文｜氨基觀察

喫盡新冠疫苗紅利之後的BioNTech，靠着腫瘤佈局和中國管線，一舉逆襲成爲mRNA新王。

憑藉來自中國的PD-L1/VEGF雙抗BNT327，BioNTech更是與百時美施貴寶（BMS）達成超百億美元的合作。

就在6月11日，BMS的CEO Chris Boerner在高盛全球健康醫療峯會上，首次回應了與BioNTech關於PD-L1/VEGF雙抗的合作，表示十分看好BNT327的潛力，並拋出一個震撼業界的信號：公司將尋求具有戰略意義的收購，例如收購BioNTech。

這一潛在收購涉及金額可能超過300億美元，甚至更高。因爲，BioNTech目前市值超過250億美元，其賬上還擁有100多億美元的現金等價物。退一步來說，僅拿到BNT327全球50%的權益，BMS就需要付出上百億美元，要收購BioNTech，勢必要付出更大的代價。

值得玩味的是，就在BMS釋放收購信號的後一天，BioNTech宣佈將以12.5億美元全股票交易收購競爭對手CureVac。這被BioNTech稱之爲，“標誌着其腫瘤學戰略執行的下一個里程碑”，同時也會終結這兩家mRNA公司長達3年的專利拉鋸戰。

一邊是來自MNC的鉅額收購誘惑，一邊是癌症治療的星辰大海。成立超十年、靠新冠疫苗名利雙收的BioNTech，正站在命運的十字路口。

/ 01 / BMS越來越急

BMS的焦慮肉眼可見。

早在今年初JPM大會，Chris Boerner便透露，公司2025年的排他性損失LOE風險敞口將繼續增大。尤其是Revlimid，3月份將面臨一系列新的仿製藥，然後在2026年面臨一個完整的仿製藥市場。

而去年前三季度，Revlimid創造了44億美元的收入，BMS預計到2025年將進一步下降至20億至25億美元。此外，Boerner直言，Pomalyst和Sprycel也將面臨仿製藥衝擊，因此預計今年將出現“疊加效應”。

換句話說，情況相當不容樂觀。當然，BMS也沒有坐以待斃，Boerner介紹了公司產品管線進展，目前有40個項目處於中後期開發階段。“從今年開始，以及在接下來的24個月內，下一波催化劑的交付是我們的一大重點領域。”

在BMS預期中，未來五年，將推出10種新藥和30個適應症擴張來帶動增長。其中，就包括收購而來的精神分裂症新藥KarXT，BMS計劃每年都公佈其新適應症上的臨牀數據。

不僅如此，Boerner更是立下了一個flag：到2030年實現持續的頂級增長。而在一季度電話會議上，其也將併購列爲首要任務。

而面對PD-(L)1-VEGF雙抗超越藥王K藥的潛力，全球大藥企都在搶位，就連默沙東也跑來中國,買下了一款PD-1/VEGF雙抗，BMS也坐不住了。

當然，其收購也並非是一時衝動，BNT327的臨牀表現是最好的解釋。在其針對NSCLC的I/II期研究中，BNT327與紫杉醇聯用在不同PD-(L)1表達水平人羣中均顯示良好療效：療效不受PD-(L)1表達狀態限制，即便是在CPS<1的患者中，ORR依然達到76.9%，18個月生存率也維持在76.9%。

適應症的廣泛同樣是PD-(L)1-VEGF估值通脹的另一因素。PD-(L)1-VEGF雙抗不僅能用於非小細胞肺癌，在乳腺癌、腎癌、黑色素瘤等領域也表現出潛力。

正是基於BNT327的臨牀數據和廣闊的適應症前景，BMS選擇與以15億美元預付款，並承諾在2028年前支付20億美元無或有周年付款，以及高達76億美元的里程碑付款，獲得BNT327的開發與商業化權利。

在高盛全球健康醫療峯會上，Chris Boerner首次回應了與BioNTech關於PD-L1/VEGF雙抗的合作，表示十分看好BNT327改變癌症治療格局的潛力，正在加緊努力將其推向市場。“至於機會，我們正在與 BioNTech 合作開發一個廣泛的CDP，目前正在進行多項III期研究。”

Chris Boerner表示，這正是從O藥身上的經驗中得到的關鍵教訓。顯然，這一次BMS不想落後K藥一步。

在談及併購戰略方面，Chris Boerner強調腫瘤學是BMS非常瞭解的領域，“因此，我們會尋求具有戰略意義的收購，例如收購BioNTech”。

顯然，面對專利懸崖，BMS正在加快自己的收購步伐，甚至願意斥巨資收購BioNTech。

/ 02 / BioNTech的動作

對於BMS來說，如果要在這場PD-(L)1-VEGF雙抗浪潮中，徹底領先默沙東，買下Summit無疑來得更直接。

但是，從BMS的選擇和最新表態來看，相比只有一款AK112的Summit，BioNTech似乎是一個更具性價比的戰略選擇。

在市場看來，能將Summit價值最大化的路徑，必然是被MNC收購，但其目前市場超百億美金，還是令不少大藥企選擇觀望。曾視爲最有可能買下Summit的默沙東，買下了同樣來自中國的PD-1/VEGF雙抗LM-299；曾經的緋聞對象輝瑞，也選擇買下了來自中國的PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707……

考慮到Summit太貴，以及其他中國資產過於早期，BMS最終選擇以35億美元預付款+76億美元里程碑款，與BioNTech達成合作。畢竟，BNT327進度足夠快，且臨牀數據也夠看。

