文| 源Sight 王言

即便是羽絨服龍頭波司登，也需要重新思考產品和價格定位。

在6月27日的業績會上，波司登管理層表示，在聚焦主品牌之外，公司將加大大衆羽絨服市場投入，關注高性價比市場的增長機遇。同時，升級雪中飛品牌定位，加大營銷力度，增加線下渠道的拓展和測試。

這與當前國內服裝市場的整體背景不無關係。根據國家統計局發佈的數據，2024年1-12月，我國限額以上單位服裝類商品零售額累計10716.2億元，同比僅增長0.1%，相比2023年同期放緩15.3個百分點。

而在過去幾年，在國貨崛起的背景下，波司登大喫紅利，業績和股價雙雙跑出遠高於同行的行情。即便後來行業風向更替，波司登也一直在高端化的路上往前走。

不過，在市場整體增速放緩，夾雜着消費分級趨勢的當下，羽絨服的價格在消費者購買決策的過程中扮演着越來越重要的角色，波司登也需要尋找新的平衡點。

庫存和毛利率拉響警報

最新的財報顯示，2024/25財年波司登收入增長11.6%至259.02億元；淨利潤增長13.9%至35.53億元，營收和淨利潤連續8年創同期歷史新高。

在各個業務板塊中，波司登品牌羽絨服業務仍爲其最大收入來源，收入約爲216.68億元，佔總收入的83.7%，同比上升11.0%。其中，波司登品牌收入同比上升10.1%至約184.81億元。此外，同期波司登貼牌加工管理業務實現收入約33.73億元，佔總收入的13.0%，同比上升26.4%。

雖然波司登營收淨利雙增，但依然受到大環境變化的影響。從最新財報看，不論是毛利率，還是庫存數據，都釋放出增長可能受限的信號。

截至2025年3月31日年度，波司登的庫存週轉天數爲118天，同比2024年3月31日同期庫存週轉天數小幅上升了3天。同期，波司登存貨由31.97億元上升至39.51億元，與營收增長並不同步。

來源：波司登財報

對於服裝企業而言，庫存積壓會影響企業資金鍊與利潤，削弱市場競爭力。

在業績會上，波司登方面回應稱，其2024/25財年的週轉數是良性的，產品的售新類控制得較好，所以庫存量尚屬正常。同時，公司庫存的商品質量比較高，主要是以暢銷款、Top款、經典款爲主，所以不會對新財年的經營產生影響。

來源：波司登財報

在財報中，波司登也表示，庫存週轉天數的高質量穩健管理，不僅彰顯了其在旺季銷售中高效的商品管理能力和快速響應市場變化的運營韌性，反映其整體運營效率的持續提升，也爲未來財年提供了更爲靈活和輕鬆的庫存基礎水平。

庫存之外，毛利率降低，則顯示出波司登在高端化遭遇的瓶頸。

2024/2025財年，波司登整體毛利率較上一財年下降2.3個百分點至57.3%。其中，品牌羽絨服業務毛利率下降1.6個百分點至63.4%；貼牌加工管理業務的毛利率下降1.5個百分點至19.1%；女裝業務毛利率下降4.3個百分點至63.2%。

來源：波司登財報

可以看出，在波司登收入貢獻中佔比較大的“品牌羽絨服業務”和“貼牌加工管理業務”毛利率下降，直接影響了整體毛利率。

而在2022/23財年、2023/24財年，波司登毛利率分別爲59.5%、59.6%。

過去幾年，波司登一直堅持“挺價”策略。去年12月，在波司登2024/25財年中期業績會上，其管理層透露“雙11”品牌客單價由1500元提升至1740元。同時，其管理層以“降價等同於自殺”的說法表達其對產品價格的立場，並直言短期內降價可能有助於銷售，但長期來看沒有品牌可以完全通過降價方式持續改善業績。

而隨着公司毛利率下滑，在其他成本（如銷售費用、管理費用）不變或上升的情況下，盈利能力可能面臨更大幅度的下降，同時影響定價權。

來源：波司登財報

財報顯示，2024/2025財年，波司登銷售成本、銷售及分銷開支、行政開支等均有不同程度的上漲。

更倚靠經銷商

毛利率的下滑與渠道、成本等因素息息相關。

在財報中，波司登解釋稱，品牌羽絨服業務毛利率下降1.6個百分點至63.4%，主要受到三個因素的影響，包括產品品類結構和成本的變化。其表示，波司登品牌推出的防曬服等新品類毛利率相較羽絨服產品略低；羽絨等核心原材料成本於本財年內上漲。

