基本面受阻，收入增長停滯，盈利大幅波動，萬洲國際（00288）市值卻逆勢上漲，這背後邏輯是什麼？

智通財經APP瞭解到，萬洲國際近日發佈季報顯示，以生物公允價值調整後計，實現收入65.54億美元，同比增長6%，股東淨利潤3.8億美元，同比下滑18.3%。而在過去三年（2022-2024），該公司業績疲軟，收入呈下滑趨勢，股東淨利潤則大幅波動，且利潤率較低，2025年Q1爲5.8%。

然而，在業績調整的這三年，該公司市值卻連年上升，2022-2024年市值升了48.7%，2025年初至今不到兩個季度再升23%，市值累計提升了418.3億港元，較低點已經翻倍。期間，資本市場投資環境並不佳，恒指下行，板塊資金匱乏，在虧錢效應下該公司能夠走出獨立行情，最主要得益於估值低位。

市帳率低於1倍，且遠低於行業水平，加上機構的看好以及主力資金增持，即便基本面受阻，也爲估值迴歸帶來較高的安全邊際。

業績略有波動，產能利用率不足

萬洲國際主要產品包括肉製品和豬肉產品，合計收入貢獻超過90%，主要市場爲中國、歐洲以及北美地區，其中收入對中國及美國市場依賴較大，由於全球消費疲軟，加上中美貿易摩擦，業績受到了影響。

從近三年表現看，2024年，該公司肉製品及豬肉收入分別爲136.55億美元及103.43億美元，相較於2022年分別下滑6.2%及12.3%，業務收入貢獻相對穩定，分別爲52.64%及39.87%，合計爲92.51%。在市場上，兩款產品在中國及北美地區銷售均呈下滑趨勢，其中肉製品在中國下滑較大，不過在歐洲市場強勢增長，2024年歐洲肉製品收入增長達24.7%，近三年保持雙位數的增速。

2025年Q1，歐洲肉製品市場繼續保持增長，銷量上升9.9%，然而受中國及北美下滑拖累，整體業務收入下滑2%；而豬肉業務在週期需求帶動下，三大市場均實現了增長，整體業務收入增長14.2%，帶動總收入恢復增長6%。由於收入結構變化，肉製品利潤下滑，但豬肉實現了扭虧爲盈，驅動經營利潤提升19%。

圖片來源：公司財報

值得注意的是，萬洲國際的產能分佈於中國、北美及歐洲，肉製品產能主要集中在中國，截止2024年總產能305萬公噸，中國佔比高達68.2%，今年中國市場消費疲軟，產能利用率不足79%，Q2仍較大影響業績下行；而豬肉總產能爲6079萬頭，中國和北美佔比分別爲41.5%及50.5%，中國產能利用率較低，不足50%，不過今年北美豬肉市場表現尚佳，對肉製品下滑有一定的抵消。

產能存在釋放空間，但前提是需求端的支撐，從目前消費環境看，無論是肉製品還是豬肉產品，今年Q2預期並不是很樂觀。

基本面受阻，但估值仍舊迴歸

首先“量價”存在不確定性，以中國市場來說，2024年肉製品及豬肉行業產量下滑，價格端下滑，2025年Q1均有所增長，但僅爲低單位數，以豬肉來說，生豬存欄量增長2.2%，出欄重要持續保持高位，需求端消化有限，價格阻力較大。近期生豬期貨價格大幅下行，在Q2給豬肉帶來一定價格壓力。

中國市場佔万洲國際超過30%的收入份額，“量價”不確定對業績形成顯著性影響。此外，就北美市場而言，雖然Q1豬肉價格表現搶眼，但肉製品並不好看，且兩種產品業績較爲均衡，抵消之後對業績增長影響有限。盈利能力對價格敏感度較高，豬肉價格下行或削弱其Q2的業務利潤。

圖片來源：生意社

其次中美貿易摩擦成爲關鍵變量，美國特朗普政府發起“關稅戰”爲全球貿易帶來巨大的不確定性，部分產品進入關稅戰清單，價格端傳導壓力可能導致供應端的斷崖式下跌，進口替代下，本地化產能競爭壓力也加大。而中國和美國都是萬洲國際最核心的兩個市場，受到影響較爲顯著，這可能削弱目標市場的成長水平。

不過萬洲國際具備較強的抗風險能力，一方面公司資金儲備豐富，截止2024年底，現金等價物20.55億美元，而短期銀行債爲10.54億美元，資金保障度高，且有息負債率爲16.7%，往年均處於較低的水平。此外，2025年Q1，該公司資產負債率爲48.6%，較去年底還優化了2.3個百分點。

萬州國際基本面受阻，但公司憑藉着強大的現金流，每年依然保持穩定的分紅，根據東方Choice數據，2011年至今累計派發超過20次分紅，累計分紅比例超過41%，今年3月及5月將分別派發每股0.18港元特別股息及0.4港元末期股息，合計股息率超過8%。慷慨的派息吸引了較多的穩健投資者，同時也獲得機構看好。

中金研報看好萬洲國際發展，維持跑贏行業評級，該行保持目標價8.56港元/股；美銀證券研報認爲該公司首季業績基本符合該行預期，美國業務的超出預期表現有助抵銷中國業務的未達預期，重申“買入”評級，目標價8.2港元；瑞銀髮布研報輕微上調今明兩年每股盈利預測，目標價從7.4港元上調至7.6港元。

綜合來說，萬洲國際近幾年業績下滑，雖然於2025年Q1獲得業績增長，但主要靠豬肉以及美國市場的驅動，Q2業績阻力仍較大，包括“量價”不確定性以及中美市場的影響。不過該公司憑藉行業龍頭、穩健派息、機構看好以及低估值等多重因素驅動市值走高，目前其市帳率爲1倍，市盈率7倍，仍處於低估值水平。

該公司仍處於估值迴歸通道中，業績阻力對市值影響偏弱。此外，萬洲國際於今年1月分拆經營北美業務的史密斯菲爾德在納斯達克全球精選市場獨立上市。分拆上市有助於子工資有更便捷的融資渠道，提升決策效率獲得加速發展的機遇，並吸引到全球投資者，也進一步提高母公司的估值水平。