智通財經APP獲悉，國金證券發布研報稱，美國原油公司的CAPEX(資本支出)與原油價格高度關聯，且近年來呈現出一定的變化趨勢。隨着油價的波動，美國原油公司總CAPEX有所下降，但美國本土的CAPEX水平及佔比提升顯著。同時，美國頁岩油產量持續增長，但CAPEX對產量的直接影響有限。建議關注現金流健康、資產負債率較低、經營風險較低、原油生產成本優勢的原油公司。

國金證券主要觀點如下：

1、美國原油公司CAPEX跟隨油價波動，近年總CAPEX有所下降但美國本土CAPEX水平及佔比提升明顯

美國原油公司的CAPEX與原油價格高度關聯，但也與公司所處的發展階段有關，處於快速擴張期的原油公司受油價限制較小。從CAPEX的歷史水平來看，美國原油公司在全球範圍內的CAPEX相比於以往同油價的年份有明顯的下降，但是美國本土的CAPEX處於歷史較高水平，且本土CAPEX佔比在頁岩油革命以來迅速提升近三倍。

2、美國頁岩油產量增速較高，公司CAPEX水平對產量影響較小並不直接

美國頁岩油氣產量一直處於增長趨勢並且保持了較快的增速，樣本公司2017-2024年產量CAGR達到9.5%。近年來樣本公司產量油氣比的差異正在逐步縮小，並且大多數公司的油氣比均接近3:1的水平，或許可以反映出美國主要頁岩油產區的油氣生產結構的大致水平。從CAPEX和產量及產量增速的數據來看，原油公司CAPEX水平與自身的油氣產量關聯性並不強，CAPEX對產量的影響較小，CAPEX下降並不會一定帶來產量的下滑。

3、公司CAPEX水平對油氣儲量直接增加量的影響更為明顯，但美國原油公司儲量的理論壽命下降明顯

影響公司油氣資源儲量增量主要是修正(Revisions)、採收率提高(Improved recovery)、購買(Purchase)和勘探開發(Extensions and discoveries)，由於修正是受油價影響，採收率提高是受技術和油田地質條件影響，因此購買和勘探開發這兩項是儲量的直接增加量。樣本公司CAPEX對儲量直接增加量(購買+勘探開發)的影響較為明顯，在CAPEX較低的年份公司的儲量增量相應的也會有所下滑。儘管近年美國原油公司的CAPEX水平有所提高，但是由於產量的快速增長，原油公司儲量的理論壽命下降明顯，當前的CAPEX難以長期支撐頁岩油的高產量。

4、美國頁岩油公司平均生產成本穩定在約30美元/桶，平均邊際成本隨油價變化較大

由樣本公司的桶油淨利潤和邊際成本數據來看，平均邊際成本會隨油價變化而有所變化，根據數據推算美國頁岩油盈虧平衡的邊際成本區間大致在55-65美元/桶間，由於油氣生產的彈性使得區間範圍較大。

5、美國頁岩油長期產量或將達到頂峯以應對儲量壽命壓力，但是短期大規模減產趨勢並不明朗，油價仍將承壓

一般來說降低產量、提高CAPEX以增加儲量和開採較高成本的證實未開發儲量這三條措施都可以緩解儲量壽命的下降，但是從美國原油公司的層面來看，大幅提高CAPEX對公司來說較為困難，且低油價區間公司對於高開採成本的油氣傾向更小，因此中長期來看頁岩油的產量會達到頂峯來應對儲量壽命的壓力。但是短期來看美國頁岩油公司大規模減產的趨勢並不明朗，一方面由於當前儲量仍可以支撐開採數年，另一方面由於美國頁岩油公司的協同性與OPEC相比較差，減產對於公司來說意味着市場份額的縮水，在油價沒有低到影響到原油公司的現金流的情況下，公司主動放棄份額的動力不足。因此美國頁岩油的供給邊際減少的變化趨勢並不明確，油價中短期或將依舊承壓下行。

風險提示

地緣政治風險，原油價格大幅波動風險，宏觀經濟下滑導致需求不及預期風險，新能源替代傳統油氣能源風險，新技術帶來原油成本大幅下降，地區政策帶來供給端大幅變化風險等。