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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：喜樂

　　2025年上半年，港股IPO市場以“冰火兩重天”的極端分化態勢迎來近四年最強復甦：42家企業登陸港交所，合計募資1067億港元，較2024年上半年同比增長688%，且已超過2022-2024年分別的全年水平；平均每單項目募資額約25.4億港元，也超過了2022-2024年的平均募資水平。這場復甦的核心驅動力來自兩大極端：A to H大盤股以770億港元募資撐起總量72%，成爲“定海神針”；可選消費與創新藥則在散戶打新狂歡中上演“千百倍認購神話”；然而繁華背後，工業、金融等傳統板塊募資遇冷，折射出市場對“新經濟”的狂熱追捧與“舊經濟”的謹慎觀望。

　　（全文數據截至2025年6月30日）

　　7家A to H企業貢獻72%募資 寧德時代爲當之無愧“巨無霸”

　　自2024年以來，已有超過70家A股公司公告擬登陸港交所。2025年上半年，共7家A股公司完成港股IPO，合計募資超770億港元，佔IPO總額的72%，直接推升港股IPO募資額復甦。其中，寧德時代以410.1億港元募資額成爲近四年最大港股IPO、恆瑞醫藥（募資113.7億港元）、海天味業（募資101.3億港元）、三花智控（募資93.4億港元）等龍頭企業的登陸，爲市場注入強勁動能。這類項目呈現“機構與散戶同熱”特徵：寧德時代國際配售認購倍數15.2倍，散戶認購151.2倍，並額外行使15%的發售量調整權——顯示跨境投資者對“A股稀缺資產”的高度認同。

　　A to H項目IPO發行折扣與公司市值呈現正相關關係：A股市值越大的公司，則投資者認購越踊躍，最終可以錄得更低的發行折扣。萬億市值的寧德時代港股發行價較A股僅折6.8%，上市首日即實現7.0%溢價，至今溢價擴大至19.0%；千億市值公司恆瑞醫藥、海天味業、三花智控港股IPO發行價較A股折20%左右，而百億市值公司港股IPO折扣則超30%，甚至破50%。

　　值得警惕的是，儘管A to H項目撐起募資大盤，但其首日破發率達57%（4單破發），海天味業、三花智控等項目上市首日一度跌破發行價。其中海天味業和鈞達股份因海外收入佔比較低、所處行業板塊表現不佳等原因，至今股價仍處於水下。

　　吉宏股份海外收入佔比63%，發行價折價50%，位居7家AtoH公司折扣率第一名，最新折價率19%。

　　展望2025年下半年，將有數家A股公司登陸港交所，預計募資規模也將比肩上半年A to H募資額水平，進一步鞏固大盤股主導地位。建議重點關注千億市值公司、行業龍頭以及2025年的熱門概念，如醫藥、機器人等。

　　行業表現分化明顯 創新藥與可選消費領漲

　　可選消費：散戶狂歡製造“百倍認購神話”

　　剔除A to H項目後，可選消費以7單募資105.7億港元，成爲上半年最活躍賽道。其中，行業募資王爲蜜雪冰城（募資39.7億港元），並以5258.2倍認購，凍資1.8萬億港元，超越快手，成爲“歷史凍資王”；布魯可（募資19.3億港元）獲6000倍認購，成爲2025年的“HKPO認購倍數之王”。他們背後是散戶通過互聯網券商的集中打新掃貨，押注“新消費符號”：蜜雪“10元茶飲”、布魯可“積木社交”，情緒溢價遠超基本面。

　　在散戶的情緒驅動下，更是推動新消費板塊標的後市股價一路上漲：蜜雪冰城、古茗上市至今上漲超150%，布魯克上市至今上漲134.0%，驗證“Z世代消費符號+全球化想象”的溢價邏輯；而與他們形成鮮明對比的是，傳統消費及基本面薄弱的標的上市後表現持續疲軟甚至破發：綠茶集團首日破發12.5%，至今僅微漲1.7%；新吉奧房車首日破發22.8%，至今跌6.3%；香江電器首日破發11.9%，至今跌16.1%。

　　創新藥：“小而美”賽道領漲 機構低配與HKPO狂熱的冰火博弈

　　創新藥板塊以5單40.6億港元的“迷你規模”成爲上半年港股IPO“最賺錢賽道”，上市至今平均漲幅達78.4%，其中映恩生物、藥捷安康、腦洞極光更實現100%以上的超額收益。但這一繁榮背後，機構與散戶的認購行爲呈現極端分化。

　　創新藥是今年最受歡迎的賽道之一，根據Wind數據，港股創新藥指數年初至今上漲60.5%，遠超其他行業指數。但在創新藥新股發行方面，除抗體偶聯藥物（“ADC”）領域的全球領跑者——映恩生物，獲國際配售13.5倍認購外，其餘創新藥標的國際配售遇冷，普遍在1.0-1.1倍認購，機構的謹慎源於對管線“硬核程度”的嚴格篩選。與之形成鮮明對比的是，散戶對創新藥標的展現出“標籤化追捧”。藥捷安康以3419.9倍HKPO認購成爲板塊最高，派格生物醫藥743.8倍緊隨其後。這種狂熱本質是“概念套利”——散戶將“創新藥”標籤等同於“高增長”，卻忽略管線失敗率超70%的行業現實。

　　港交所18A規則允許未盈利生物科技企業上市，本意是爲創新藥開闢融資通道，但市場衍生的“標籤化打新”風險不容忽視。儘管HKPO端狂熱推升短期後市漲幅，但長期表現最終需業績買單。

　　工業材料等板塊IPO頹勢 募資認購收益全面遇冷

　　在A to H、消費、醫療醫藥等新經濟賽道的狂歡圖景中，工業、材料、信息技術、金融板塊盡顯頹勢。從供給維度看，四大板塊合計貢獻19單IPO，占上半年總數的45.2%，但實際募資規模僅130億港元，佔比約12.2%，億級迷你項目扎堆，呈現 “數量佔半壁，募資拖後腿” 的尷尬格局；認購維度上，除少量標的蹭 “科技概念”偶獲散戶爆炒之外，多數項目HKPO認購較低，國際配售倍數普遍低於2倍，機構“用腳投票”的姿態極爲鮮明；收益維度更顯割裂，上市首日平均漲幅僅3.2%，上市至今平均漲幅僅2.1%。

　　這種分化的本質，是資本對 “強增長信號”的極致追逐，與對 “弱增長邏輯”的本能疏離。若這些板塊無法向市場清晰傳遞“增長確定性”——無論是技術突破、模式革新還是全球化故事，恐將長期在覈心賽道的陰影下徘徊，淪爲港股IPO市場的 “沉默背景板”。

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責任編輯：常福強