作者：Fairy，ChainCatcher

編輯：TB，ChainCatcher

原標題：OpenAI 「打假」 Robinhood：揭祕股票代幣化背後的四大爭議

Robinhood 的股票代幣化計劃正如火如荼推進。昨晚，其已在 Arbitrum 鏈上完成了 213 種美股的代幣鑄造，涵蓋英偉達、微軟、蘋果等主流標的。

其中最引人注目的，是 Robinhood 將代幣化的觸角伸向了未上市的私營公司，包括 OpenAI 和 SpaceX。但就在今日凌晨，OpenAI 官方緊急發聲「切割」：無合作、未參與、不背書、更未批准任何股權轉讓。

這一強硬表態迅速引發爭議：未上市股票能代幣化嗎？代幣背後對應真實股權嗎？

對此，我們梳理了當前市場對於「股票代幣化」的核心爭議與現實困境，希望能為大家提供一個更清晰的觀察視角。

一、代幣≠股權

目前市場上大多數股票代幣產品本質上是價格錨定的衍生品，其背後的結構更接近於信託基金或ETF。它們提供的是某支股票價格的鏈上「影子標的」，而非真正意義上的股權登記。

這種模式下：

• 用戶不具備任何股東身份；

• 無投票權或參與公司治理；

• 也不具備對資產的法定所有權；

• 每年需承擔類似基金的託管與管理費。

加密KOL AB Kuai.Dong調侃道：「自己控盤，自己增發。昔日券商，今天成了幣圈聯儲。」

二、未上市股票代幣化或引發私募公司治理衝突

將未上市公司股權進行鏈上代幣化，看似一種突破傳統金融限制的創新，但在法律現實和公司治理層面，卻觸及複雜且敏感的地帶。

私營公司可能通過章程、股東協議或投資備忘錄等形式，對股權的「轉讓」進行限制。而這裏的「轉讓」並非僅指所有權的變更，往往涵蓋了從質押、衍生品設計到交易權能的廣義行為。

在Robinhood 與OpenAI 的事件裏，Dragonfly 合夥人Rob Hadick指出，這些公司並沒有義務認可「你以為自己擁有的股權銷售」。其預計這種天然的矛盾會導致更多私營公司直接取消那些違反股東協議的股權銷售。這種現象在二級市場屢見不鮮。

加密KOL qinbafrank提出另一種情況：私募股權二級市場中，流轉的未上市公司股份往往並非直接股權，而是對應未上市公司背後投資基金的LP份額（通常通過SPV架構持有，由GP行使權利）。這些LP份額的轉讓無需公司官方同意，甚至未上市公司可能並不知曉投資機構LP份額的變化。不過，儘管LP份額交易靈活，但也伴隨着極高的信息不對稱風險。

此外，OpenAI等公司可能出於維護二級市場定價權的考慮，始終對股票代幣化持抵制態度，這也為推動代幣化進程的企業帶來了挑戰。

三、增量效益存疑，對大資金吸引力有限

雖然股票代幣化在敘事層面具備「全天候交易」「全球無門檻准入」等優勢，但從當前來看，其對整體市場結構的增量效益仍顯有限，尤其在吸引機構級資金方面存在天然掣肘。

加密KOL Phyrex指出，當前鏈上流通的多數股票代幣並非由券商發行，核心問題在於無法實現實質交割。不能交割就意味着價格的偏斜可能在短時間內無法回正，很難做成正向的套利，加之其未獲得 SEC 等監管機構的合法批准，也就無法吸引具備規模化交易能力的機構資金入場。

更關鍵的是，傳統股票市場並非 24 小時運作，而鏈上股幣的全天候交易機制與之存在「時間錯位」。在無法交割的前提下，價格錨定若完全依賴預言機完成，幣股之間的價格脫節將成為常態，且股幣之間無法實現深度共享，造成價格深度與波動性的系統性劣勢。

四、審計、合規與安全的三重隱患

在上一輪股票代幣化的嘗試中，合規缺位幾乎是所有項目失敗的共同癥結。雖然近年來加密行業整體監管環境略有改善，但針對股票代幣化的監管框架仍高度不確定，甚至空白。

目前，Coinbase 正積極尋求美國 SEC 批准，試圖在合規框架下為用戶提供股票代幣化交易服務，但截至目前尚無明確結果。

與此同時，智能合約與資產託管問題構成了該賽道的另一重系統性風險。股票代幣化項目通常依賴智能合約承擔資產映射、持倉記錄和權益結算等關鍵職能，但一旦遭遇外部攻擊，鏈上資產便可能發生不可逆損失。在監管缺位狀態下，用戶將更難尋求法律救濟或追回鏈下對應資產。

若平台方（如 xStocks）在運營或系統上出現問題，其所連接的交易所等合作方可能會被迅速波及，出現「多米諾式」的牽連。

「股票代幣化」再次成為行業焦點，毫無疑問為鏈上金融開啓了廣闊的想象空間，但其背後的市場風險依然不可忽視，這場變革之旅依舊充滿未知與考驗。