文｜侃見財經

又一家A股上市公司奔赴港股市場，這次是零部件巨頭——三花智控。

不過，港股上市首日，三花智控的表現遠不及此前上市的巨頭。雖然上市前夕已與多家知名投資機構達成基石投資協議，但三花智控還是沒能逃過破發的命運，股價開盤報20.95港元/股，較22.53港元/股的發行價跌幅7%。

還好，在當天港股市場低開高走的提振下，尾盤三花智控股價跌幅收窄至0.13%。

作爲市值超900億的零部件巨頭，上市前夕投資者對三花智控的期待可不低。一方面，三花智控港股發行市盈率約爲20倍，而其A股動態市盈率已達27倍，本次港股上市被稱爲“打折促銷”；另一方面，其公開發售獲747.92倍認購，連基石投資者都豪擲44億港元認購超半數新股。

港股上市首日“遇冷”背後

三花智控起源於浙江省新昌縣的一家農機修配廠。

1984年，34歲的張道才發現周邊的飯店越來越多，察覺到家用冰箱將是未來的大趨勢，其帶領工廠轉型爲“新昌製冷配件廠”。

起初，新昌製冷配件廠主要從事製冷配件的生產工作，直到1987年聯合上海交通大學共同研發出國內第一款“兩位三通電磁閥”後，新昌製冷配件廠才真正走上了正軌，“兩位三通電磁閥”不但打破了國外壟斷，還爲工廠帶來了千萬級的淨利潤。

1994年，三花智控的前身“三花不二工機有限公司”正式成立。這一時期，張道才帶領公司瞄準“四通換向閥”，全力投入攻關，終於在1995年取得突破，自主建成第一條生產線，打破了美國蘭柯公司60多年的壟斷。2001年，三花正式轉爲股份有限公司，並於2005年在深交所上市。

上市後，三花智控並沒有停下步伐，其在2006年將汽車空調部件事業部獨立，並開始研發汽車空調的相關技術，後又將觸角延伸至新能源汽車熱管理系統，併成爲特斯拉、比亞迪等車企巨頭的供應商。招股書顯示，2024年三花智控實現營收279.5億元，而其營收主要來自制冷空調電器零部件和汽車零部件兩部分，實際營收分別爲165.6億元和113.9億元，營收佔比分別爲59.26%和40.74%。

從目前來看，在經過了40多年的發展後，三花智控已經成爲零部件巨頭，不過這家巨頭背後也並非沒有隱患。

首先是業績遭遇“天花板”，財報顯示，2024年三花智控實現營收和淨利潤279.5億元和30.99億元，營收和淨利潤增速分別爲13.8%和6.1%。

雖然2024年營收和淨利潤仍保持正增長，但和2021到2023年的業績相比，增速明顯回落。2021到2023年，三花智控的營收增速分別爲32.3%、33.25%和15.04%，淨利潤增速分別爲15.18%、52.81%和13.51%。對業績進一步分析後可以看到，三花智控這一輪業績增長的主要驅動力在於汽車零部件業務，該項業務從2020年的24.69億元攀升至2023年的99.14億元，3年時間營收翻了4倍。然而，2024年該項業務增速已經下滑至14.9%。

其次是大客戶依賴，2024年三花智控前五大客戶的銷售額爲91.94億元，銷售額佔比爲32.89%，其中第一大客戶的銷售額爲35.28億元，銷售額佔比爲12.62%。整體來看，雖然前五大客戶的銷售額佔比不算高，但第一大客戶的銷售額不低，更爲重要的是，這個第一大客戶還是某美國車企。

最近一年來，特斯拉的經營狀況並不穩定，2025年一季度，特斯拉全球交付量暴跌13%，創三年新低，4月特斯拉在華銷量腰斬43%，5月單週銷量同比大跌33.6%，中國市場已連續八週出現同比下滑，作爲特斯拉的核心供應商之一，三花智控的汽車零部件業務面臨不小壓力。從具體數據來看，其第一大客戶銷售額的增長已經越來越乏力，2020到2024年第一大客戶的營收分別爲11.57億元、17.99億元、28億元、35.83億元和35.28億元。

綜合上述分析來看，雖然如今體量已經不小，但在經過了前幾年的快速發展後，如今三花智控也越來越乏力，這也難怪其港股上市會“遇冷”了。

機器人能否撐起未來？

近年來三花智控業績增長的主要驅動力在於汽車零部件業務，不過，2024年其汽車零部件業務的增速已經明顯下滑，增速僅有14.9%，而更加悲觀的是，該項業務增長放緩或許只是開始。

實際上，近年來三花智控汽車的零部件業務之所以會大幅增長，和新能源汽車行業的爆發式增長有很大關係。據統計，2024年新能源汽車產銷分別達到1288.8萬輛和1286.6萬輛，同比增長34.4％和35.5％；市佔率方面，2024年新能源汽車新車銷量達到汽車新車總銷量的40.9％。

要知道在2020年時，新能源汽車產銷分別只有136.6萬輛和136.7萬輛，滲透率爲5.4%。對比來看，過去4年新能源汽車的發展可謂相當迅速。

不過，從滲透率理論來看，當行業滲透率超過40%時，該行業便步入了成熟期。在這一階段，競爭格局逐漸穩定，產品發展趨於成熟，未來很難再有之前那樣的爆發式增長。而2024年新能源汽車行業的滲透率已經超過了40%，換而言之，未來新能源汽車行業將逐漸開始平穩發展。

對於三花智控而言，在沒有了新能源汽車行業爆發式增長紅利的背景下，可以預見其汽車零部件業務未來將越發艱難，更別說特斯拉已經遭遇銷量危機。

當然，三花智控也意識到了這個問題，所以在2022年時其就開始籌劃佈局機器人業務。資料顯示，早在2022年年報中，三花智控首次提及仿生機器人的佈局，明確表示將仿生機器人機電執行器作爲未來重點發展領域。依靠在電機制造專業知識、規模化和成本控制能力等方面的優勢，三花智控對機器人行業的佈局重點集中在仿生機器人機電執行器業務，機電執行器是仿生機器人的核心部件，主要由伺服電機、減速機構和編碼器組成。

在與投資者的交流中，三花智控多次提及仿生機器人業務的進展，並表明其正在積極佈局人形機器人領域。2024年初，三花智控與杭州錢塘新區管理委員會簽訂協議，投資項目包含先途智能變頻控制器生產基地項目、機器人機電執行器和域控制器研發及生產基地項目，計劃總投資不低於50億元。

在機器人領域的佈局，也讓三花智控抓住了紅利。去年年末，機器人概念大火三花智控股價從8月底前後最低的15.56元/股，到目前最高上漲至36.71元/股，股價直接翻倍。另外，由於涉及機器人業務，三花智控還成了基金公司競相追逐的對象，2024年基金持倉家數爲830家，持倉股數高達6.069億。

不過，雖然股價已經翻倍，但從實際的營收來看，機器人業務並沒有太大的營收。而在招股書中，三花智控也明確承認機器人業務仍處於“研發階段”，對於三花智控而言，機器人固然是一個充滿了前景的賽道，但能否落地卻充滿了不確定性。