文｜摩根商研所

一個河北人在河南開的一家正宗川渝高品質火鍋，要IPO了。

近日，巴奴國際控股有限公司（下稱“巴奴”）向港交所遞交招股書，擬主板掛牌上市，中金公司和招銀國際擔任聯席保薦人。

在2021年的時候，巴奴舉辦了一次20週年媒體交流會，當時杜中兵就直言，巴奴未來的大方向是上市。

而後的2022年，巴奴就將總部搬離河南，正式落地北京，爲上市及全國性擴張做準備。出走河南三年後，巴奴終於打響了上市的第一槍。

一、品質火鍋的故事

巴奴最開始是靠“模仿”海底撈起勢的。

當時杜中兵曾直言，除了擦皮鞋和修指甲，其他能學的服務巴奴都學下來了。但後來巴奴發現只是學海底撈並不能做大做強，開始將“產品主義”奉爲圭臬。

巴奴的口號也轉變爲直指海底撈的“服務不是巴奴的特色，毛肚和菌湯纔是”、“服務不過度，樣樣都講究”、“極致的產品主義”等。

但一直與海底撈較真兒的巴奴，與海底撈還有不小的差距。

截止2024年年底，海底撈品牌共經營1368家餐廳，而根據招股書顯示，巴奴至今店鋪數量爲145家，僅海底撈在2021年經營調整中關閉的300家門店數量，就已遠超巴奴當前的總店數。

當然店鋪數量不是決定能否上市的關鍵。

去年底，香港的一品雞煲火鍋就在美國證券交易委員會(SEC)公開披露招股書，而該品牌招股書顯示，目前公司僅7家連鎖餐廳。

支撐巴奴能否順利IPO的，還是品質火鍋的故事。

巴奴這幾年營收數據是其上市的底氣。

2022—2024年，巴奴營收分別爲14.33億元、21.12億元、23億元；年內利潤分別爲-519萬元、1.02億元、1.23億元。

天眼查APP數據顯示，巴奴的核心投資方主要爲番茄資本與微光創投。

番茄資本是餐飲賽道老面孔，茶百道、魚你在一起、費大廚、都有其身影。微光創投則比較少見，之前的投資項目多以技術類科創項目爲主。

但巴奴股權方面還是牢牢把握在創始人時手中，招股書顯示，杜中兵及配偶韓女士共可行使巴奴約83.38%的投票權。

杜中兵從最初就想做一個好火鍋，這也是巴奴走品質火鍋的原因。

品質火鍋支撐起巴奴一步走到至今，但還能讓巴奴順利的把故事講下去嗎？

招股書數據顯示，2024年，在中國火鍋市場中排名第三，市場份額約爲0.4%。中國火鍋市場，品牌太多了。

紅餐大數據顯示，2024年全國火鍋市場規模達6,175億元，同比增長5.6%，11月門店數達到高峯，爲52萬+店，並且人均消費金額從2023年的80多元下降到2024年末的70多元。

而且食材品質早已成爲基礎而不是特色。

比如說左庭右院這類主打鮮牛肉的火鍋，自建牧場3-6小時上桌；周師兄大刀腰片的白沙腰規格精確到每一片；海底撈做雞火鍋也用的是知名清遠雞。

火鍋這個品類，食材是最沒有壁壘的一環，經常能看到一個食材火了以後，其他店很快就會跟進。如今哪家川渝火鍋沒有毛肚，哪家潮汕火鍋沒有牛丸？

火鍋圈當下的趨勢，一方面是地域性火鍋崛起，比如貴州酸湯火鍋、雲南菌子火鍋等另一方面是品類創新上的五花八門，比如茶湯火鍋、KTV火鍋、單人火鍋、養生火鍋等。

巴奴曾經大張旗鼓的聲明要將白菜等品類下架，因爲他們太“普通”了，但主打自由的火鍋，本應沒那麼多“限制”。

巴奴的定位也並非普通人摸不着的價格，140的人均價，其實處在一個“中奢”的地位。

5000-6000左右收入人羣，逢年過節人均100多喫上一頓，也不是什麼高端的事。隔壁人均上千的洋房火鍋，幾個人一頓喫掉一個月工資，纔會比較肉疼吧。

而且巴奴的主戰場本身也在二線及以下城市。

招股書數據顯示，巴奴145家店中，二線及以下城市有114家，佔比78.6%。一線城市僅有31家門店。

招股書也顯示，巴奴人均消費已經從2022年的147元下滑至2025年第一季度的138元。

市場需求才是真實的晴雨表。面對市場壓力，主打品質的巴奴也不得不下調客單價以迎合市場。

2022—2024年，巴奴的翻檯率穩定在3.1上下，但2025Q1卻明顯提升，達到了3.7。

這背後可能與去年下半年逐步開展的24小時營業有關。2024年7月12日，大河報報道巴奴正式開啓“24小時營業”模式。

火鍋店24小時營業並非稀奇之舉，海底撈早在2017年就已全面推廣，小龍坎、大斌家串串火鍋等品牌也早已加入。在當下激烈的火鍋品類競爭環境下，巴奴選擇跟進24小時營業模式，這本身也反映出其所感受到的市場壓力。

