公司公佈一季度業績：25Q1實現營收100.2億元(yoy+187.1%、qoq-25.6%)，歸母淨利-1.3億元(24Q1/24Q4分別爲-10.1/+0.8億)。Q1業績超出我們預期(Q1前瞻中預計Q1虧損5-10億)，主要系Q1銷量高增推動營收同比+187.1%，且Q1毛利率達14.9%再創新高。25年公司將迎全球化新車週期，疊加渠道端提前佈局和下沉，LEAP3.5架構進一步集成降本，以及戰略合作也將逐漸貢獻收入，我們預計公司25-27年營收將保持高速增長且毛利率持續提升，25年有望實現全年盈利。維持買入評級。

Q1銷量高增推動營收同比+187.1%，毛利率14.9%創歷史新高

1)營收角度：①25Q1公司汽車交付87552輛，同比+162.1%，強力推動營收同比高增。②產品結構優化：25Q1價格更高的C系列交付67812輛，佔比77.5%(同比提升5.7pct)，驅動單車收入同比+4.9%。2)25Q1毛利率14.9%，同環比+16.1pct/+1.6pct，同比高增主要系：①銷量提升的規模效應；②成本管理持續優化；③產品組合優化，單價更高的C系列車型佔比提升；環比提升主要系戰略合作帶來的毛利增長。3)展望後續，B平臺新車型以及換代車型將強力支撐25年50-60萬銷量目標，ASP或因B平臺車型放量而略有下降，但隨着更加集成和降本LEAP3.5架構上車，我們預計後續整車銷售毛利率有望保持穩定。

25年迎強勢新車週期，海外拓展和戰略合作穩步推進

1)25年迎強勢新車週期：B平臺3款車型將在25年內密集投放，D平臺車型有望12月亮相，C平臺車型也將更新換代。2)渠道端提前佈局下沉：截至25Q1已佈局756家門店並覆蓋279城，較24Q1新覆蓋97城且單店店效提升50%，目標25年底再新增覆蓋80城。3)海外市場拓展加速並加快本地化：25Q1出口7546臺，4月出口6086臺，截至25Q1海外已佈局超500家網點，環比增加超100家網點；馬來西亞工廠預計年底前啓動本地組裝，26年實現歐洲本地化製造。4)公司三電核心零部件自研自制並具備成本優勢，與Stellantis及中國一汽的戰略合作將逐漸貢獻收入。

盈利預測與估值

我們維持前次預測，預計25-27年營收687/914/1167億元，歸母淨利3.5/20.4/43.1億元。可比公司25年iFind一致PS均值爲1.3倍，考慮到公司25年迎強勢新車週期+海外本地化生產佈局快+戰略合作伙伴圈擴大+智能化迭代提速，給予公司10%估值溢價，對應25年1.5倍PS目標(前值25年1.3倍PS)，對應目標價81.15港幣(前值71.22港幣)，維持“買入”。

風險提示：海外訂單或銷量不及預期；毛利率提升不及預期。