東興證券-中國神華-601088-2024年及2025年一季度報點評:煤電聯營強韌性,持續高分紅彰顯重回報-250520

市場資訊
05-20

(轉自:研報虎)

  事件:中國神華公司2024年營業收入實現3,383.75億元,同比下降1.4%;歸屬於本公司股東的淨利潤實現586.71億元,同比減少1.7%;扣非後歸屬於本公司股東的淨利潤實現601.25億元,同比下降4.4%;加權後平均淨資產收益率爲14.04%,同比下降0.84個百分點。2025年Q1,公司實現營業收入695.85億元,同比下降21.1%,歸母淨利潤119.49億元,同比下降18.0%,扣非後歸屬於上市公司股東淨利潤117.05億元,同比下降28.9%,加權平均淨資產收益率2.80%,同比下降0.74個百分點。

煤炭分部:煤價下降明顯,生產和銷售成本上漲,拖累業績。2024年,商品煤產量實現3.27億噸,同比上漲0.8%;煤炭銷售量實現4.59億噸,同比上漲2.1%。銷售平均價格(不含稅)爲564元/噸,同比下降3.4%;自產煤、外購煤銷售價格分別爲527元/噸、653元/噸,同比分別下降3.8%、3.8%。年度長協、月度長協、現貨每天銷售價格分別爲491元/噸、705元/噸、627元/噸,同比分別下降1.8%、12.7%、2.0%。銷售合計成本爲180,439百萬元,同比上漲1.45%,其中自產煤、外購煤銷售成本分別爲95,642百萬元、84,797百萬元,分別同比上漲0.41%、2.64%。自產煤單位生產成本爲179.0元/噸,同比不變,其中原材料、人工成本、修理費、折舊及攤銷、其他成本分別爲27.4元/噸、47.3元/噸、9.2元/噸、21.0元/噸、74.1元/噸,同比變化分別爲-9.0%、+26.5%、+1.1%、-11.4%、-5.8%。銷售毛利率爲30.3%,同比下降2.0個百分點。煤炭分部實現營業收入2,686.18億元,同比下降1.7%。利潤總額543.65億元,同比下降7.1%。

  25Q1,自產煤單位售價484.45元,同比下降8.38%,年度長協、月度長協、現貨每天銷售價格分別爲491元/噸、705元/噸、627元/噸,同比分別下降1.8%、12.7%、2.0%。商品煤產量0.825億噸,同比下降1.1%。25Q1自產煤銷量78.5百萬噸,同比下降4.7%;商品煤銷量99.3百萬噸,同比下降15.3%。25Q1年公司煤炭分部實現營業收入515.99億元,同比下降25.7%,2025Q1利潤總額100.96億元,同比下降16.6%。

  發電分部:2024發電業務韌性凸顯,售電成本優化,售電量增,利潤增長。2024年,售電量爲2102.8億千瓦時,同比增長5.3%;售電價爲403元/兆瓦時,同比下降2.7%。利潤總額同比增長2.0%。

  25Q1,由於系季節性需求疲弱總發電量和售電量下降,隨着電價下行及毛利率下滑,業績承壓。總發電量爲504.2億千瓦時,同比下降10.7%。總售電量爲474.7億千瓦時,同比下降10.7%。平均售電成本爲353.7元/兆瓦時,同比下降3.1%。毛利率15.4%,同比下滑1.3個百分點。利潤總額26.25億元,同比下降17.2%。

  運輸分部及煤化工分部:運輸業務穩健增長,成本上升導致各業務毛利率均下滑。2024年,公司自有鐵路運輸週轉量達3121億噸公里,同比增長0.9%;公司鐵路分部實現營業收入431.15億元,同比上漲0.4%,主要是由於自有鐵路運輸週轉量增長。營業成本實現268.19億元,同比下跌0.9%,主要是由於首檢修計劃影響,修理費同比減少。港口分部毛利率下降3.7個百分點;由於平均海運價格增長,航運分部毛利率同比上升5.8個百分點。2024年公司煤化工分部實現營業收入56.33億元,同比下降7.6%;毛利率爲5.8%,同比下降5.4個百分點,主要是由於煤制烯烴生產設備按計劃檢修,聚烯烴產品產量及銷售量下降。

  25Q1,自有鐵路運輸週轉量725億噸公里,同比下降11.6%。單位運輸價格145.19元/千噸公里,同比上漲1.21%。單位運輸成本87.08元/千噸公里,同比下降1.95%。毛利率40.0%,同比提升1.9個百分點。2025Q1利潤總額34.90億元,同比下降7.6%。航運分部,2025Q1年航運週轉量238億噸海里,同比下降34.4%。單位運輸價格30.08元/千噸海里,同比下降10.05%。單位運輸成本27.56元/千噸海里,同比下降7.19%。毛利率8.4%,同比下降2.8個百分點。2025Q1利潤總額0.31億元,同比下降69.6%。受煤炭銷售量下降、航運業務調整等影響,鐵路、航運、港口分部利潤總額同比下降。

  深化煤電聯營,拓展新項目,未來產能增量有望持續。深化煤電聯營,持續發揮煤電兜底保障作用。2024年,公司煤炭分部主要投資項目包括新街臺格廟礦區新街一井、二井建設,計劃投入11億元,新項目預計生產能力合計將達到1600萬噸/年,現項目已獲得國家發展改革委覈准批覆,有序推進建設準備工作;公司發電分部資本開支中用於新建項目(含相關設備採購)的支出爲119.39億元,科學佈局支撐性保障性電源,高質量投產國內首個應用國產BIM技術的惠州二期氣電項目,有序推進九江二期、北海二期、清遠二期等在建項目建設,高標準開工定州三期、滄東三期等火電項目。公司在煤電聯營的模式下,新建項目穩步推進,未來產能將持續增長。

  持續高額現金分紅,繼續領跑行業。2024年,公司擬派發股息現金2.26元/股(含稅),分紅總額爲449.03億元(含稅),在中國企業會計準則下分紅佔歸屬於本公司股東的淨利潤的76.5%,同比增長1.3個百分點,高額分紅有望持續保持。按照2025年5月6日收盤價計算,A股股息率爲5.97%,H股股息率爲7.92%。

  公司盈利預測及投資評級:我們認爲,公司在售電業務加速發展,發電業務經營情況持續向好。同時伴隨資產注入及在建礦井逐步投產,公司煤炭業務有望迎來產量外延增長,貢獻穩定業績。預計公司2025-2027年歸母淨利潤有望達541.17/556.37/550.35億元,對應EPS爲2.72/2.80/2.77元。維持“強烈推薦”評級。

  風險提示:宏觀經濟復甦程度不及預期,行業內國企改革不及預期,行業面臨有效需求不足,煤價波動不及預期的風險。

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