2025年以來，港股新股市場有所回暖。以數據爲例，截至6月10日，年內港股主板共上市了32家企業，其中上市首日破發的企業數量爲9家，佔比28.13%，而2024年全年該指標爲36.8%。

市場的回暖自然吸引了更多的投資者參與打新，但從近日上市新股的股價表現來看，市場打新“收益”在收攏，比如在6月10日上市的新琪安(02573)上體現得最爲明顯。

據數據顯示，在6月9日的暗盤交易中，新琪安收盤時報價32.6港元每股，這較18.9港元的發行價大漲72.49%，每手200股，不計手續費，每手賺2740港元。

而在6月10的上市中，新琪安以30.25港元每股的價格開盤，這較發行價高開60.05%，不過一開盤便快速下跌，稍微有所震盪後再度下殺，在連續下跌之後，其股價纔開始橫盤震盪。截至收盤時，其上市首日股價漲幅已回落至21.43%，報價22.95港元每股，成交額1.4億港元。

但這並未結束，在第二個交易日中，新琪安同樣開盤便快速下跌，股價全天在均線下持續走低，截至收盤報價17.76港元每股，已跌破18.9港元的發行價，破發約6%，成交額4728.05萬港元。

這就意味着，新琪安最高70%的股價漲幅僅在兩個交易日便被迴歸“起點”。

3大承配人所持股份佔實際可交易股份的6成

新琪安暗盤的亮眼表現與上市後的猛烈下跌形成了鮮明對比，這並非是基於基本面的股價漲跌，而市場有聲音表示這與其IPO中進行了“套路回撥”有關。

據新琪安招股書顯示，其原計劃在此次IPO中發行1058.54萬股H股，佔公司上市後總股本的約11%，其中公開發售105.86萬股，佔總發行股份數量的10%，其於90%爲國際配售。

但配發結果顯示，新琪安在公開發售中超額認購149.37倍，獲散戶投資者熱捧，但在國際配售中，認購倍數僅0.93倍，要麼是機構對於新琪安的態度並沒有那麼熱情，要麼就是有意而爲之促成“套路回撥”。

畢竟根據港交所《上市規則》，新股初始發行比例通常爲公開發售10% + 國際配售90%，但若散戶認購熱情高漲，觸發超額認購倍數時，將啓動回撥。比如新琪安公開發售認購高達149.37倍，那麼按照常規其回撥比例應該爲50%，但實際新琪安公開發售的比例僅15.7%，遠低於50%的常規水平，這便是典型的“套路回撥”。

在散戶打新熱情高漲與國際配售不足額形成強烈反差之際，新琪安仍以“套路回撥”的方式發行股份，用市場的話來講，“其不想將過多的股份落於散戶手中，保持籌碼高集中度才更符合公司的利益訴求。”

這在承配人集中度上亦有明顯體現。據配發結果公告顯示，新琪安前5大承配人便持有了總髮行股份67.29%的股份。值得注意的是，前5大承配人包括了引入的兩位基石投資者中的一位(合贏香江)，該基石認購了261.9萬股股份，佔據了總髮行股份的24.74%，這就意味着，3個承配人手中所持股份佔了總髮行股份的42.55%，集中度明顯偏高。

且由於引入的兩位基石投資者所持股份有半年的禁售期，那麼新琪安發行11%的股份中，可交易股份便減少至約7.73%，而這3個承配人手中所持股份佔實際可交易股份的百分比爲60.52%，已佔了實際可交易股份的6成，所以僅憑這3個承配人，足以左右新琪安股價。

這或許就能解釋，新琪安在暗盤中的大漲。在籌碼高度集中後，只需小資金在暗盤階段聚攏打新散戶拋售的籌碼便可將股價輕易推升，然後至上市時藉助市場中的買入力量便可完成套現。

一般而言，上市新股企業採用“套路回撥”讓籌碼高度集中是爲了讓維護股價位於高位的成本相對較低，這樣才能最大程度保證前期的各類機構及控股股東在限售期過後能實現有序退出，這也是採用“套路回撥”方式的新股企業的普遍利益訴求。

