中金發布研報稱，考慮到敏華控股（01999）內銷市場需求承壓，外銷受關稅擾動，該行下調FY2026淨利潤21%至21.28億港元，引入FY2027 淨利潤預測22.55億港幣，當前股價對應FY2026/FY2027 8/7 倍P/E。維持跑贏行業評級，考慮估值切換和盈利預測調整，下調目標價7%至6.5港幣，對應 FY2026/FY2027 12/11 倍P/E，較當前股價有53%上行空間。
中金主要觀點如下：
FY25業績低於該行預期
FY25實現營業收入169.03億港幣，按年-8.2%，淨利潤20.63億港幣，按年-10.4%，扣非淨利潤23.47億港幣，按年+1.3%，業績低於該行預期，主因公司減值計提影響。公司計劃派息每股27港仙，派息率達50.8%。
內銷售市場承壓下滑，歐洲市場保持亮眼增速
1）內銷：受市場疲軟和市場競爭加劇影響，FY25 內銷收入99.27億港幣，按年-17.2%，FY25剔除鐵架實現收入89.92億港幣，按年-16.5%，其中沙發收入65.84億港幣，按年-15.4%，其中銷量/ASP按年分別-10.6%/-5.4%；牀墊收入24.08億港幣，按年-19.4%；2）外銷：FY2025
北美市場收入44.20 億港幣，按年+3.2%；市場拓展和客戶穩定影響下，歐洲及其他海外市場收入14.69億港幣，按年+22.9%，HG 收入7.77億港幣，按年+15.3%。該行預計關稅擾動下，公司憑藉優質供應鏈和客戶，有望保持穩健增長趨勢。
降本增效效果較好，毛利率持續提升
經營效率提升和原材料成本穩定影響下，公司FY2025毛利率為40.5%，按年+1.1ppt，其中北美市場毛利率按年+4.4ppt。銷售費用率18%，按年+0.19ppt，管理費用率4.44%，按年-0.75ppt，財務費用率0.87%，按年-0.21ppt，受減值計提影響，淨利率12.20%，按年-0.3ppt。該行預計隨着公司原材料穩定和降本增效推進，公司盈利水平有望保持較為合理水平。
線下門店持續優化，後續有望加快線上渠道佈局
1）線下：受門店優化調整影響，FY2025公司門店淨增131家至7367家，受門店優化戰略影響，下半財年較上半財年淨減149家門店，FY2025線下門店收入按年-16.6%至67.99億港幣，該行認為隨着後續公司加快系列品牌門店佈局完善，門店或將保持拓張趨勢。
風險提示：原材料價格大幅度波動，地產景氣度下行超預期，海外貿易風險。
責任編輯：史麗君