不是依靠複雜模型或者超前預測。他像一個賽馬下注師，第一步永遠是問自己：這項投資有沒有災難性風險？如果有，立即拒絕，不再浪費時間。

這種極端注重賠率評估和風險排查的思維方式，是他投資方法的出發點，也是他在長期戰役中屹立不倒的根基。

在這場演講中，愛麗絲·施羅德也特別強調了巴菲特鮮爲人知的一面：

他從不建複雜財務模型，只關注最核心的幾組數據；

他設定15%的初始回報率作爲底線，追求合理賠率，而不是貪婪幻想；

他靠持續學習和累積知識，構建了一個龐大的“資料檔案櫃”，使得判斷決策迅速且準確。

更重要的是，這裏揭示了巴菲特極少對外強調的一條原則——不要被打回原點。

無論是投資單一公司，還是評估整個市場，他始終把安全邊際作爲第一要務，把容錯率放在最優先的位置。正是這種思維，讓他能在每一次風暴中守住基本盤，等待新機會。

今天，當很多人還在熱衷於建模、預測、追逐風口時，也許我們應該重新審視這場演講背後所呈現的投資智慧。

就像愛麗絲·施羅德最後所說的：真正決定成敗的，是那份發自內心的內在記分卡，以及一次又一次堅持正確做事的習慣。

非常讓人過癮的一個案例分享！

以下是演講和問答部分，聰明投資者（ID:Capital-nature）精譯分享給大家。

巴菲特養成的那些好習慣

今天能來到這裏，尤其是在這樣一個金融動盪、危機四起的時刻，來談論沃倫·巴菲特，對我來說是一種真正的榮幸。

正如大家所知道的，巴菲特是我們這個時代唯一一個真正實現了自己願望的人——富到當他開一張支票時，是銀行跳票了，而不是他自己跳票。（笑）

他在今天這個時代，確實是一個獨一無二的存在。

當我開始着手寫《滾雪球》的時候，時代背景非常不同。那時互聯網泡沫剛剛破裂，安然事件也剛過去不久。

我當時完全沒預料到，會遇到今天這樣一場席捲全球的金融危機。

但我知道巴菲特的本質是什麼，他的觀念和原則，在五十年裏幾乎沒有改變過。

我花了整整2,000個小時與巴菲特相處，翻閱了他所有的文件，問了他所有想問的問題，探討了無數商業難題。

巴菲特總是說投資很簡單，只要掌握幾個簡單的原則，如果資金規模小，他甚至可以做到每年50%的回報率。

但很多人都對我說：“我資金規模也不大啊！如果真的這麼簡單，爲什麼我賺不到50%的年回報？”（笑）

所以問題來了：到底是巴菲特天賦異稟？還是我們其他人太笨？又或者，真正的答案，其實在兩者之間？

我的結論是：真相，就藏在中間。

我確信，在沃倫的辦公室某個角落，一定藏着一隻“聖盃”。事實上，儘管沃倫非常聰明，也確實與常人不同，但這裏面還有更深一層的東西。

他總能把複雜的事情做得看似輕鬆，而且，他自己其實很難真正意識到，或者說承認，自己到底有多努力。

就像讓一條魚去描述水一樣——那是它生存的環境，早已習以爲常了。對沃倫·巴菲特來說，有些觀念已經深深地融入了他的骨子裏，他自己可能都未必能清晰地意識到。

這些理念在他心中紮根得太早、太牢。

舉個例子。

關於資產週轉，他有一條規則，“真正的投資者並不喜歡頻繁交易，因爲永遠告別一個老朋友，總是不那麼愉快。”

聽起來是不是很像沃倫自己說的話？或者像本傑明·格雷厄姆（Ben Graham）說的？

但實際上，這句話出自一本叫《債券推銷術》（Bond Salesmanship）的小冊子，作者是湯森德（Townsend）。沃倫七歲時讀到這本書，而且是他自己在聖誕節時指定要的禮物。

