在管理層會議之前，BABA -5.6%

和幾個買方的朋友快速校對了一下，業績其實不賴；

電商CRM (+12% vs 9-10%, 超預期），take rate驅動；雲計算（ +18% vs 20% bogey，不及預期），現在留在BABA的買方，對雲期待很高；capex (24.6b vs 35-40b cons，不及預期），這裏甚至低於騰訊的27b，有些人表示失望，尤其是算力圈的老師們；管理層的指引+表述很重要。

管理層彙報時候，一些重點

1/ CRM 和 take rate其實是非常強勁的，很多人太關心雲/ capex忽視了；

2/ AI的“3位數”增長（triple-digit growth）有點模糊；如果真的夠猛，可以考慮披露更加詳細一些，100%-999%都是三位數；

3/ 彙報階段有點單調，沒什麼“AI產品/AI路徑”的指引。

分析師Q&A

180K：（+）/（=）/（-）的符號，代表我聽到的第一反應，正面/普通/負面；

#1 來自大摩：以前中國雲計算比較難變現，現在AI時代有沒有什麼大的改變呢（尤其是管理層上次說90% tokens都是從雲計算走）？有沒有不上雲的人，因爲AI上雲呢？ + 電商的市場份額+貨幣化會不會因爲AI有上升空間？（180K：第一個gary問的很好，大家都最想知道的問題。）

管理層：

1/ 雲計算+18%主要就是AI帶動來的；以前雲客戶是互聯網，教育，金融，汽車這些；但是現在確實有看到其他行業/場景的企業，因爲需要AI，來到了阿里雲。比如義烏那些，以前用服務器的，搬到了雲計算。簡單的業務大家就調用API，但是需要複雜的業務AI調動，就需要做“後訓練”（通過百鍊）；（180K：（=）簡單來說，有。但是指引/數據給的不是非常強烈，都是大家比較能夠想象到的）

2/ 現在看到的行業趨勢，傳統CPU轉AI計算，我們對雲計算增速上升通道，抱有比較強的信心。（180K：（+）這裏很不錯，敢於給指引；我第一反應，之後會把18%當做一個地板增速/floor）

3/ 第二個關於電商的問題，

AI對於用戶體驗的提升，重新構建搜索廣告的體系，這是我們最近的優先級；我們也看到了一些“顯著”的結果；對於客服+商家的提升；整體生態效率有幫助；AI帶來新的交互方式；我們繼續“嘗試”

（180K：（=）類似昨天騰訊的思路，大家都是聊體驗，把用戶體驗搞好，但是不去提太多AI對於產品+生態的細節；這裏的增量信息也不多；其實廣告效率就是AI現在變現最明顯最有效的，這條路徑騰訊meta都在跑，其他的探索產品，大家暫時都難看到明顯的數字彙報）

#2 JPM：淘天變現，有沒有變現率的指引？佣金提升的效果，過去幾個季度體現了；但是中長期，你們怎麼想？友商變現率大幅提升 vs 你們的變現率“穩中有跌”，而且全行業最低，你怎麼看？（180K：這個問題...問的很尖銳）

管理層：

1/ 首要目標是穩定份額，商業化率是市場份額+商業效率的體現。以前的白牌賣家沒商業化到，現在開始有，未來也是這個趨勢。用戶體驗好，GMV高，再說新的商業化嘗試，比如AI看看有沒有什麼變現的機會。（180K：（=）普通，沒什麼特別）

#3 高盛：之前春節你們說推理需求爆發性增長，那麼二月/三月是增速更快，還是更慢？；你們給了各個規模的qwen模型，AI模型大小，如何對雲增長，推理增長產生影響？（180K：問的好）

管理層：

1/ 1-3月份vs其他月份的節奏不平均，參考性其實沒那麼大；1月份我們看到很大的需求，但是從需求到落地，可能需要2月3月4月5月纔看到，畢竟春節還有一些放假什麼的（180K：（++）劃重點，這裏可以理解爲，這個財報沒有完全體現推理需求的爆發；BABA在這裏也有一個很明顯的拉昇，雖然後面又掉下去）；

2/ 3B小模型可以在端側跑（手機玩具之類），所以不會對雲計算產生太多影響；但是因爲他們用了我們的Qwen，其實進來了Qwen生態；32B以上模型，雖然在消費級可以跑，但是要到雲上才能更好的適配彈性。所以小模型 vs 大模型是一個相互配合的效果，會提高用戶的依賴度（180K：（+）回答的不錯，這裏不止回答了問題，甚至有點小模型帶動大模型的飛輪表述）。

#4 UBS：100億餓了嗎即時零售，你們會投資在哪幾個地方，如何影響本地生活的利潤率；

管理層：

1/ 我們不是第一天進入即時零售，這是自然而然的事情；未來是10億用戶的需求，大賽道；我們的優勢，就是淘寶/餓了麼，有現成的商戶+基建。所以我們的體驗，商業效率都好。(180K:(-)，沒什麼新的表述，大賽道=大競爭）

2/ 過去兩週，淘寶閃購是超過我們的預期的，不論是規模還是效率；這裏對於淘寶APP，閃購高頻場景能給淘寶帶來活躍度；未來我們的重心是把淘寶用戶，轉變成即時零售的用戶，然後升級商業模式；（180K：（+）有比較好的表述，淘寶閃購的“規模”+“效率”超管理層預期，這裏BABA也有明顯拉昇；）

#5 美銀：今年618有沒有什麼新的戰略？618 + 即時零售，未來一兩個月有沒有什麼聯動（180K：這個問題比較無從下手，黑話來說，“沒有抓手”）；

管理層：

1/ 618我們沒有特意去和即時零售打通；今年還是有一些新的“玩法”，“節奏”；出發點還是給消費者一個好的體驗（180K：（-）問題軟綿綿，回答自然也軟綿綿，合理。）

#6 CITI: CRM這次這麼強，多少是來自於GMV，多少來自於全站推？對手的競爭，對於利潤率有沒有啥影響。

管理層：

1/ 全站推+軟件服務費，未來還有相當的一段時間來給增量。一開始的優惠政策，以後也會變成整體的take rate上升；全站推的滲透率，還是增量，新的財年也會有一個正面的影響。（180K：（+）不錯。）

2/ 我們還是在穩定我們的市場份額，所以還會有很多投入，利潤率/ebitda不是我們這段的重點（還是投入期），會隨着競爭變化會有利潤的波動；整體預期淘天的EBITDA還是波動（180K：（-）競爭大不是第一天知道，所以還好）

總結 + 市場反應

1/ 我給管理層的回答分別標註了（+）/ （=）/（-），有興趣的朋友可以參考；整體來說，管理層表述還是挺積極的。

2/ 這次的AI側重，比上次低了一些；淘寶主站+淘寶閃購的問題多了；其實是好事，主業務強勁後，用AI帶估值更輕鬆一些（參考北美那幾家）；

3/ AI留了個尾巴，我可能會把18%當做一個基準，聽起來“似乎”“好像”之後季度可能會向上走。所謂的推理爆發，能不能在下一個季度出現，這個應該也關鍵。

3/ 截止業績會結束這個時候，BABA盤前 -4.3%，回來一點；

總結，業績不錯，上次太猛，這次預期太高。