黃金珠寶：25H1 金價快速上漲，黃金飾品消費量下滑、投資金消費量提升，延續2024 年趨勢；同時行業飾品化趨勢確立，細分需求中古法金新產品和小克重金飾暢銷，普貨素金降幅明顯，不同品牌間表現分化。我們認爲下半年金價或將在高位震盪，地緣衝突、海外經濟衰退等因素依然從避險角度形成支撐，各國央行持續購金，美元信用影響仍具備長期邏輯。基於金價預期，我們預計下半年黃金消費將延續當前趨勢，投資金仍有市場但可能略降溫，金飾依然在高端古法+低克重金飾兩個細分方向增長；另外進入低基數階段，建議持續跟蹤大衆珠寶品牌的基本面拐點。重點推薦老鋪黃金、周大福、潮宏基、菜百股份。

化妝品：25H1 化妝品大盤延續較弱走勢，大促效應下降。2025 年1-5 月化妝品類社零累計同比+4.1%，月度表現基本弱於整體社零增速。另外今年天貓618 大促提前一週開啓也並未對5 月情況有提振，部分品牌大促表現走弱，其中毛戈平、韓束等品牌仍然保持較好增長。我們認爲行業長期的滲透率提升和國產替代邏輯不變，在愈發激烈的競爭環境下，建議重點關注國貨美妝公司的單品持續打造能力，以及向集團化邁進過程中多品牌/多品類矩陣拓展的效果，其背後均是企業產品研發和運營能力的支撐。重點關注毛戈平（稀缺高端國貨彩妝品牌、產品及渠道拓展空間大、增長表現穩定），以及上美股份（618 表現優異、多品牌多品類發展）。

個護：長期成長邏輯不改，國貨龍頭引領行業。

1）衛生巾：Q2 輿情擾動仍短期存在，優質國貨份額提升長期邏輯不改。315輿情影響仍在Q2 短期存在，我們認爲主要是小品牌藉機營銷造勢引流短期擾動格局、消費者大促囤貨傾向減弱、對主流品牌囤貨型消費量下降兩個方面產生影響，長期看影響將逐步削弱，行業份額仍有望向線上營銷積極、產品積極創新且具備線下渠道沉澱的品牌集中，重點關注百亞股份、豪悅護理；2）需求穩定，功效護理驅動單價提升。口腔護理需求量剛性且相對穩，消費者在基礎清潔的基礎提出功效護理的進階需求，催生細分賽道發展機會，國產龍頭品牌憑藉線下較爲完善的經銷渠道佈局、長期積累的品牌口碑，積極順應牙膏品類線上化趨勢，有望實現份額提升，重點關注登康口腔。

品牌服飾：終端零售穩中有升，戶外表現突出。從社零數據來看，鞋服針紡織品25 年1-5 月同比增速爲3.3%（24 年1-5 月爲2.0%），25H1 終端鞋服零售在正常基數下穩中有增。從不同品類服飾的收入（或零售）增速表現來看，25Q1 運動鞋服板塊穩中有升表現相對較好，家紡板塊中的羅萊和水星也有所增長，男裝和休閒服飾板塊承壓。戶外品牌表現突出，高端戶外品牌維持高增長（25Q1 亞瑪芬大中華區收入同比+43%，昂跑亞太區收入同比+129%，安踏旗下以迪桑特、可隆爲主的其他品牌業務零售流水保持65-70%的正增長）。在戶外發展與部分傳統賽道零售升級的背景下，建議關注旗下戶外品牌高速成長、運動品牌優化的安踏體育，以及爆品運營模式顯成效、營銷年輕化升級的水星家紡。

紡織製造：出口份額加速向東南亞轉移。1）需求端：2025 年3-5 月美國終端零售數據好轉，3 月、4 月、5 月服裝及服裝配飾店零售額同比分別+3.5%、+6.7%、+5.8%。美國服裝零售及批發庫銷比保持良性水平。美國紡服進口增速良好，4 月美國進口服裝金額同比+9%，鞋履+17%。2）供給端：鞋服龍頭公司5 月收入承壓，5 月儒鴻營收同比-9%、聚陽-8%、豐泰-23%、裕元製造業務+0.5%、來億+1%、志強+15%。美國紡服進口份額加速向東南亞地區轉移，25 年4 月美國從中國進口服裝比重同比-3.5pct、進口鞋履比重同比-6.7pct，從東南亞地區進口服裝比重同比+5.3pct、進口鞋履比重同比+10.1pct。關稅落地後建議關注在多區域有較完善產能佈局的製造龍頭。

家居：5 月傢俱社零數據改善，持續關注以舊換新效果。以舊換新政策驅動下傢俱社零呈現高增長， 5 月傢俱商品零售額同比增長25.6%達170 億元，25 年1-5 月累計增長21.4%（757 億元），5 月增速顯著高於社零總額增速（6.4%）。2025 年中央以舊換新預算補貼預算較2024 年翻倍，大型家居品牌在國補基礎上額外增加企業補貼吸引消費，市場份額有望向龍頭集中，重點推薦顧家家居、歐派家居、索菲亞。

風險提示：化妝品&個護：下游需求不及預期的風險，新品研發及銷售不及預期的風險，營銷投放效果不及預期的風險，新興渠道拓展不及預期的風險，企業競爭加劇的風險。黃金珠寶：宏觀環境波動、金價震盪的風險，線下渠道拓展不及預期、關店數量過多的風險，企業競爭加劇的風險；紡織服裝：

內需不足的風險、庫存積壓的風險、外需不足導致製造接單承壓風險、美國加徵關稅不確定性風險；家居：房地產持續下行的風險、行業價格競爭加劇、消費降級風險。