要知道，他小時候讀書，通常是一本書要讀四五遍，直到幾乎能背誦爲止。

很多觀念早早就在他心裏根深蒂固。很難區分哪些是他天生擁有的，哪些是小時候讀書時吸收的。

他在極早的年紀就不斷地得到這些觀念的強化。

那對我們這些沒有從小接受這種訓練的人來說，問題變成了：在沃倫的筆記和他腦中的知識庫裏，有哪些東西可以幫我們成爲更好的投資者？

我確實找到了一些線索。

但在講這些之前，我想先回顧一下，價值投資中反覆出現的四個核心概念：

第一，內在價值，尤其是結合菲利普·費雪（Phil Fisher）提出的定性分析方法，應用在評估內在價值上；

第二，忽略市場先生的情緒波動；

第三，過度換手和過度分散導致的收益拖累；

第四，也是最重要的一點，安全邊際，本傑明·格雷厄姆提出的，可能是投資史上最重要的思想。

這些概念當然都很重要。

但是，當我親身花大量時間觀察沃倫·巴菲特時，我發現，他雖然遵循這些原則，但他真正的投資方法，跟一般人理解的還是有些不同的。

所以接下來，我想帶大家走一小段旅程，通過一個具體的投資案例，來展現他實際是怎麼做決策的。

這個案例在《滾雪球》裏沒有寫進去，因爲篇幅所限被刪掉了。

它其實很好地說明了書裏提到的某些原則，但本身太技術化，太高階，不太適合大衆讀者。

在正式講這個案例之前，還有一個重要的前提要說清楚，沃倫的大部分成功，源自於他長期養成的好習慣。

這點一定要強調。

他經常引用的一句話是，“壞習慣的鎖鏈，在感覺不到時就已經牢牢套在你身上了。”

當然，他指的是壞習慣。

而亞里士多德更早就說過，“我們所反覆做的事情，造就了我們自己。卓越，不是一次性的行爲，而是一種習慣。”

沃倫·巴菲特就是典型的習慣性動物。他養成的第一個習慣是勤奮工作。

在《滾雪球》一書中，我反覆寫到他早年是怎麼工作的：

他會到美國證券交易委員會（SEC），親自翻閱紙質檔案，那時還沒有電子數據庫；

他跑到州保險監管部門的地下室裏，查閱沉重的文件；

他會一個一個敲企業的門，親自找管理層交談——哪怕被人嫌棄，說“你是個麻煩精，走開”；

他還指揮助手丹·莫南（Dan Monen）在內布拉斯加州各地到處奔走，悄悄收購國家美國保險公司（National American Insurance）的股票。

他始終不停地思考：“我還能多做點什麼？我還能怎樣獲得比別人更多的優勢？”

當然，現在很多事情在今天已經不可複製了。信息已經電子化了，人人都能查到；而當年巴菲特掌握的一些信息，現在也可能被歸爲“內幕消息”，不能再使用。

但勤奮主動挖掘信息、尋求競爭優勢這個基本原則，今天依然成立。

今天早些時候，我還和一位朋友聊到，沃倫·巴菲特那種近乎執着的工作投入，普通人是無法想象的。

但對於那些真正能夠持續做到的人，市場最終會給予回報。

沃倫·巴菲特真正打磨出來的最重要能力是學習。

就像查理·芒格形容的，他是一個學習機器，而且他的學習是累積性的。這種不斷累積的學習，給他在商業上帶來了巨大的優勢。

沃倫從很小的時候開始，就坐在父親的證券經紀辦公室裏，一頁一頁地讀財務報表，研究成千上萬家企業的描述，反覆琢磨，涉及幾十、上百個不同行業。

這就是爲什麼，今天當有人向他推介一個生意時，他能幾乎瞬間做出判斷：“可以”或者“不可以”。

因爲他的腦海中，已經建立了一個龐大的、深不可測的資料檔案櫃。當然，有一副接近照相記憶的天賦是有幫助的，而他確實有這種接近天才的記憶力。但更重要的是，這種龐大的知識儲備，是他不斷學習、不斷積累的結果。

