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文章來源：證券時報
證券時報記者 餘世鵬
截至6月27日收盤，滬深兩市上市的REITs已達到68只，數量上位居亞洲第一。這是自2021年試點開閘至今，中國公募REITs在四年時間裏取得的成果。但也要看到，公募REITs中傳統基建項目佔比較大，另外，公募REITs的總規模和單隻規模普遍不大，難以承載大體量資金的配置需求。
證券時報記者多方深入採訪獲悉，數量不少、規模不大的現象背後，公募REITs面臨着優質資產供給不足與落地效率偏低的雙重製約以及估值與定價機制不成熟等伴生問題。對於公募REITs如何才能真正高質量發展，業內人士也給出了不少建議。
傳統基建項目佔比大
根據Wind統計，截至6月27日在滬深交易所上市的REITs數量達到68只，不僅超過在新加坡交易所上市的REITs數量（35只），還比東京交易所的58只REITs多出10只，躍居全亞洲第一。如果加上在審產品的數量，中國公募REITs的總數量則達到了88只，這88只產品一共來自26家基金管理人。
從時間上看，這是公募REITs四年來加速擴容的結果。根據Wind統計，在2021年9只產品申報後，2022年至2024年三個完整年度裏公募REITs的申報數量逐年上升，分別為17只、20只、28只。截至6月27日，2025年以來申報的公募REITs數量為14只。
創金合信基金對證券時報記者分析，公募REITs數量擴容背後呈現出三大特點：一是資產類型多元化，已上市的產品資產類型已涵蓋到產業園、倉儲物流、保障性租賃住房、生態環保、能源發電、交通基礎設施、消費基礎設施等；二是市場生態逐步完善；三是派息機制優勢明顯。2021年以來，公募REITs派息金額逐年增長，合計接近220億元。其中滬市REITs四年累計向投資者派息151億元，其中2024年派息59億元，以年末市值計算的派息率達到5.7%。
但在當前情況下，公募REITs中傳統基建項目比重過大。業內期盼在數量增加的同時，這一現狀能有所變化。天相投顧基金評價中心（下稱「天相投顧」）對證券時報記者提供的數據顯示，截至目前，公募REITs基礎設施類項目佔比超過70%，呈現出基礎設施為主、多類新型資產（如清潔能源，保障房等）逐步發展的情況。
平安基金對證券時報記者表示，公募REITs中的基建類佔比較高，本質是政策導向與風險平衡的選擇。基建資產現金流穩定，符合試點階段風險可控的需求，且能通過證券化盤活地方政府和國企的存量資產，化解部分債務壓力並撬動新投資。此外，政策優先支持國家戰略領域，基建REITs更能直接服務於實體經濟。
「截至目前，公募REITs的底層資產已擴展至數據中心等數字資產，多個旅遊景區作為底層資產的文旅基礎設施公募REITs也正在籌備中。」招商基金基礎設施投資管理總部專業副總監萬億對證券時報記者表示，多元化的底層資產能夠降低資產相關性，提高組合風險分散效應，吸引長期資金入場，也有助於形成「投資—建設—盤活—再投資」閉環，隨着REITs常態化發行和多層次市場建設推進，未來REITs資產類型將更為豐富。
尚難承載大資金配置需求
數量和資產類別固然重要，但一個高質量可持續發展的公募REITs市場，需要由規模、流動性等其他指標共同構成。從目前情況來看，這些指標的發展相對滯後。
以規模為例，博時基金REITs業務營運總監劉玄對記者表示，近期公募REITs市場的規模突破2000億元，但與市場的「萬億」預期有較大差距。產品數量是基礎，反映了市場擴容速度，但這並非核心質量指標，規模、換手率等更能反映市場活力。產品數量過快增長，有可能導致資產質量下降，也會增加投資人的投資成本和門檻。在成熟的公募REITs市場裏，單隻標杆性公募REIT的管理規模和資產包質量，更受投資人關注。
天相投顧稱，公募REITs當前的規模，在公募基金超33萬億元的總規模中佔比較低。數量指標表明公募REITs具有活力，規模能否跟進發展，仍需要多方努力。
創金合信基金表示，公募REITs目前2000億元的規模，尚難以承載大體量資金的配置需求，市場規模的擴大需要更多優質資產的注入和市場機制的完善。
深圳一家頭部公募REITs人士對證券時報記者表示，他近期觀察到國內REITs市場整體流動性水平，並未因市場上漲而出現趨勢性回升，單券成交額和換手率均呈現下行趨勢，有的產品日內交易因缺乏流動性而出現一些價格失真情況。
北京一家券商固收自營投資人士對記者稱，他管理的自營資金有一定比例配置公募REITs，這類資產近兩年表現不錯。但由於公募REITs整體規模過小，在配置比例約束下，難以對組合收益起到顯著貢獻。
基於多市場橫向對比，平安基金提到，美國REITs市場雖然只有200多隻上市產品，但總市值超過1.5萬億美元，穩居全球REITs市場首位。瑞思不動產金融研究院院長朱元偉對記者表示，日本和新加坡交易所的REITs只有幾十只，但腰部以上REITs的規模非常大，流動性也會顯著高於平均水平。在這些市場裏，資產質量、規模和運營管理水平等方面有優勢的REITs，會發展壯大且不斷併購外部項目，壯大後被納入更多指數又會吸引更多資金，從而形成良性循環。沒發展潛力的REITs，由於無法獲得投資者持續關注，通常流動性缺乏，價格處於折讓狀態。
