文章來源：Odaily星球日報

　　原文作者作者：Thejaswini M A

　　原文編譯：Block unicorn

　　前言

　　我曾經對每一個加密貨幣的孖展公告都感到興奮。

　　每一個種子輪孖展都像是重大新聞。「匿名團隊為革命性的 DeFi 協議籌集了 500 萬美元！」

　　我會瘋狂地研究創始人，深入他們的 Discord，試圖理解這個項目有何特別之處。

　　快進到 2025 年。又一輪孖展出現在我的新聞頭條。A 輪孖展。3600 萬美元。穩定幣支付基礎設施。

　　我將其歸類到「企業區塊鏈解決方案」下，然後繼續處理其他事情。

　　我什麼時候變得這麼……務實了？

　　自 2020 年以來，加密貨幣風險投資的後期交易首次超過了早期交易。

　　65% 對 35% 。

　　再讀一遍。

　　這個行業曾經建立在種子輪前孖展的基礎上，匿名團隊在車庫裏構建 DeFi 協議搞創新。

　　現在？A 輪及以後的孖展正在推動資金流動。

　　發生了什麼變化？

　　一切都變了。又似乎什麼都沒變。

　　加密風投

　　西裝革履的風投。盡職調查從幾分鐘變成幾個月。

　　監管合規。機構採用。

　　專業的項目推介，而非匿名的 Discord 消息。

　　KYC 流程。法律團隊。真正有意義的收入模型。

　　像 Conduit 這樣的公司為「統一鏈上支付」籌集了 3600 萬美元。Beam 為「基於穩定幣的支付服務」籌集了 700 萬美元。

　　這些都是基礎設施項目。B2B 解決方案。企業級平台。

　　無聊、盈利、可擴展的業務。

　　加密貨幣風投的頭條新聞總是喜歡誇大數字，所以讓我們先從事實說起：

　　2025 年第一季度： 446 筆交易共投資 49 億美元（按月增長 40% ）。

　　今年迄今：共籌集 77 億美元， 2025 年有望達到 180 億美元。

　　而問題在於：MGX（阿布扎比主權基金）向 Binance 開出了 20 億美元的支票。

　　這完美地反映了當前的風險投資環境：少數幾筆鉅額交易扭曲了數據，而整體生態系統依然低迷。

　　根據 Galaxy Research 的數據，比特幣價格與風投活動之間的相關性——多年來一直可靠——在 2023 年破裂，且尚未恢復。

　　比特幣創下新高，而風投活動依然低迷。事實證明，當機構可以購買比特幣 ETF 時，他們不需要為風險初創公司提供資金來獲得加密貨幣敞口。

　　風投的現實檢驗

　　加密貨幣風險投資從 2022 年 230 億美元的峯值下降了 70% ，到 2024 年僅 60 億美元。

　　交易數量從 2022 年第一季度的 941 筆暴跌至 2025 年第一季度的 182 筆。

　　但這部分應該讓每個宣稱「下一個大事件」的創始人感到恐懼——自 2017 年以來籌集種子輪孖展的 7650 家公司中，只有 17% 進入了 A 輪。

　　而且僅僅有 1% 達到了 C 輪。

　　這是加密貨幣風險投資的成熟過程，對於那些以為盛宴會永遠持續的人來說，這將是痛苦的。

　　類別輪換

　　2021 - 2022 年的熱門敘事——遊戲、NFT、DAO ——幾乎從風投的興趣中消失。

　　2025 年第一季度，構建交易和基礎設施的公司吸引了大部分風險投資。DeFi 則協議籌集了 7.63 億美元。與此同時，曾經主導交易數量的 Web3/NFT/DAO/遊戲類別，在資本分配中已滑落到第四位。