而且，他選擇的是一個知識可以層層累積、不斷疊加的領域。在投資這個領域裏，每學到一點東西，都不會白費，都可以成爲下一次決策的基礎。

這一點，對我們每一個想成爲更好投資者的人來說，都是值得深思的。

講到這裏，其實還沒有太多神祕感。

讀過《滾雪球》的人都知道，沃倫·巴菲特是如何刻苦工作、持續學習的。

但我想補充的是，除了這些，他成功的原因還有另外三個核心因素，而且我想用一個跟他平時公開描述略有不同的角度來講：賠率評估、複利效應、安全邊際，這三個概念，是沃倫在投資時互相配合使用的核心武器。

他實際運用的方法，跟他對外解釋的版本，有一些微妙而重要的不同。

這三個概念，在《滾雪球》中我都有涉及。

但今天，我想帶大家通過一個具體的投資案例，來看他是怎麼實際應用的。

這個案例是中部穿孔卡公司（Midcontinent Tab Card Company），一筆沃倫用個人資金（而不是合夥基金）做的私人投資。

一個鮮爲人知的經典案例

在進入案例之前，簡單介紹一下背景：

在1950年代，沃倫並不用計算機，但他非常清楚計算機產業的發展。

當時的IBM，是唯一一家規模可觀、具有行業地位的計算機公司。

沃倫的姑媽凱蒂和她的丈夫弗雷德，打算投資一家新成立的公司控制數據公司（Control Data），這家公司由凱蒂弟弟比爾·諾里斯（Bill Norris）創辦，目的是要挑戰IBM。

諾里斯認爲IBM過於遲緩、官僚，想自己幹一番事業。

沃倫勸凱蒂和弗雷德不要投資Control Data，他對他們說：“誰需要另一家計算機公司呢？”

這句話後來也成了人們經常拿來調侃他的“經典名句”（話說太早，結果被打臉）。因爲凱蒂和弗雷德最終還是投了這家公司，而且賺了很多錢。

這個故事特別有意思的是，沃倫之所以勸他們不要投資，不是出於無知，恰恰是因爲他對IBM瞭解得非常深。

自1952年起，沃倫就開始系統研究IBM，當時IBM正因爲涉嫌壟斷被美國司法部起訴。

雖然他很早就把IBM劃出自己的能力圈，但他仍然詳細研究了這家公司的財務狀況。

他認爲：即使未來有一天IBM被司法部拆分；即使面臨外部競爭；IBM強大的壟斷地位依然幾乎不可動搖。

而沃倫一向喜歡壟斷型企業。所以他推斷，去挑戰IBM，基本上是徒勞無功的。

然後發生了什麼？

IBM最後與司法部達成和解。根據和解協議，IBM被迫剝離掉一部分業務——穿孔卡業務。

穿孔卡是什麼？在數字計算機普及之前，計算機是通過讀取打孔卡來運作的。這些卡片上打了很多孔，通過機械方式送入電腦，被機器讀取。

穿孔卡業務，在IBM龐大的業務體系中，只是很小的一部分，但因爲它幾乎沒有成本，所以毛利率極高——超過50%。

實際上，這是當時IBM利潤率最高的業務！

而且正因爲穿孔卡看似無關緊要，所以IBM在價格上有很大的加價空間。

沃倫的兩位朋友，韋恩·伊夫斯（Wayne Eves）和約翰·克利裏（John Cleary），看到了機會。

他們知道IBM不得不出售穿孔卡業務，於是計劃買下一臺Carroll印刷機（專門製作穿孔卡的機器），然後在中西部地區與IBM展開競爭。

這就是中部穿孔卡公司的由來。

韋恩·伊夫斯和約翰·克利裏說服沃倫，“我們可以更快交貨，服務也更好。”

