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　　來源：尺度商業

　　文 | 董武英

　　四月以來，上市公司紛紛發佈2024年年報和2025年一季報，從數據上看，光伏產業鏈中下游的電池組件製造商有喜有憂，但仍未完全回暖。在這種情況下，有一家光伏行業上游的材料商，卻在悶聲發財，並在近日向港交所遞交了招股書。

　　這家企業正是建邦高科。它是國內光伏銀粉行業龍頭企業，其產品主要用於生產光伏銀漿，後者則是光伏電池的重要輔材。在2022-2024年，建邦高科不僅沒有虧損，還保持了較高的利潤增長。它是怎麼做到的？

　　光伏銀粉龍頭IPO，中東土豪資金助力

　　見過光伏電池板的人有時會注意到，在每一塊電池上面都佈滿了細細的白線，這種細白線的材質正是大家所熟知的貴金屬——銀。

　　銀是電阻最低的常用金屬，用銀作爲導電物質可以降低電阻，提升太陽能電池板利用效率。據統計，在光伏電池成本中，用於印刷細白線的銀漿是僅次於硅片的第二大成本。如果剔除硅片成本，銀漿成本在光伏電池非硅成本中佔比約爲三分之一。

　　在光伏銀漿中，約75%的成本來自於光伏銀粉，這正是建邦高科的主要產品。

　　2010年，建邦高科前身建邦膠體材料成立，其創始人正是赫赫有名的濟南地產大佬陳箭。據瞭解，陳箭早期曾就職于山東社會科學院法學研究所，隨後辭職下海，創立山東建邦集團，參與了多個知名的基建、房產、文旅商業項目。此外，建邦集團還涉及醫療康養、金融投資、科技孵化等業務。

　　招股書顯示，2012年，建邦高科開始專注於光伏銀粉的研發及生產商業化，是國內最早投資並專注於該領域的公司之一，並創新性地引入維生素C作爲還原劑，利用液相還原法工業化生產銀粉。

　　目前，建邦高科已經成爲了光伏銀粉行業龍頭。數據顯示，2022-2024年，建邦高科營收分別爲17.59億元、27.82億元和39.50億元，保持着較快增長，其中銀粉營收佔比超過97%。

　　以過往三年間在中國市場光伏銀粉銷售收入計算，建邦高科在所有國內製造商中排名第一，在所有制造商中排名第二，市場份額爲9.9%。若以2024年在中國市場光伏銀粉銷售收入計算，建邦高科在所有國內製造廠商中排名第三，在所有制造商中排名第四，市場份額爲9.8%。

　　值得注意的是，近年來光伏銀粉行業國產替代趨勢顯著加強。在國內市場上，2024年日本DOWA雖然市佔率仍保持第一，但蘇州思美特、湖北銀科新材以及建邦高科等國產製造商與其差距均已明顯縮小。

　　近年來，光伏行業競爭加劇，部分硅片、電池組件龍頭甚至出現鉅虧情況，但建邦高科仍然保持盈利，且實現了不俗的增幅。數據顯示，2022-2024年，建邦高科淨利潤分別爲2420.0萬元、5989.0萬元和7902.7萬元，保持持續增長。

　　雖然淨利潤整體規模不算大，但建邦高科盈利能力並不弱。在2023年和2024年，建邦高科股權回報率分別爲111.8%和65.8%。

　　憑藉着突出的盈利能力和光伏銀漿行業的高增長趨勢，建邦高科也吸引了一批極具影響力的股東。

　　招股書顯示，在IPO之前，全球石油行業巨頭沙特阿美通過AV China Holdings持有建邦高科4.99%的股權，晶科能源通過全資公司Emerald Investment持有其4.99%的股權，鼎暉投資創始合夥人焦樹閣通過Capital Ally Holdings持有其4.90%的股權。

