電力：5 月新能源裝機創歷史新疆內蒙兩地136 號文配套政策分化（一）5 月新能源裝機新增創歷史，入市影響仍在延續國家能源局於2025 年6 月23 日發佈1-5 月全國電力工業統計數據：截至5 月底，全國累計發電裝機容量36.1 億千瓦，同比增長18.8%。其中，太陽能發電裝機容量10.8 億千瓦，同比增長56.9%；風電裝機容量5.7 億千瓦，同比增長23.1%。太陽能與風電裝機累計增速均創今年新高，其中太陽能的月度累計新增裝機爲十四五期間最高。從結果上看，趨勢上符合此前預期，但絕對值上，仍然超預期。

2025 年1-5 月全國風電新增裝機46.3GW，同比增長134.2%；全國太陽能新增裝機197.9GW，同比增長150.0%。單5 月新增光伏環比再翻倍，預計1-5 月光伏新增主要爲分佈式光伏及大基地項目。5 月單月風電新增裝機（26.3GW）仍然創單5月新增新高，雖然風電的投產節奏長期受到市場詬病，由於土地、環評等問題導致施工週期超預期，但今年5 月風電的裝機數據仍然說明主觀能動性的重要。前五月新增風電裝機集中在三北區域。我們預計今年下半年新能源仍有較大體量規模投產，全年投產創歷史新高；但下半年新增在建新能源項目或斷崖式下降，主要系運營商們對於136 號文影響的觀望與分析。

（二）新疆、內蒙古發佈136 號文細則，政策支持力度省間分化新疆：存量項目穩步過渡，差異化262 政策延續，政府支持力度較強。新疆於2022年推出“262 政策”支持新能源發展，本次136 號文配套細則規定，存量項目基本延續現有政策，入市比例有所提升；增量項目風光分類競價，競價限制（0.15~0.262元/千瓦時）與機制電量比例（暫定50%）超預期。整體而言，新疆自治區政府對於增量新能源的電量電價政策均較爲優待。

內蒙古：已基本實現全面入市，堅持市場信號引導投資，多舉措穩定投資預期。2024年內蒙古未入市新能源不足10%，其電力市場化程度走在全國前列。蒙西爲第五個電力現貨轉正市場，進一步推動入市。目前蒙西存量項目仍有部分保障小時數，此次方案後，保障小時數進一步下滑；而增量項目則全部入市交易。目前蒙東存量常規新能源項目無保障小時數，新方案延續老辦法，並且增量項目則全部入市交易。

另外，內蒙古自治區將通過以下三個方向穩定新能源項目的投資預期，促進新能源消納：1）支持儲能產業加快發展，2）積極招商引資擴大用電負荷，3）通過市場價格信號引導合理投資。

重點推薦：1）四大水電：長江電力、華能水電、國投電力、川投能源；2）港股風電：龍源電力（H）、大唐新能源、中廣核新能源、新天綠色能源；3）優質火電：

皖能電力、華潤電力、申能股份。4）傳統電源設備商：東方電氣。建議關注：廣州發展、遠達環保、建投能源、新天綠能、東方電纜（H）、哈爾濱電氣。

風電設備：看好整機盈利改善的產業邏輯

（一）近年來整機利潤下滑的主要原因：快速大型化

一種觀點認爲，風電整機價格反彈主要由於央企響應國家號召反內卷以及整機廠簽署行業自律協議，導致招標價格企穩回升。這些因素固然重要，但我們認爲風電快速大型化是整機環節盈利能力承壓的核心因素。2020—2024 年我國風機單機容量快速增加，與風電整機利潤快速下滑時間點吻合。

（二）爲什麼快速大型化會導致利潤率走低

風機快速大型化導致新產品的推出週期大幅變短。而大型電力設備的新產品利潤率通常會走低，這主要由2 個原因導致：（1）此類設備的中標和運行業績非常重要，這決定了廠家在後續投標和產品改進中是否有優勢，因此在此階段會更加註重份額而不是短期盈利；（2）新產品通常由於小批量交貨、設計成熟度不夠，成本失控也是大概率事件。我們從許繼電氣直流輸電板塊的毛利率走勢也可以看出這一趨勢。

因此我們認爲隨着陸風大型化速度放緩，整機廠交付結構中新產品比重降低，盈利能力有望顯著改善。

（三）怎麼看整機環節的技術壁壘

我們認爲3 個事實足以證明整機環節有較高壁壘：（1）整機環節集中度在持續走高；（2）供貨廠家數量持續減少；（3）沒有新廠家進入該市場。這決定了整機環節具有盈利改善的環境。

投資分析意見：因此我們認爲，風電整機廠利潤改善具備很強的產業邏輯，在電力市場化改革下，風電在電力市場中具備一定優勢，後續風電裝機量有望維持在較高水平，國內風電需求無需擔心。重點推薦：金風科技（H），建議關注：運達股份、金風科技（A）、明陽智能、三一重能等。

風險提示：用電需求不及預期，新能源入市政策低於預期，煤價漲幅超預期；風電運營商收益率下滑超預期，競爭格局惡化超預期