他們問沃倫，你覺得我們應該投資這家公司嗎？你願不願意跟我們一起進來？

沃倫回答了一個字：不。

那爲什麼他說“不”呢？

並不是因爲這是科技行業。真正的原因是，他按照自己投資流程中的第一步進行了判斷，而這也是我認爲他最自然、但外界最容易誤解的一部分。

沃倫像一個賽馬下注師那樣行事。

他的投資第一步，永遠是：“這個生意有沒有可能因爲某種災難性風險而徹底失敗？”

如果有，即便只是小概率，他也會立刻停止思考，直接拒絕。

而且這是與大多數投資者完全相反的順序：大多數人是先發現一個有趣的想法；然後去算賬、看財務、做預測；最後才問一句：“會不會出什麼問題？”

但沃倫一開始就問，“什麼地方可能出問題？”

在這個案例裏，他的判斷是，一家初創企業，直接挑戰IBM？失敗的風險太大。

所以他乾脆利落地拒絕了。拒絕之後，他也不再繼續思考這件事。

但是，韋恩和約翰還是自己推進了這家新公司。

一年之內，他們已經做到每月印製3500萬張穿孔卡，生意非常成功。

到了這個時候，他們需要擴產，需要買更多的Carroll印刷機。於是他們又去找沃倫：“我們需要資金擴張，你要不要進來？”

