智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，預計赤子城科技(09911)25~26年EPS分別為0.8元、1.0元，CAGR為54%。首次覆蓋給予跑贏行業評級，基於25年14倍Non-IFRS P/E，給予11.3港元目標價，隱含25e P/S估值2倍，對應12倍26年Non-IFRS P/E，較當前有20%上行空間，公司股價目前交易於12/10倍25/26年Non-IFRS P/E。公司在社交及遊戲領域推出數十款應用及休閒遊戲產品，累計服務全球逾100個國家和地區超10億用戶，深耕中東北非市場，並積極拓展東南亞、歐美及日韓，致力於發展成全球領先的社交娛樂企業。

中金主要觀點如下：

泛娛樂出海仍處於機遇期

海外泛娛樂社交時長大盤健康增長，該行看好泛娛樂作為中國互聯網全球化佈局的核心賽道。根據霞光智庫，全球社交應用市場規模有望從2023年的610億美元增至2030年的超3千億美元，CAGR達26%。隨着細分需求深化、巨頭的發展受地緣政治限制，具備文化深耕的中小平台也迎來發展窗口，憑藉差異化策略搶佔結構性機遇。

現有產品矩陣支撐核心基本盤

赤子城通過收購米可世界切入出海垂類社交賽道，並平行佈局藍城兄弟和創新業務，基於獨立發展的三個業務單元，強化「灌木叢」戰略：這套策略前端基於垂類場景引流，後端打通成熟模塊變現，商業化效率較高，且矩陣運營能攻能守，在短視頻流量衝擊下，流水依舊維持快速增長。展望未來，該行認為MICO、YoHo進入成熟期，有望貢獻穩健現金流;SUGO、TopTop快速起量，有望支撐收入成長性。

全球化擴張+體系化創新，形成長期增長動能

公司將中東北非市場定位為長期核心戰略區域，文化洞察、本地運營、技術生態壁壘深厚，在中東多次行業洗牌中屹立不倒，目前中東北非區域持續貢獻公司超50%的社交收入，公司預計將向歐美高ARPU市場縱深發展。此外，公司估計多個尚處於起量階段的產品管線，24年整體貢獻約10%的泛人群社交收入，或有望支撐未來的業績突破。考慮到市場拓展，該行預計短期營銷費用率或相對維持高位，但長期看，隨着獲客效率提升，經營槓桿有望逐步釋放。

該行與市場的最大不同

市場認為TikTok最終將在全球範圍內形成壟斷性優勢，並佔據市場主導地位，該行認為垂直賽道仍有機遇，且垂類平台找準自身生態位後的成長或更具彈性，具備原子化創新能力的赤子城值得關注。

潛在催化劑：流水增長超預期，新產品貢獻增量收入。