中金發布研報稱，維持石藥集團(01093)2025年和2026年盈利預測基本不變。當前股價對應2025/2026年15.0倍/12.7倍市盈率。維持跑贏行業評級，考慮估值中樞上行，該行上調目標價26.5%至8.60港元，對應16.9倍2025年市盈率和14.4倍2026年市盈率，較當前股價有12.9%的上行空間。
中金主要觀點如下：
1Q25業績符合該行預期
公司公布1Q25業績：收入70.15億元(其中BD收入7.18億元)，YoY-21.9%，QoQ+10.9%;歸母淨利14.78億元(YoY-8.4%/QoQ+168.7%)，核心淨利14.11億元(YoY-18.2%/QoQ+106.2%)，符合該行預期。
1Q25成藥業務持續承壓，該行預計2Q25開始走出低谷，按月持續改善
分業務看，1Q25成藥收入55.00億元(YoY-27.3%)，其中神經系統收入19.08億元(YoY-29.5%)，抗腫瘤5.52億元(YoY-65.7%)，抗感染9.22億元(YoY-31.8%)，心血管4.11億元(YoY-42.9%)，呼吸系統3.26億元(YoY-30.3%)，消化代謝2.99億元(YoY-4.7%)，其他成藥產品3.64億元(YoY-6.8%)，授權費用收入7.18億元。1Q25維C原料藥6.08億元(YoY+25.0%)，抗生素原料藥4.64億元(YoY+3.3%)，功能食品及其他收入4.43億元(YoY-8.9%)。該行判斷恩必普和多美素在1Q分別有一次性補差和去庫存影響，預計2Q開始報表端恢復正常。
銷售費用率按年改善，核心利潤率有所提升
1Q25公司實現毛利率67.1%(YoY-5.2ppt)，該行認為主要是集採執行以及醫保談判降價導致毛利率承壓;1Q25公司銷售費用率23.7%(YoY-9.3ppt)，管理費用率3.3%(YoY-0.4ppt)，該行認為主要原因是銷售人員結構優化以及管理精益化;1Q25研發費用率23.7%(YoY+8.2ppt)，該行預測全年研發費用在55億元以上，期待高研發投入下公司實現更多創新產品管線佈局。
期待重點創新產品的臨床數據讀出以及BD交易落地
根據公告，公司SYS6010(EGFR ADC)在多方向進行探索，截至目前國內2L EGFRmut NSCLC臨床III期已啓動，1L EGFRmut NSCLC聯合奧希替尼Ib/III期Ib期已經完成，海外2L EGFR野生型重點推進，BD進展順利。公司對未來數據讀出表示有信心。此外，公司具備多個研發平台，該行認為今年或有望實現更多數量的重磅BD交易落地，並以此為基礎持續強化股東回報。
風險提示：提示集採降價超預期，競爭格局惡化，研發失敗，國際化不及預期。