這一次，沃倫感興趣了。

因爲災難性風險的因素已經消除了，他們已經在市場上成功地對抗了IBM。

於是沃倫開始問他們要詳細的數字。

他們告訴沃倫，公司資本週轉速度是一年7次，每臺Carroll印刷機的成本是78,000美元，每次跑一輪卡片，能賺超過11,000美元。

相當於一年一臺機器賺的錢，足夠再買一臺新機器。

沃倫聽了非常感興趣。

他們的淨利潤率高達40%，這幾乎是沃倫遇到過的最賺錢的生意之一。

值得注意的是，到了1959年，沃倫已經經營他的投資合夥企業兩年半，開始有人主動送特別機會給他了。

但此時，還沒有人知道他是一個偉大的股票投資者，他還沒有建立起那種響亮的投資記錄。

大家找他，是因爲他對商業瞭解極其深刻，而且他起步早，手上已經有了相當可觀的資金。

所以這是沃倫·巴菲特非常有趣的一點：

早在1959年，就像今天高盛、通用電氣找他一樣，已經有人開始給他送上特別交易機會了。

最終，他決定投資這家公司。

不過，有趣的是：他一開始並沒有接受韋恩和約翰提出的條件。

當然面對韋恩和約翰給出的數字非常誘人，沃倫最後還是動心了。他依然按照賽馬下注師的方式來思考，而這又是他和幾乎所有其他投資者最大的不同。

我認識的大部分分析師，遇到這種機會，通常會怎麼做？

他們會建立一個詳細的模型，預測這家公司的未來盈利，計算投資回報率，做出一套完整的未來預期。

但沃倫不是。他從不做這種模型。事實上，我翻閱過他成百上千份投資檔案，從來沒見過任何類似財務模型的東西。

他做的是：像賽馬下注師那樣，只挑出一兩項最關鍵的因素，判斷這家公司能否成功。

在這家公司的案例裏，這兩個關鍵因素是：銷售增長和成本優勢能否持續。

然後，沃倫把每一個工廠的季度數據全部蒐集起來，一筆筆記錄下來。同時，他儘可能收集了所有競爭對手的類似數據。

他手工在幾頁紙上密密麻麻寫滿了這些信息，仔細研究。

最後，他給出的是一個是/否的決策。

當時的數據是：利潤率36%，年增長率超過70%，銷售額從100萬美元開始快速增長。

他非常詳細地研究了這些歷史數據，就像一個下注者反覆研究每一匹賽馬的戰績單。

然後，他對自己說，我希望在200萬美元的銷售額上，獲得15%的回報。

他判斷可以做到，於是決定投資。

注意，他在這句話裏，實際上已經把整個盈利模型、複利效應、貼現現金流分析全部濃縮進去了。

爲什麼是15%？因爲沃倫一貫的心態就是：不貪心。

他總是希望能夠獲得15%的初時回報（Day One Return），然後在這個基礎上讓收益複利增長。

這就是他一直以來的目標。他對此感到非常滿足。

（現場沒有笑，愛麗絲還半開玩笑問：“大家怎麼都沒笑呢？”）

而且，這個200萬美元的銷售額目標其實也很簡單，當時他們已經有100萬美元的銷售額，正以70%以上的速度增長，利潤率36%。

他保守起見，只取一半利潤進行評估，所以整體有着很大的安全邊際。

最後，沃倫用自己私人賬戶（不是合夥企業的錢）投資了60,000美元，大約是他當時個人淨資產的20%。

他拿到了這家公司16%的股權，外加一部分次級債券（subordinated notes）。

他的思考過程非常簡單明瞭：看歷史數據；判斷有沒有15%初始回報；判斷有沒有災難性風險；然後做出決策。

整個過程中，沒有任何未來預測，沒有複雜的模型推演。

而且，我在研究他其他投資檔案時，也看到他一遍又一遍地以類似的方式做決策。

那麼後來發生了什麼呢？

這家公司改名爲數據文件公司（Data Documents），沃倫持有這筆投資18年，期間陸續又追加了大約100萬美元。到1979年，公司被皮克託格拉夫公司（Pictograph）收購。