但新琪安此次卻反其道而行，股價在暗盤拉昇後，便在上市時瘋狂出貨。這顯然與慣常做法相背離，那麼此處或許還有另一種可能性，即當新琪安的股價跌至一定的低位後，資金們或以更低的成本接回，使籌碼集中度進一步提升，從而可實現以更低的成本拉昇，實現最終的獲利。

部分產品價格有明顯回升

從過往的例子來看，在資金大開大合控盤的過程中，往往會出現投機性機會，但這需要投資者以企業基本面爲錨點才能更好的把握潛在的機會，因此對企業的業務經營有基本的瞭解仍然是有必要的。

已有20多年發展歷史的新琪安是一家甘氨酸及三氯蔗糖生產商，公司的產品包括了食用級甘氨酸、工業級甘氨酸、三氯蔗糖及其他副產品。2024年，上述四大產品的收入佔比分別爲42%、11.7%、41.8%、4.5%。

據招股書顯示，新琪安目前有5家工廠，其中3家位於中國，一家位於印尼，一家位於泰國。公司已建立起了國際供應鏈服務系統，在全球約40個國家對客戶進行產品銷售。2024年時，新琪安非國內銷售收入佔比接近80%，這說明公司以海外市場爲主。

若按2023年銷量及銷售收益計，新琪安在全球食品級甘氨酸製造行業排名第一。就食品級甘氨酸而言，按2023年銷量及銷售收益計，公司的全球市佔率分別約爲5.1%及3.1%。就三氯蔗糖而言，按2023年銷量及銷售收益計，其全球市佔率分別約爲4.8%和4.5%，是全球第五大製造商。顯然，新琪安的產品在市場中已有一定規模。

但從財務層面來看，新琪安的業績波動較爲明顯。據招股書顯示，新琪安2022至2024年的收入分別爲7.61億(人民幣，下同)、4.47億、5.69億元，同期的經調整淨利潤分別爲1.22億、4466.2億、5361.3億。

新琪安業績明顯波動的核心原因是產品價格的下跌。2022至2024年，新琪安銷售食品級甘氨酸每噸的平均價格分別爲3.28萬、1.7萬、1.78萬;銷售工業級甘氨酸每噸的平均價格分別爲2.19萬、1.04萬、9890元;銷售三氯蔗糖每噸的平均售價分別爲3.12萬、2.37萬、1.85萬。

面對產品平均售價的下降，新琪安只能通過加大銷量的方式來對抗平均售價降低的影響，但營收波動性依舊明顯。不過，進入2025年以來，部分產品的價格已開始企穩回升。

數據顯示，三氯蔗糖前四大玩家的市場份額高達90%，頭部企業目前已達成共識不再進行價格戰，而是通過限產挺價，這使三氯蔗糖的價格迎來大幅上漲，行業內的龍頭企業(金禾實業、康寶生化)5個月內提價6次，市場均價從2024年7月的10萬元/噸飆升至2025年3月的25萬元/噸，漲幅達150%，三氯蔗糖作爲主要產品的新琪安也將從中獲益。

而在甘氨酸方面，食品級甘氨酸價格亦有所回升，得益於無糖飲料添加比例的提升以及減肥藥原料需求的增長，這帶動食品級甘氨酸價格回升，預計2025年食品級甘氨酸均價約2.35萬-3萬每噸。工業級甘氨酸目前價格較2024年約漲5%，下半年受原材料價格回落及產能釋放影響，價格預計會下探至每噸萬元以下。

由此看來，過往兩年影響新琪安業績波動的核心因素在2025年有望迎來改善，部分產品價格的提升將助力公司業績增長。但也應該注意到，新琪安的收入主要來自於包括美國在內的海外市場，且目前由美國掀起的席捲全球的關稅戰或在一定程度上令新琪安承壓;同時，新琪安目前五大客戶的收入佔比已超過55%，客戶集中度相對較高，若客戶需求有所變化，新琪安亦會受影響。