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（轉自：滙豐前海證券）

滙豐前海證券研究部總經理兼中國區股票策略研究主管孫瑜對2025年下半年進行了展望，認爲潛在的人民幣升值、充裕的流動性、盈利提升的前景和政策支持有望帶來催化。

孫瑜

證券研究部總經理

兼中國區股票策略研究主管

謝鵬

陳萌

李嘉悅

2025年上半年回顧：

我們對此前判斷的覆盤

我們發現，2025年上半年市場始終呈現一定韌性，AI、創新藥和新消費等細分板塊表現良好。同時，我們注意到經濟增長繼續面臨阻力，且自4月起有所加劇：

• 4月以來市場對關稅的擔憂及相關不確定性給出口商帶來壓力；

• 固定資產投資增速自4月起開始放緩；

• 3月末以來房產銷售疲軟； 

• 物價下行壓力仍存（資料來源：萬得）。 

回顧我們此前的年度展望，我們當時在以下方面做出了正確判斷：

• 關稅的影響（市場可能高估了關稅的影響）；

• 財政刺激的力度（力度可能較大，但或難以超過市場較高的預期）；

• 來自國內消費方面財政支持以及房地產市場企穩所產生的催化。

不過，我們當時低估了產能過剩問題的頑固性，並高估了美元的強勢程度。 

2025年下半年展望：希望可期

展望 2025 年下半年，我們認爲可能暫無靈丹妙藥。整體經濟增長或繼續面臨壓力，後續出臺的政策可能是結構性的，而非“火箭筒式刺激”。不過，我們認爲仍有望從以下幾個方面看到轉機：

潛在的人民幣升值

年初以來，人民幣兌美元升值約2%。我們認爲人民幣走強或將在盈利方面和估值/情緒方面對A股市場產生影響。 

 充裕的流動性

我們認爲2025年流動性有望維持充裕，主要基於：

• 公募基金髮行規模恢復；

• 保險資金股票配置比例比例或將隨着監管下調股票投資風險因子而進一步提升；

• 未來人民幣有望升值，利好外資流入；及

• 類平準基金有望發揮資本市場“穩定器”作用。

新發行公募基金規模持續恢復，

年初至今同比增長101%

注：數據更新至2025年6月20日。

資料來源：萬得、滙豐前海證券 

強勁的人民幣升值有望吸引外資迴流

注：數據僅基於樣本，更新至2025年6月20日。

資料來源：晨星、滙豐前海證券 

改善的盈利

得益於低基數、AI普及和原材料提價等類似原因，2025年第一季度A股盈利同比增速轉正。展望2025年下半年，我們預計A股盈利有望改善，主要基於：

• 中國政策制定者或將出臺更多政策和結構性改革措施以刺激國內消費；

• 房地產市場有望迎來結構性復甦；及

• 近期中美貿易談判取得進展有望緩解上市公司海外收入壓力。

政策支持

儘管我們認爲出臺大規模刺激政策的可能性不大，但中央政府或將提供政策支持以解決結構性問題。此外，“十五五”規劃有望於2025年下半年或2026年上半年公佈。我們認爲2025年下半年政策支持可能包括出臺貨幣政策、提升社會福利和社會保障、提高生育率和促進消費等。 

披露附錄

以下主要負責撰寫本文的分析師聲明，本文中表達的觀點及預測均準確地反映了他們的個人觀點，他們過去、現在或將來的薪酬均與本文中的具體建議或觀點沒有直接或間接關係：孫瑜（登記編碼：S1700517110003）、謝鵬（登記編碼：S1700523100002）、陳萌（登記編碼：S1700524120001）、李嘉悅（登記編碼：S1700525040002） 

本文由滙豐前海證券有限責任公司（“滙豐前海”）的研究部發布。

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