這筆投資給沃倫帶來了年化33%的複合回報率，持續了18年。

成績相當驚人！

我之所以選這個案例，是因爲這是沃倫在GEICO之外，另一筆非常典型的案例，以本傑明·格雷厄姆式的低價，買到菲利普·費雪式的成長型公司。

這是我能找到的最生動的例子之一。

不過由於這是一筆私人投資，所以公開資料非常少。

巴菲特投資決策的思維邏輯

順便快進到今天。

爲什麼沃倫總是那麼警惕災難性風險？因爲，他心裏一直牢記着Firestone的“災難預警定律”，源自金融投資圈的一句老話：小概率災難只要發生一次，就足以顛覆一切。

沃倫永遠把這個教訓銘刻在心。

所以爲什麼今天的伯克希爾（Berkshire Hathaway）沒有像很多其他公司一樣深陷危機？原因就在這裏。

沃倫之所以能避免很多投資災難，是因爲他總是堅持一個基本原則：第一步就問自己，有沒有災難性風險？如果答案是“有”，他就立刻拒絕，不再繼續思考。

比如說，美國國際集團（AIG），我自己當年也曾誤判過很長一段時間，直到後來才醒悟。但沃倫從來沒有投資過AIG，就是因爲它有災難性風險。

還有貝爾斯登（Bear Stearns）和雷曼兄弟（Lehman Brothers），別人曾經拿這些公司向他推薦，但他也從未投資過，理由同樣是災難性風險。

通過這種方法，沃倫節省了大量的時間和精力。因爲如果一開始就排除了災難性風險，就不需要再去翻那些成堆的數據和歷史資料了。

這也是因爲沃倫非常注重效率。

而且他有一個很厲害的特質：一旦認定某個項目有災難性風險，他絕不會自欺欺人、也絕不會試圖說服自己改變初衷。

放到今天來看，爲什麼別人還在源源不斷地給他送特殊交易？像這次高盛和通用電氣這類交易。

沃倫依然堅持，盡最大努力避免災難性風險。他下注的對象，不只是公司管理層，還有他自己的投資聲譽；

這些交易，基本都保證了10%的最低回報率，而沃倫最終還是想拿到15%的回報率。

當然，有時候他也會降低標準，接受稍低一點的回報。但每當他這麼做的時候，往往事後都會後悔。

而在整個市場層面，他也是用類似的思路來做判斷的。

比如最近，他說他覺得現在的股市具有吸引力。

這跟他1999年在太陽谷（Sun Valley）演講時講的一樣：當股市總市值與GDP的比例在70%到80%之間時，他認爲整體市場是值得投資的。

這是同樣的邏輯：整個股市當然不會歸零，在這個價格水平上，他有巨大的安全邊際。就像當年穿孔卡公司那樣，有高利潤、高增長，他還故意用更保守的預期來要求自己。

無論是買單個公司，還是買整體市場，沃倫的方法本質上沒有變過：只使用大量歷史數據，不做複雜預測；先問災難性風險；只在賠率合適時下注；接受短期波動，但着眼長期賠率。

我覺得真的很驚人。

就在我們今天交流的幾周前，市面上還有很多評論員在指責沃倫，說他這次投資高盛、GE，買入股票，判斷錯了。

但諷刺的是，這些評論員自己天天做錯誤預測，卻轉過頭來批評一個幾乎從未在重大預測上出錯的人。

在這裏，講到賠率評估（handicapping）時，我想引用一段出自《聰明的投資者》的話：安全邊際始終取決於你支付的價格。

如果大多數成長股的整體市價太高，無法爲買家提供足夠的安全邊際，那麼單純的分散投資策略，在這個領域也可能不會帶來理想的結果。

這段話其實不僅適用於個股，也適用於整個市場。

而沃倫·巴菲特有一點應該得到更多掌聲：他從來沒有鼓勵投資者“定投指數”。因爲盲目定投市場，不管價格高低，一直買入，是錯誤的做法。它曾經把無數投資者推向了懸崖。

而你從來沒聽沃倫建議過這種方式，這一點，他值得被高度肯定。

最後，我想說的是：謝謝大家耐心聽完這個故事。我希望這能讓你們對沃倫·巴菲特的思考方式有更深入的一點理解。

當然，巴菲特有些特質是無論多麼細緻分析都無法完全解釋清楚的。

他有一些東西，是神祕的，無法言傳的。有一件事，是大家可以向沃倫學習的，但前提是，它必須發自你內心深處。

有人說過，這一點沃倫很早就明白了：真正有資格告訴你能做到什麼的人，只有你自己。

他把這個稱爲自己的內在記分卡。

你比任何人都更瞭解自己，只有你自己才知道，你在一項事業上成功的決心到底有多強。

歸根結底，商業成功大約有90%依賴於一種難以名狀的東西，我們只能勉強用一個詞來稱呼它：膽識。

這段話出自一本書，叫做《賺一千元的一千種方法》（A Thousand Ways to Make a Thousand Dollars）。

謝謝大家。

問答環節

 問題1  請問你未來有寫作新書的計劃嗎？如果有的話，你會想要寫哪方面的主題？爲什麼？

愛麗絲·施羅德 我確定我還會再寫一本書。

不過，我不打算再寫一本像《滾雪球》這樣的傳記了。因爲要找到一個可以接續沃倫·巴菲特這樣重量級的人物，實在太難。

不過，我手上有足夠的素材，完全可以寫一本非常有趣的投資類書籍。

很可能會涉及我今晚分享過的一些內容。

當然，我還有一些其他想法，不過目前還是先保留在心裏吧。

（實際上直到現在，愛麗絲·施羅德沒有再出版新的書籍。超越自己的經典，確實太難了。）

問題2 愛麗絲，我注意到你有保險分析師的背景，而沃倫自己也有過GEICO的經驗。

在1970年代他介入GEICO時，據你在書裏提到的，他曾對別人說過：“我可能投了筆錢進去，明天就可能全賠光。”

但同時，我記得你也寫過，他當時對所羅門兄弟的古德弗蘭德說過：“我會給你們兜底。”

這聽起來好像有些矛盾，但又感覺沃倫是在精心佈局——只要一家企業的競爭優勢還在，即使短期負債問題嚴重，他也有能力再注資，把它重新做起來。

我的理解對嗎？還是我漏掉了什麼？

 愛麗絲·施羅德  你的理解基本正確。

無論是GEICO還是所羅門，其實兩者有一個相似之處：在這兩種情況下，沃倫都知道，他的聲譽，就是最後的安全邊際。

他說過自己投入到一個可能明天就賠光的錢的局面中，但實際上，他心裏知道，真正的安全墊，就是他自己。

在所羅門案中，他一開始並沒有預料到自己真的需要動用這張聲譽王牌。

但後來事實證明，他必須親自出面，用自己的聲譽去挽救局面。這對他來說是非常痛苦的經歷。他本來並不希望走到這一步。

所以這兩次案例的共同點就是：當一切都不確定時，沃倫·巴菲特自己，就是最終的保險。

在很多情況下，他甚至不會聽取查理的意見。他有一句話是：“我每天早上照鏡子，那一刻起，所有人的意見就結束了。”