今年港交所大門也確實擁擠。數據顯示2025年一季度，港股餐飲板塊融資額就超過80億港元，同比增長120%。

截止2025年5月27日收盤，港股IPO排隊企業總共157家。其中，主板IPO排隊企業數量達152家。按審覈進度彙總，擬IPO企業中97%的企業等待聆訊。

巴奴的港股IPO之旅，任重而道遠。

二、勿忘來時的路

《禮記·中庸》有言：“凡事豫則立，不豫則廢。”這句話意思是，做任何事情，事先謀慮準備就會成功，否則就要失敗。

“豫”通“預”，強調預見和準備的重要性。有趣的是，巴奴的發展軌跡恰好印證了這一點：它正是在對河南市場的深耕細作中，才得以在海底撈的強勢包圍下脫穎而出。

河南餐飲市場其實有些“反直覺”，很多人第一印象是量大管飽，但除了這些基本需求外，河南人對品質是有一定追求的。

比方說提起河南菜，可能廣爲人知的只有黃河大鯉魚，但細究之下，豫東扒菜、豫西水席、豫南鍋菜、豫北面點等各具特色，而其烹飪技法更是豐富多樣，扒、燒、炸、熘、爆、炒、熗等50餘種技法運用嫺熟。

對於很多河南人而言，喫食呈現上不需那般花哨，但背後對菜品的專注度、打磨卻一點都不許少，這份將精緻之處放在幕後的內斂與含蓄，正是中原地區“中庸”之風的體現。

當河南消費者發現你用好東西真心“招待”他們時，會更親切地予以厚重的支持。

就像胖東來在河南地區出彩，也是品牌與消費者的互相成就，胖東來產品也並非以低價而聞名，它也是在保持品質下，在質價比高的同時服務無微不至。

也正是河南市場的特點，讓巴奴靠品質拿下了地利與人和，河南市場平均消費水平是不太高，但架不住人多啊，巴奴本身也是一個城市僅幾家，偶爾喫上一次也能支撐起巴奴的市場。

所以儘管晚了海底撈整整7年時間進軍鄭州，但還是能在鄭州火鍋市場拿下一席之地。

杜中兵當年說巴奴面對海底撈“就像一隻牛面對一頭巨象”，但不知道他有沒有想過，在豫地這片土地上，在這片以象爲名的土地上，巴奴才是那頭象。

巴奴將總部搬離河南，確實步入了擴張的快車道，這也是其如今能叩響港股大門的基礎。

但接踵而至的“富硒土豆”檢查不合格，旗下公司“羊肉卷”摻假，老闆“火鍋不是給底層人民喫的”言論，也讓巴奴一度置身負面的輿論場之中。

除此之外，高速擴張的巴奴在人才培養上也出現了一些困難。

2021年7月份，一則“程序員改行當火鍋店服務員”的消息登上熱搜，一位鄭州大學計算機系畢業生，去做了巴奴的服務員，並一路做到門店值班經理。

當時面對新京報記者採訪，巴奴方表示“一個好火鍋，一所好學校”是巴奴的創業初心。

巴奴表示在人才戰略方面，未來一年的目標是一線員工大學生佔比達到50%，未來5年計劃至少招聘培養大學生員工15000人。

在巴奴將總部搬離河南後的2022年和2023年，巴奴在河南進行了兩次人才發展交流會，58同城以及河南農業大學、河南牧業經濟學院等河南高校均有參與。

巴奴在會上也表達了與學校深入合作、聯合培養人才的願望。

但根據招股書數據顯示，2023年巴奴正式員工數量爲1604人，而截止到2025年Q1，正式員工僅增加了100多人，爲1789人。

反而兼職員工從2023年的1111人上漲到2025年的3168人。

要知道巴奴店鋪數量是從2023年的111家上漲到2024年的144家，也就意味着在高速開店的過程中，巴奴人才方面更多依賴於兼職工，正式員工近兩年僅增加了100多人。

按此推算，想要實現2021年定下的5年計劃，巴奴在未來1年裏還需招聘和培養遠超當前規模的員工。從河南高校來的大學生首先要考慮的可能也是兼職到正式員工的晉升之路。

倒不是說兼職一定不如正式員工，但對於一家主打品質的中高端定位火鍋品牌，服務上太依賴於兼職員工，是有隱患的。

而且兼職工多了總容易讓人有些顧忌，出點問題讓臨時工背鍋的事，不少見，也不願見。

杜中兵之前“爹味兒”說教的翻車，除剪輯原因外，可能跟巴奴形象有些關係。

因爲“巴奴”名稱來源於縴夫文化，是很典型的勞動人民文化，但以此文化衍生的巴奴火鍋，卻成爲“火鍋不是給底層人民喫的”產品，多少有些諷刺了。