此外，渠道結構的調整，也從側面影響了波司登的毛利率表現。波司登指出，經銷商渠道在本財年的銷售增長高於自營渠道，且經銷商的毛利率相比自營渠道較低。

來源：波司登財報

財報顯示，2024/2025財年波司登品牌羽絨服自營渠道銷售額增長5.2%至150.90億元，批發渠道銷售額增長24.3%至57.24億元。

截至2025年3月31日，波司登羽絨服業務的常規零售網點（不含旺季店）總數較上一財年同期底淨增加253家至3470家；自營零售網點淨增加100家至1236家；第三方經銷商經營的零售網點淨增加153家至2234家。自營和第三方經銷商經營的零售網點分別佔整個零售網絡的35.6%和64.4%。

來源：波司登財報

以店態劃分，除上述常規的門店形態之外（例如旗艦店、高端店、主流店及大衆店等），波司登也陸續開設了超過1500家旺季店。

根據官方資料，旺季店主要指在銷售旺季開設時間爲1周至3個月不等的門店，其主要聚焦省會城市進行開設，以當季流行的Top款爲主要銷售產品，且落位主要集中在覈心商圈及體育運動場等。

可以看出，波司登一直在經銷商渠道藉助合作伙伴資源進行快速擴張，降低成本壓力，實現規模效應。

不過，需要注意的是，隨着渠道愈發細分和下沉，相比直營渠道，經銷商在波司登渠道體系的重要性會更爲明顯，但同時，波司登毛利率可能會進一步受到影響。

下一個始祖鳥？

庫存和毛利率壓力之外，對於靠天喫飯的波司登來說，業績增長的關鍵，是能否在冬日之外，同樣吸引到消費者的駐足。

最近幾年，隨着國內暖冬現象加劇以及市政供暖“南下”，羽絨服的銷售持續受到挑戰。而作爲行業龍頭，波司登的收入一直由主品牌推動。

2024/25財年，波司登旗下高性價比羽絨服品牌雪中飛收入約爲22.06億元，同比增長9.2%；另一定位於年輕羣體的品牌冰潔收入約爲1.27億元，同比下降12.9%。

來源：波司登財報

同期，波司登女裝業務實現收入約6.51億元，佔總收入的2.5%，同比下降20.6%。同時，波司登旗下的傑西、邦寶、天津女裝分別減值9700萬元、3200萬元和4200萬元，總體減值超1.7億元，較去年的7000萬元翻倍。

來源：波司登財報

在此情況下，波司登開始嘗試在春夏這一羽絨服銷售淡季，打造防曬衣和單殼衝鋒衣等功能性產品。

財報顯示，2024年春夏季，波司登品牌將防曬衣作爲品類突破重點，推出新款防曬衣；2024年秋季，波司登順應消費市場對戶外場景的積極趨勢，推出“迭變”系列衝鋒衣羽絨服，打入戶外保暖市場；2024年12月，波司登北京三里屯登峯概念店開業，波司登稱，該店以致敬登峯精神爲靈感，向顧客傳達波司登勇於探索未知、不斷攀登高峯的堅韌意志。

目前，波司登旗下已經擁有驕陽系列、都市輕戶外系列、衝鋒衣、衝鋒衣鵝絨服系列、泡芙主題系列、聯名設計師系列、極寒/極地極寒系列，涵蓋了戶外防寒、防水、防曬等功能。

源Sight注意到，波司登目前戶外產品涵蓋了中低端和高端價位，其戶外防曬服產品價格在100-1000元之間，戶外衝鋒衣、羽絨定價更高，普遍在千元以上，比如其極目前在售的地極寒系列戶外羽絨服，優惠前售價達到6999元。

來源：波司登天貓旗艦店

新打造的多個產品線，也讓波司登戶外業務形成類似“始祖鳥+蕉下”的矩陣。不過，從產品售價來看，波司登戶外產品與始祖鳥、凱樂石等品牌存在一定差距，更接近於另一戶外品牌伯希和。

對於防曬衣、衝鋒衣這些新產品，在業績會上，波司登集團執行董事、高級副總裁兼波司登事業部總經理芮勁松表示，目前市場裏參與的品牌衆多，但集中度低。與此同時，消費者對這些品類的認知差異大，且認知專業度不足。

芮勁松認爲，波司登將通過差異化的定位、用科技做創新引領以及參與制定防曬服的標準等。一方面教育消費者和市場，另一方面，引領細分品類賽道往更良性、更健康的方向發展。

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