這是真的。你要試試看給他提建議，我試過，相信我。你會看到他的眼神突然飄到某個奇怪的地方——他根本不會聽。

所以，查理是他真正願意傾聽的人之一。尤其是在早期，查理影響了沃倫的投資風格，一直在引導他關注優質企業，關注高質量的公司。

而現在，他們更多是社交上的朋友了。查理在伯克希爾的經營中並沒有任何實質性角色，他自己也常常開玩笑說這一點，他們更多是私下裏的朋友關係了。

 問題3  請問巴菲特先生會給像我這樣、或者給大學生們怎樣的建議呢？

 愛麗絲·施羅德  我聽他最常給學生們講的一點，也是我希望大家認真聽進去的，就是：追隨你的激情，去做你真正熱愛的事情。

不要浪費時間在那種只是爲了填充簡歷的工作上，也不要爲那些讓你感到討厭的人打工。因爲你不可能在這種環境下真正取得長遠的進步。

也許短期內看起來沒問題，但從長期來看，如果你熱愛自己的工作，成功的概率會大得多。

 問題4  這個問題我之前也和愛麗絲聊過，讓我很驚訝，經歷了所羅門事件的痛苦後，沃倫爲什麼還會投資高盛呢？你怎麼看？

 愛麗絲·施羅德  我也有點驚訝。因爲這裏面確實存在一些相似的風險。

不過，沃倫這次認識高盛的管理層已經幾十年了，他對這家銀行內部運作的理解要深入得多，所以他感覺更有把握。當然，高盛依然是一家投行，這一點沒有變。

我覺得沃倫一生中確實有那麼一兩次衝動的投資，所羅門就是一個例子，他當時非常喜歡約翰·古德弗蘭德。

而在高盛這裏，他同樣非常喜歡管理層，同時這筆投資也給了他豐厚的回報，就像當年的所羅門一樣。

不過，高盛正在轉型成一家去槓桿化的商業銀行，未來會受到更嚴格的監管。這一點，是我能夠理解他投資高盛的重要原因。雖然整體上，兩者還是有些相似的地方。

順便提一句，這也是他當年討厭法學院的原因之一。

沃倫本來就不喜歡給人開高薪。他經常說：“如果一個人能頂仨人用，那是真的厲害。”但接着問題來了，爲什麼他不拿三倍工資呢？

在伯克希爾，員工的薪資水平既比不上華爾街，也比不上其他很多地方。尤其是他進入所羅門董事會後，簡直被華爾街的薪酬體系驚到了，甚至有點道德上無法接受。他看到了一種“贏了自己拿走，輸了也不用負責”的局面。

至於高盛，沃倫沒有在董事會，所以他大概已經自己消化了這種矛盾吧。

 問題5  作爲研究過伯克希爾的專家，尤其也有保險行業背景，你怎麼看伯克希爾的股價似乎相對同業打了折？

 愛麗絲·施羅德  我在做分析師的時候就發現，伯克希爾的股價走勢和公司的實際價值之間，從來沒什麼關係。二者基本上是脫節的。

其實不僅僅是伯克希爾，很多公司也一樣。

在市場上，承擔過多風險的公司通常不會因此受到懲罰，相應地，也就沒有因爲控制風險而獲得獎勵。你只有在很長的時間跨度裏，才能真正看出區別。

伯克希爾之所以能不斷積累賬面價值，靠的是沃倫和查理堅持的一條原則：“不要被打回原點。”