考慮到這還僅是一款管線的50%權益，若是想要進一步將BioNTech收入麾下，BMS勢必要拿出更大的誠意、花更多的錢。目前，BioNTech市值超250億美元，即使僅給予一定溢價，也很容易創造一個大deal。

當然，錢或許不是問題。Chris Boerner在高盛全球健康醫療峯會談及未來併購戰略時，曾強調，BMS擁有足夠的財力來開展對公司有意義的交易。

對於BMS來說，BioNtech的資產更多元化，賬上有100多億美元現金，還有能創造收入的新冠疫苗，以及20+處在臨牀後期的mRNA疫苗管線，以及諸多mRNA專利。這似乎與強調在腫瘤學更進一步尋求戰略意義收購的BMS，更契合。

然而，當BMS拋出橄欖枝時，BioNTech的選擇令人玩味。6月12日，BioNTech宣佈將以12.5億美元全股票交易收購競爭對手CureVac，較其前一交易日收盤價溢價55%。

這筆收購絕非一時興起。CureVac作爲mRNA領域先驅，在天然序列優化、LNP遞送系統等方面積累了大量專利和經驗，在歐洲的專利數量與BioNTech並駕齊驅；同時，CureVac在德國圖賓根的研發和生產中心也頗具吸引力。BMO表示：“CureVac靈活且可擴展的mRNA生產系統將有益於BioNTech在mRNA治療領域的增長計劃。”

換句話說，BioNTech此番收購CureVac，看重的不僅是後者賬面上的資產（早期癌症資產，包括CureVac目前處於I期開發階段的基於mRNA的膠質母細胞瘤療法），更是長遠的戰略協同價值。

與此同時，這也將消除潛在的專利糾紛隱患。CureVac曾於2022年7月起訴BioNTech，聲稱其在mRNA技術方面的工作對後者的COVID-19疫苗有所貢獻，構成專利侵權。在這場專利戰中，BioNTech處於下風，分析師們也曾普遍不好看BioNTech。

BioNTech則將這次收購，稱之爲執行其腫瘤戰略方面的下一個重要里程碑，也是對腫瘤醫學未來的投資。該戰略即爲專注於兩個泛腫瘤項目，包括基於mRNA的腫瘤免疫治療候選藥物，和PD-L1/VEGF雙抗BNT327。

/ 03 / 下一個抉擇時刻

在新冠疫苗退潮後，mRNA三巨頭最終走向了不同的命運：

Moderna因過度押注mRNA疫苗而深陷困境，CureVac轉向癌症免疫療法後終被收購，BioNTech選擇了一條“中間”道路——通過戰略收購強化腫瘤管線，並憑藉中國管線止住了股價下跌的頹勢，一舉逆襲成爲mRNA新王。

這背後，無疑是一場關於戰略定力與時代機遇的博弈。2019年之前的mRNA企業，迫切需要的是一個契機，證明mRNA平臺技術的契機。

暴富、完成階級躍遷之後，它們更需要的是補足大藥企經營之道。不僅是燒錢搞研發，更重要的是，如何通過手中的鉅額資本，提高自己的確定性，滿足市場的預期。

顯然，BioNTech更早領悟了這一點。新冠疫苗躋身暴富之後，BioNTech變得激進起來，當然，其BD眼光和運作也值得稱讚，押注的ADC、PD(L)1/VEGF雙抗等都是時下的大熱門。

也正是這些管線的潛力和臨牀預期，支撐了市場對其估值的核心預期。同時，BioNTech也正在加速推進癌症疫苗的研發，進一步證明自己mRNA技術平臺的潛力。

眼下，BioNTech或許也迎來了一個新的抉擇時刻。

那麼，手握重金、技術領先的BioNTech是否願意賣身？答案可能藏在兩個關鍵因素中：價格和願景。

從價格角度看，BMS若發起收購，潛在交易總額勢必巨大。對於急需轉型的BMS來說，願意爲BioNTech的腫瘤管線組合和mRNA技術平臺，付出多高的價格，是一個關鍵因素。

畢竟，隨着市場再度活躍，但凡有點資源、技術的生物技術公司都不想輕易下牌桌。典型如曾經拒絕默沙東收購要約的MoonLake，公司僅有一條核心管線，靶向IL-17A/F的三抗藥物Sonelokimab，其在自免領域顯示出不小的潛力。

今年早些時候，默沙東曾對MoonLake提出不具約束力的的收購要約，但被拒絕了。當然，在市場看來，隨着默沙東報價提高，最終MoonLake最有可能的決定是接受被收購。

從願景角度看，BioNTech創始人夫婦一直懷揣着“用mRNA技術攻克癌症”的夢想。“科學是我們的樂趣。我們願意在實驗室裏度過每一分鐘”，這是他們關於科研的態度。

這種科學家的執着與夢想的召喚，可能比金錢更具驅動力。當然，BioNTech創始人Ugur Sahin也曾表示，有了充裕的資金，他們就能實現所有的夢想。

BioNTech的抉擇也會影響整個mRNA產業的格局。若選擇獨立發展，它可能成爲繼羅氏、諾華之後新一代歐洲生物技術巨頭；若接受收購，則將成爲BMS對抗專利懸崖的關鍵武器。

最終BioNTech的選擇，可能取決於BMS願意開出怎樣的價碼，以及雙方關於願景的契合度。