　　綜合來看，作爲國內光伏銀粉行業龍頭企業，建邦高科在過往三年間保持着較爲突出的業績表現。此次赴港，建邦高科能否成功IPO呢？

　　毛利率低，依賴單一業務存風險

　　不過，在營收利潤保持較高增長的同時，建邦高科也正在面臨一定發展隱憂。

　　首先在市場競爭層面，建邦高科正面臨着較大的競爭壓力。

　　在招股書中，建邦高科表示光伏銀粉行業有着較高的技術壁壘、資金壁壘和品牌及客戶資源壁壘。不過，在這種情況下，建邦高科毛利率仍然處於較低水平，2022-2024年毛利率分別僅爲3.4%、3.9%和3.3%。這也意味着，光伏銀粉行業似乎是一個賺錢辛苦的行業。

　　更重要的是，這一毛利率水平或將隨着競爭加劇進一步降低。光伏銀粉主要成本爲白銀成本，其毛利主要來自於白銀成本基礎上的加價。在2024年，建邦高科毛利率爲3.3%，同比下降了0.6個百分點。其原因之一正是由於2024年國內光伏銀粉行業競爭加劇，導致市場加價普遍下降。

　　從2024年市場排名來看，建邦高科已經被蘇州思美特和湖北銀科新材超越，市場地位有所下滑。

　　雖然建邦高科毛利率較低，但其仍投入了較多資金用於研發。2022-2024年其研發費用分別爲2337.8萬元、2475.4萬元和2645.7萬元，保持着增長態勢，當期研發費用率分別爲1.33%、0.89%和0.67%。

　　其次，由於大部分收入來自於光伏銀粉，建邦高科存在一定依賴單一業務的風險。

　　近年來，隨着N型電池加速替代P型電池，TOPCon、XBC、HJT等新技術光伏電池銀漿消耗量相對較高，這一定程度上帶動了行業對銀漿和銀粉的消耗。但由於銀價長期處於高位，銀漿成本佔比較高，光伏企業降低銀漿用量的需求越發迫切，少銀/無銀成爲大趨勢。

　　一方面，光伏企業通過減少柵線面積來減少銀漿用量，推出了多主柵技術、無主柵技術、激光轉印技術、疊柵技術等。其中無主柵技術可降低TOPCon銀耗10%，目前晶澳科技、東方日升、協鑫集成、晶科能源等光伏巨頭均已在佈局無主柵技術。

　　另一方面，光伏企業也正在探索用銅、鋁等賤金屬替代銀的技術方向，包括銀包銅、銅電鍍、銅漿、鋁漿等技術。目前銀包銅技術已經大量應用於HJT電池產品上，用銅完全替代銀的銅漿工藝也備受關注。

　　光伏巨頭東方日升曾表示，其HJT電池銀包銅漿料應用經歷了銀含量從60%到50%再到30%的下降，目前30%銀包銅已經全面量產一年半左右的時間，單瓦純銀耗量從此前超過10mg降至5mg。

　　在少銀/無銀大趨勢下，建邦高科嚴重依賴光伏銀粉業務存在一定風險。不過，從招股書來看，建邦高科同樣意識到了這個情況，IPO部分募集資金將用於探索新方向。

　　招股書顯示，建邦高科募集資金部分將用於提升光伏銀粉技術，以鞏固和擴展行業領先地位。同時將開發銅粉等光伏行業銀粉的替代材料，並將研發延伸至非光伏銀粉領域，包括開發適用於電子行業的特質銀粉，以拓展業務範圍，降低風險。除此之外，建邦高科也將進一步擴大海外市場，進軍中東地區和東亞地區。

　　綜合來看，在光伏行業少銀/無銀大趨勢下，建邦高科面臨着一定發展風險。當前建邦高科已經啓動了在新業務方向上的研發工作。未來，這一光伏銀粉龍頭能否穿越週期持續保持增長，尺度商業將持續關注。

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責任編輯：楊紅卜