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報告摘要

1Q25業績符合預期

1Q25小鵬汽車總收入同比+141.5%/環比-1.8%至158.1億元（vs. 我們預期約161.7億元），毛利率同比+2.7pcts/環比+1.2pcts至15.6%，Non-GAAP歸母淨虧損同比收窄69.8%/環比收窄69.4%至4.3億元（vs. 我們預期約4.7億元）；1Q25業績表現總體符合我們的預期。

2025E ASP、毛利率有望逐季改善

1）1Q25小鵬汽車業務收入同比+159.2%/環比-2.1%至143.7億元（ASP同環比-39.8%/-4.7%至15.3萬元，交付量同環比+330.8%/+2.7%至9.4萬輛），汽車業務毛利率同比+5.0pcts/環比+0.5pcts至10.5%。2）1Q25 R&D費用率同比-8.1pcts/環比+0.1pcts至12.5%，SG&A費用率同環比-8.9pcts/-1.8pcts至12.3%。3）截至1Q25，短期投資等在手現金等價物合計約452.8億元。我們判斷，1Q25規模效應、技術+供應鏈降本對沖老車型去庫降價影響，帶動汽車業務毛利率環比改善；預計2Q25E改款/新款車型上市爬坡有望帶動產品結構改善，疊加規模效應、技術+供應鏈降本的持續兌現，我們看好2Q25E-4Q25E小鵬ASP與毛利率逐季改善趨勢。

全新產品矩陣開啓+AI技術持續突破，助力品牌向上+盈利拐點落地

管理層指引，2Q25E交付量約10.2-10.8萬輛；2Q25E即將上市的重點車型包括：Mona M03 Max（5/28上市，純電緊湊型轎車的高配版，首次將雙Orin+城市無圖智駕價格下探至15萬元以內）、G7（6月上市，純電中大型SUV）。我們持續看好小鵬通過技術升級帶動的功能體驗改善+降本優化能力。1）軟硬件技術協同突破：軟件方面，除AI鷹眼視覺智駕方案外，公司已搭建雲端超大規模基座模型+智駕/智艙全本地部署VLA模型；硬件方面，自研圖靈芯片將於2Q25E上車、並於3Q25E放量（我們預計將首發搭載於全新車型G7），預計或可在提升軟硬件耦合的同時進一步實現降本。2）車端主業賦能人形機器人：第四代人形機器人IRON已於上海車展首秀，可穩定走路、碰拳、比耶和聊天，預計在車端主業強勢賦能下人形機器人業務將開啓長期增長動能（管理層指引車端技術接近70%可複用至人形機器人，2026E推出面向工業和商業場景的人形機器人）。