你會看到，其他一些公司因爲承擔了過大的風險，最終損失了數十億美元，股價也暴跌。但伯克希爾沒有犯這樣的錯誤。他們至少沒有往後倒退。

至於估值，現在的伯克希爾股價，確實是低於其內在價值的。雖然不是歷史上最便宜的時候，但肯定也沒有得到它應有的溢價。這種情況，或許和沃倫的年齡有關。

 問題6  我對你之前做研究分析師時的經歷很感興趣，特別是你在寫伯克希爾的研究報告時，是用怎樣的估值方法的？能分享一下嗎？

 愛麗絲·施羅德  當然。雖然已經有五年沒做伯克希爾的研究了，但當時我的方法是這樣的：在做伯克希爾的估值時，我會單獨對它的“浮存金”部分進行評估，預測未來增長潛力，並將這部分價值加回到公司的賬面價值上；至於剩餘的正常盈利部分，則通過市盈率（P/E）的方法進行估算。

當然，我也建議投資者根據自己的預期來調整增長假設，因爲未來的增速本身是有很大不確定性的。

我現在手頭沒有那份模型，但應該能在網上找到發佈過的版本，如果有興趣的話，可以去查閱一下。

 問題7  愛麗絲，你怎麼看伯克希爾的管理團隊？未來在沒有沃倫·巴菲特之後，公司有能力留住這些經理人嗎？

 愛麗絲·施羅德  實際上，伯克希爾現在的很多高管都已經很老了，本來也留不住太久了，是到了該退休的年紀了。

還有一些人，之所以還留在崗位上，很大程度上是因爲喜歡爲沃倫工作。所以未來這將是接班人面臨的一個重大挑戰。

雖然公司已經確定了接班人選，但我認爲，下一個CEO還需要面臨另一個問題：這些接班人是否真的合適？

現在的安排是，（旗下公司的）管理者自己挑選自己的繼任者。這一點，未來會不會成爲隱患，還很難說。

能不能選對人，將決定伯克希爾未來走向成功還是失敗。

 問題8  我特別想聽聽你剛纔提到的沃倫的草稿筆記。如果一個擅長Excel、很會做建模的人，把他的這些筆記拿去建個模型，能不能復現出沃倫腦子裏的思路？能不能理解他怎麼給公司估值的？

 愛麗絲·施羅德  可以的。你會看到，他的筆記其實就是三列數據：銷售額、支出、利潤。

上面會寫着，比如肯塔基工廠、路易斯維爾工廠、堪薩斯城工廠……每一個工廠下面對應着1958年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度的數據，一直填到最近一個已披露季度的數據。

但和普通的財務模型不同的是——這些數據不會被加總，也不會被外推到未來。屬於標準的零預測。

他的思考方式是這樣的：這家公司過去銷售了多少錢？賺了多少錢？那我需要的回報是多少？他們能做到嗎？可以還是不可以？能的話就投資，不能的話就放棄。

就是這麼簡單。然後，再留出一個足夠的安全邊際。

有一句話，出自《聰明的投資者》：安全邊際的目的，就是讓預測變得不重要。

這就是沃倫的方法。

 問題9  換一個角度來問。最近不少政治評論員在討論，說巴菲特先生可能成爲奧巴馬總統當選後下一任財政部長的候選人。

從你對巴菲特先生的瞭解來看，你覺得他真的有可能願意離開伯克希爾，去出任奧巴馬政府的職務嗎？

 愛麗絲·施羅德  嗯……如果要讓他去的話，恐怕得用麻醉吹箭把他擊倒，然後再用鎖鏈把他拖去華盛頓。

我想其實現在已經半官方地公佈了財政部長候選人名單，而巴菲特之所以不在名單上，原因很簡單，他永遠不會離開伯克希爾。

他絕不會把一天的時間都耗在開會里，也絕不會讓別人來安排他的日程。

不過呢，他會作爲“幕後智囊圈”提供建議，就像他之前爲施瓦辛格和這次爲奧巴馬做的那樣。

（轉自：中國地產基金百人會）

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