供應：區域分化再加劇，4~5 月供地的質和量均不及 Q1

供地進一步向核心區域聚集，Q2 以來整體供地的規模和質量較Q1 有所降低。2025 年1~5 月全國300 城涉宅用地累計推出建面同比-16.9%，其中一線/二線/三四線累計同比分別爲+33.8%/+6.0%/-22.6%，北上廣深杭成核心6 城的核心行政區累計同比爲+68.9%，土地供應進一步向核心城市及核心區域聚集。5 月當月全國300 城涉宅用地推出建面環比4 月-13.0%，相比3 月-15.8%；核心6 城的核心行政區當月推出建面環比4 月+16.8%，相比3 月-36.5%；從絕對量看，4、5 月份整體土地供應有所降速，核心區域供地量較2、3 月份也明顯減少。

成交：成交量和溢價率降低主因供給質量下降且去化有待驗證

4~5 月成交量和溢價率有所降低。1~5 月全國300 城涉宅用地累計成交建面/成交金額同比分別爲-6.3%/+24.6%，其中一線/二線/三四線累計成交建面同比分別爲-0.9%/+15.8%/-11.4%、累計成交金額同比分別爲+40.2%/+37.7%/+2.2%，核心6 城的核心行政區累計成交建面/成交金額同比分別爲+82.1%/+156.1%，土地成交結構性分化顯著，且各級城市樓面價均有上升。

5 月當月成交量延續環比回落趨勢，成交溢價率在3 月達到高點後逐月降低，但核心城市及核心區域的降幅相對較小。因供給質量下降、去化有待驗證，4~5 月房企拿地較之前略趨謹慎。

房企：頭部房企加大土地拓展力度，中型房企邊際表現值得關注

5 月保利、華潤、招蛇等在土地市場發力，金茂、越秀等今年拿地銷售表現突出。12 家樣本房企中，5 月保利、華潤、招蛇拿地力度較大，全口徑拿地金額分列前3，爲111 億元、98 億元、53 億元；1~5 月累計拿地金額前3 位是華潤、保利、綠城，拿地金額分別爲427 億元、420 億元、375 億元；累計拿地金額同比漲幅較大的有保利、越秀、中海、招蛇等，累計同比均翻倍，與今年整體供地節奏前置有關；金茂、濱江、綠城、建發、招蛇、華潤、越秀等1~5 月拿地強度均處在較高水平，且金茂、越秀銷售同比錄得較大增幅，前期拿地端成果逐步在銷售端兌現。

4~5 月越秀、綠城整體拿地質量更優，華潤、濱江、建發、招蛇等也有較好表現。對樣本房企4~5 月獲取的成交地價超10 億元的項目進行詳細覆盤，根據前期對全國土地板塊質素的研究成果劃分區位能級，反映抗風險能力和流速預期，根據板塊二手平臺價和可對標較高價預判售價，定性盈利水平；最終加權平均計算各家樣本房企的拿地質量得分。區位能級角度，若按拿地宗數劃分，華潤、濱江、綠城等獲地能級較高；若按拿地金額劃分，華潤、越秀、綠城等獲地能級較高。盈利水平角度，若按拿地宗數劃分，建發、招蛇、綠城等獲地利潤較高；若按拿地金額劃分，越秀、建發、招蛇等獲地利潤較高。綜合而言，4~5 月樣本房企中，華潤、越秀、綠城、濱江等整體拿地的區位能級較高，越秀、建發、招蛇、綠城等拿地的預期利潤更佳。

投資建議：

供應端，土地出讓進一步向核心區域聚集，Q2 以來整體供地的規模和質量較Q1 有所降低；成交端，4~5 月土地成交量和溢價率亦有所降低，主因供給質量下降且去化有待驗證。5 月保利、華潤、招蛇等頭部房企在土地市場發力補貨，金茂、越秀等今年拿地和銷售表現均較爲突出；4~5 月越秀、綠城整體拿地質量更優，華潤、濱江、建發、招蛇等也有較好表現。重視具備區域和產品優勢的龍頭房企，以及擁有穩定現金流的龍頭經紀、商業地產和央國企物管。

風險提示

1、需求端量價持續低於預期；2、政策進度和效果低於預期。