智通財經APP獲悉，美國銀行最新研報指出， 華納兄弟探索(WBD.US)正通過結構性重組與戰略調整，試圖在流媒體競爭加劇與行業整合浪潮中重塑估值邏輯。基於對公司分拆計劃、資產價值釋放路徑及潛在催化劑的剖析，美銀維持華納兄弟探索“買入”評級，並給予14美元目標價，較當前股價存在顯著上行空間。

據瞭解，6 月 9 日，華納兄弟宣佈將通過免稅交易拆分爲兩家上市公司，即 Streaming & Studios(S&S)和 Global Networks(GN)。美銀長期認爲探索此類戰略選項是釋放華納兄弟未被充分認知價值的最優路徑，且經多種拆分交易情景假設分析，結果顯示相對當前市值，拆分有望創造可觀的股權價值。

Streaming & Studios 涵蓋華納兄弟電視、電影集團、DC工作室、遊戲部門、HBO 及 HBO Max 以及電視電影庫等核心資產。美銀將其視爲媒體領域 “皇冠上的明珠”，其知識產權和內容庫價值因過往沉重債務負擔及傳統有線電視業務挑戰而被掩蓋。拆分後，該業務板塊有望擺脫債務掣肘，激發增長潛力，對尋求擴展規模的收購方而言或具強大吸引力。

Global Networks 則包含全球範圍內的線性娛樂、體育和新聞電視頻道等資產。儘管市場對傳統線性電視業務持悲觀態度，但美銀指出，若以合適資本結構和管理團隊運營，在當前估值水平下，該業務仍具未被充分認識的股權價值創造潛力。潛在戰略選項包括現金管理、與其他類似線性資產整合、資產出售以及私募股權投資等。

美銀還在研報中對 Streaming & Studios 和 Global Networks 的估值進行了詳細分析。在一種假設情景下，若 Global Networks 承擔 4 倍槓桿，Streaming & Studios 將承擔約 56.14 億美元的淨債務，對應 1.7 倍的淨槓桿比率。基於此，假設 Global Networks 以 5 倍的 2026 年 EBITDA 估值，且其持有的 Streaming & Studios 20% 股權價值上限爲 60 億美元，可推導出對 WBD 股東而言 Global Networks 每股隱含價值爲 4.61 美元。

對於 Streaming & Studios 業務，若分別以 12 倍和 14 倍的 2026 年 EBITDA 估值(代表較 Netflix 更大折扣及近期交易估值)，並扣除 Global Networks 所持股權價值(上限 60 億美元)，則該業務的股權價值約爲 328 億美元，對應每股隱含價值 13.34 美元。美銀進一步指出，若以私募市場或潛在收購倍數考量，Streaming & Studios 資產價值可能接近 20 倍估值水平，即每股隱含價值約 26 美元。

在 Streaming & Studios 的戰略前景方面，美銀認爲其作爲獨立公司具有持續增長的長週期。流媒體業務已實現盈利，預計 2025 年 EBITDA 將達 13 億美元以上，同比增長 90% 以上，且增長動力有望延續至 2026 年及以後，主要得益於訂閱用戶增長、國際擴張、定價策略優化及廣告規模擴大。儘管過去 24 個月工作室業務面臨挑戰，但未來有諸多增長驅動因素，如 DC 重啓、遊戲業務復甦、電影業績提升等，公司目標是使工作室 EBITDA 超過 30 億美元。

此外，HBO Max 作爲流媒體平臺，憑藉其豐富內容庫，可能成爲其他流媒體公司合併或合資的優質選擇，有助於降低用戶流失率和營銷成本，提升客戶終身價值。同時，鑑於公司擁有大量優質知識產權(如哈利・波特、DC、指環王、權力的遊戲等)以及強大內容庫，Streaming & Studios 對大型媒體公司或試圖擴展影視業務的大型科技公司而言，是一個具有吸引力的收購目標。

對於傳統線性電視業務 Global Networks，美銀認爲其在當前估值水平下，若採用合適的資本結構，存在創造股權價值的機會。潛在戰略選項包括：整合歐洲等國際市場的線性資產，以實現成本協同效應;管理業務以產生現金流，用於償還債務，預計該業務以 5 倍 EV/EBITDA 估值且 100% 自由現金流轉化率下，可產生約 20% 的自由現金流收益率，從而在穩定估值倍數的情況下，爲股東創造良好回報;出售部分被低估的資產(如 CNN 等)以創造價值並加速去槓桿化過程;鑑於其高槓杆、面臨長期挑戰但能產生自由現金流的特性，也可能成爲私募股權的投資目標。

美銀還強調，隨着華納兄弟在流媒體與工作室業務上的投資逐漸進入收穫期，兩大獨立實體有望實現自由現金流的自給自足。這對其未來發展至關重要，因爲投資者普遍認爲流媒體業務相對線性資產更不可預測且資本密集度更高，而流媒體業務在達到一定規模後具備正向現金流屬性，同時影視授權業務也是穩定的現金流貢獻者。

最後，美銀對華納兄弟目標股價的設定基於其 2025 年預期 EV/EBITDA 約 7.4 倍的估值倍數，略高於同行，反映公司通過進一步戰略舉措實現價值提升的潛力。同時，報告也指出了目標股價面臨的下行風險，包括超出預期的合併整合問題、管理層變動、無法擴展 DTC 資產業務導致訂閱用戶增長放緩及流失率上升、廣告市場下滑、關鍵頻道收視率下降、潛在戰略舉措未能如預期落地以及付費電視用戶流失加速等。

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