北京一家中型公募REITs人士認為，數量不少、規模不大的現狀，反映的是供需不平衡問題，單個REITs成交量較小，大體量資金難以進出。相當部分REITs在發行時採用高戰略配售比例，導致流通市值佔總市值比例較低，這導致出現流動性問題。當前，公募REITs的主要參與者是原始權益人和機構投資者，長線資金（如社保基金、企業年金、個人養老金等）的參與比例有待提高。
當前面臨雙重製約
實際上，不同指標間的發展差異背後，是當前公募REITs發展面臨的一些制約。
整體而言，平安基金認為，當前國內公募REITs發展的核心矛盾，在於優質資產的供給不足與落地效率偏低的雙重製約。在現行稅收政策下，資產重組階段的土地增值稅、契稅等徵稅問題導致發行成本較高，原始權益人（尤其是國企）發行意願不足，國企因孖展渠道多元且成本較低，更傾向保留優質資產而非證券化退出。
「此外，項目落地效率偏低，從項目申報到上市平均耗時較長。市場流動性不足、投資者結構單一，導致規模難以突破萬億級。另外，擴募進展不及預期，也限制了規模增長。」平安基金稱。
具體地，華夏基金基礎設施與不動產業務部門有關負責人對證券時報記者表示，國內公募REITs首發和擴募發行程序較為複雜，原始權益人發行回收資金的使用也存在限制，面對長髮行周期及發行成本時，可能會有畏難情緒。劉玄表示，公募REITs發展存在底層資產供應不足、稅收政策模糊、估值與定價機制不成熟等問題。主要原因包括原始權益人需以喪失資產控制權來實現當期利潤，且重組階段稅務成本較高；如果保留控制權，對高評級企業來說發行REITs的性價比不高。
「鼓勵資產方的發行積極性，是當前需要關注的問題。」朱元偉表示，如果發行難度高，會導致REITs無法與企業短期的發展需求掛鉤；如果估值不理想或受到央國企考覈的若干制約，企業出於利益考量可能以中等品質的資產發行，對優質核心資產則有惜售心態；如果回收資金的比例和用途、負債槓桿等要求與企業戰略不匹配，或者稅費相關的摩擦損耗偏高，則會削弱企業的發行積極性。
尋求突破口
針對上述問題，市場人士參考成熟市場經驗，基於自上而下的視角提出了一些改進建議。
劉玄認為，從國外經驗來看，支持REITs市場發展的核心機制，包括較短的擴募周期、中性稅收原則、支持跨境資產整合、較高的槓桿彈性、政府引導基金的參與以及REITs間的相互投資機制等。
平安基金表示，從全球經驗來看，有效良好的公募REITs市場需具備四大條件：一是法律地位明確，用專項立法來確立REITs的獨立性和破產隔離效力；二是稅收中性設計，通過穿透式稅收優惠降低設立、運營環節的重複徵稅，提升投資者收益；三是資產多元化與流動性支撐，底層資產需覆蓋商業地產、新基建等高成長領域，並通過做市商、納入主流指數增強交易活躍度；四是擴募機制靈活，通過常態化擴募形成支撐市場規模持續擴容。
基於上述經驗參考，業內人士首先提出的是立法和審核流程優化建議。平安基金表示，未來需加快出台REITs管理條例，優化稅收政策、簡化審批流程，推動擴募常態化，建立市場化定價機制，以突破規模瓶頸；建議明確免除重組階段土地增值稅、契稅，將REITs發行納入央企考覈指標，激發釋放優質基建資產的動力。
劉玄表示，稅收方面，需明確優惠政策和激勵，如明確重組階段的稅收遞延政策、存續期間增值稅或所得稅的減免政策等。中信建投基金基礎設施及不動產投資部聯席行政負責人、國家電投REIT基金經理孫營對證券時報記者表示，建議建立跨部門聯合審批平台，推行重點項目綠色通道，發行REITs指數基金，豐富交易工具；建議參照上市公司定向增發機制，通過簡化材料申報、壓縮技術環節、明確時限要求，提升擴募審核效率，提高發行人發行意願。
其次是市場交易和擴募效率。華夏基金REITs人士表示，未來需深化「首發+擴募」雙輪驅動格局，推動更多產品通過持續擴募，將優質資產注入REITs平台，做大單隻產品規模。劉玄認為，在簡化擴募流程方面建議探索「儲架發行」機制，一次申報、分次發行，推動主管部門提供資產合規材料的標準化流程，縮短擴募周期，逐步開放已上市REITs外部併購資產的投資渠道。萬億建議，可嘗試混裝資產來提高單隻REIT的資產多元性，還可通過做市商制度等措施提高二級市場交易活躍度，增強市場吸引力。暫不符合條件的資產可通過Pre-REITs、持有型不動產ABS等方式發行，為REITs市場進一步擴大規模做好儲備和銜接。
最後是引入更為多元的投資者和長線資金。華夏基金REITs人士認為，現階段公募REITs投資者以機構投資者為主，券商自營與險資佔據較大份額，需進一步豐富投資者結構，包括引入年金、養老金等長期資金，引入外資、REITs指數基金等，進一步提高市場活躍度。天相投顧認為，引入更多戰略投資者如養老金等，同時可給予一定稅率等優惠力度，可進一步增強市場認可度，也與國外「創新資產類別+長期資金入市」的發展經驗相符。
責任編輯：朱赫楠