　　這是風投終於將創收業務置於敘事驅動的投機之上。

　　真正推動加密貨幣交易的基礎設施獲得了資金。

　　人們實際使用的應用程序獲得了資金。

　　產生真實費用的協議獲得了資金。

　　而其他一切都將越來越缺乏資本。

　　人工智能也已成為風險投資的主要競爭對手。

　　為什麼要押注加密遊戲，當你可以押注具有更清晰收入路徑的 AI 應用？加密原生應用的機會成本已顯著轉向不利於那些無法展示即時效用的項目。

　　畢業危機

　　讓我們從數據中挖掘出最發人深省的統計數據：加密貨幣從種子輪到 A 輪的畢業率是 17% 。

　　這意味着每六家籌集種子輪的公司中，有五家永遠不會獲得有意義的後續孖展。

　　相比之下，傳統科技行業大約有 25 - 30% 的種子輪公司達到 A 輪，你開始明白問題的嚴重性。

　　加密貨幣的成功指標一直以來都存在根本性缺陷。

　　為什麼？因為多年來，加密貨幣的劇本很簡單：籌集風險資金，構建一些看起來創新的東西，推出代幣，讓散戶投資者提供退出流動性。風投不需要公司真正通過孖展輪次畢業，因為公開市場會為他們提供紓困。

　　這種安全網已經消失了。2024 年發行的大多數代幣的交易價格僅為其初始估值的一小部分。EigenLayer 的 EIGEN 以 65 億美元的完全攤薄估值發行，如今已下跌 80% 。月收入超過 100 萬美元的項目屈指可數。

　　當代幣上市之路走到盡頭時，真正的畢業率才逐漸顯現。而且結果並不樂觀。結果如何呢？風投現在提出的問題，與傳統投資者幾十年來一直在問的問題如出一轍：「你如何賺錢？」以及「你何時才能盈利？」這顯然是加密貨幣領域的革命性概念。

　　集中化接管

　　雖然交易數量大幅下降，但交易規模卻發生了有趣的變化。自 2022 年以來，種子輪的中位數顯著增長，儘管總體上籌資的公司減少了。

　　這說明一個行業正在圍繞更少、更大的賭注進行整合。撒網式」的種子投資時代已經結束。

　　給創始人的信息很明確：如果你不在覈心圈子裏，你可能就得不到資金。如果你沒有獲得頂級基金的孖展，你獲得後續孖展的機會就會大幅下降。

　　這種集中化不僅限於資金。

　　數據顯示，A16z 投資組合中 44% 的公司在後續輪次孖展中有 A16z 的參與。

　　對於 Blockchain Capital，這個比例是 25% 。最好的基金不僅在挑選贏家，還積極確保他們的投資組合公司繼續獲得資金。

　　我們的觀點

　　我們都見證了從「革命性 DeFi 協議」到「企業區塊鏈解決方案」的轉變。

　　老實說？我很矛盾。

　　我的一部分懷念那種混亂。劇烈的波動。那些用 Discord 暱稱的匿名團隊為聽起來像發燒夢一樣的想法籌集數百萬美元。

　　那種瘋狂中有種純粹。僅僅是建造者和信徒們在押注傳統金融甚至無法想象的未來。

　　但我的另一部分——那個見證了太多有潛力的項目因基本面不足而失敗的部分——知道這種調整是不可避免的。

　　多年來，加密貨幣風投一直以一種根本上錯誤的方式運作。創業公司可以僅憑白皮書籌集資金，向散戶投資者推出代幣以獲得流動性，然後無論是否構建了用戶真正想要的東西，都稱之為成功。

　　結果呢？一個為了炒作周期而非價值創造而優化的生態系統。

　　現在，該行業正經歷着姍姍來遲的從投機到實質的轉變。

　　市場終於開始應用從一開始就應該存在的績效標準。當只有 17% 的種子輪公司進入 A 輪孖展時——這意味着市場效率終於趕上了這個曾經被過度敘事人為支撐的行業。

　　這一切既帶來了挑戰，也帶來了機遇。對於習慣於基於代幣潛力而非商業基本面籌集資金的創始人來說，新現實是殘酷的。你需要用戶、收入和明確的盈利路徑。

　　但對於那些構建解決真實問題、真正業務的公司來說，環境從未如此好。資金競爭減少，投資者更專注，成功指標更清晰。

　　「遊客資金」已經離開，留下的是真正意義上的創業公司所需的鉅額資金。留下的機構投資者並非在尋找下一個「模因幣」或投機性的基礎設施投資。

　　在這次轉型中倖存的創始人和投資者將為加密貨幣的下一章構建基礎設施。與上一個周期不同，這一次將建立在商業基本面上，而不是代幣機制上。

　　淘金熱已經結束。採礦作業啱啱開始。

　　儘管我說過懷念那種混亂？但這正是加密貨幣所需要的。

　　（轉自：星球日報）

責任編輯：朱赫楠