2025 年 6 月 30 日，Robinhood 股價盤中暴漲超 12%，創下歷史新高。市場的狂熱並非僅因一份亮眼的財報，而是源於其在法國戛納發佈的一系列重磅消息：推出股票代幣化產品、自建基於 Arbitrum 的 Layer 2 區塊鏈、爲歐盟用戶提供永續合約……這一系列動作標誌着市場對其認知正發生根本性轉變——Robinhood 不再僅僅是一個服務年輕人的“散戶交易 App”，它正試圖成爲一個潛在的“金融基礎設施顛覆者”。

Aiying 艾盈團隊成員在是一個在甲乙方法務、運營都實戰過的合規諮詢團隊，深諳行業監管合規與實際商業模式平衡的中庸之道。本文主要研究 Robinhood 的商業模式究竟經歷了怎樣的演變？其當前的戰略核心——尤其是對 RWA（Real World Assets，現實世界資產）和加密技術的深度佈局——將如何重塑其自身價值，並對傳統金融市場和加密行業帶來哪些深遠影響？本文將從 Robinhood 的“昨天、今天、明天”三個維度，層層剖析其商業模式的進化、核心戰略的邏輯，並推演其未來對行業市場的影響力。

一、昨天：從“零佣金”到“多元化”的野蠻生長與轉型陣痛

本部分旨在快速回顧 Robinhood 的崛起歷程與商業模式的初步構建，爲理解其當前戰略轉型提供背景。

1、創業初心與用戶定位

Robinhood 的故事始於兩位斯坦福大學物理學和數學背景的創始人——Baiju Bhatt 和 Vladimir Tenev。他們爲對沖基金開發低延遲交易系統的經歷，讓他們意識到服務於機構的技術同樣可以服務於散戶。正如其公司名稱“羅賓漢”所象徵的，他們的初心是“金融民主化”，旨在爲普通人提供與機構相同的投資機會。這一理念在 2008 年金融危機後，精準地與千禧一代對大銀行不信任的情緒產生了共鳴。

他們抓住了移動互聯網的浪潮，於 2014 年推出了專爲移動端設計的 App。其兩大顛覆性創新在於：

· 零佣金交易：徹底打破了傳統券商的收費模式，極大地降低了投資門檻。

· 極致的用戶體驗：簡潔甚至“令人上癮”的界面設計，如交易完成後的綵帶動畫，將複雜的金融交易遊戲化，吸引了大量沒有投資經驗的年輕人。

憑藉這一精準定位，Robinhood 在 2015 年正式上線時，等待名單上已有 80 萬用戶，迅速實現了病毒式增長，開創了一個屬於年輕投資者的時代。

2、核心商業模式的建立與爭議

“零佣金”並非免費午餐，其背後是 Robinhood 精心構建的多元化收入模式，其中最具代表性也最具爭議的便是 PFOF。

PFOF（訂單流支付）

PFOF 是 Robinhood 實現“零佣金”的基石。簡而言之，Robinhood 不將用戶的訂單直接發送到交易平臺，而是打包賣給 Citadel Securities 等高頻交易做市商。做市商通過在買賣價差中賺取微小利潤，並向 Robinhood 支付一部分作爲回報。

根據研究報告數據，在 2024 年第二季度，Robinhood 在股票 PFOF 市場佔據約 20% 的份額，在期權 PFOF 市場更是佔據 35% 的絕對優勢。這一模式爲其帶來了豐厚收入，但也引發了長期監管爭議，核心在於其是否爲了自身利益而犧牲了用戶的最佳執行價格。

業務多元化探索

在 PFOF 的基礎上，Robinhood 不斷擴展其業務版圖，構建了三大收入支柱：

· 交易業務：從最初的股票交易，迅速擴展到期權（2017 年）和加密貨幣（2018 年）。數據顯示，期權和加密貨幣這兩種高波動性資產，貢獻了遠超股票的交易收入，反映出其用戶羣體對高風險高回報的偏好。

· 利息收入：通過推出保證金貸款和現金管理服務（Cash Management），Robinhood 在高利率環境下，將用戶的閒置資金和槓桿需求轉化爲穩定的利息收入，成爲其第二大收入來源。

· 訂閱服務：2016 年推出的 Robinhood Gold 訂閱服務，提供即時入金、盤前盤後交易等增值功能。到 2025 年第一季度，Gold 用戶已突破 320 萬。這標誌着 Robinhood 正從純粹的交易平臺，向增強用戶粘性和收入穩定性的“金融 SaaS”模式初步轉型。

3、成長的煩惱：危機與反思

野蠻生長必然伴隨着陣痛。Robinhood 的發展歷程中充斥着各種危機事件：

· 技術與風控危機：2020 年 3 月，在美股歷史性大漲日，Robinhood 平臺全天宕機，引發用戶集體訴訟。同年，一名 20 歲用戶因誤解期權賬戶餘額而自殺，暴露了其“遊戲化”界面背後用戶教育和風險警示的嚴重不足。

· GME 事件與信任危機：2021 年初的 GameStop 事件是其聲譽的轉折點。在散戶大戰華爾街的高潮，Robinhood 突然限制用戶買入 GME 等熱門股票，被指責“拔網線”、背叛散戶。儘管官方解釋是爲滿足清算所的保證金要求，但“偷窮濟富”的標籤已深深刻在其品牌上，動搖了其“金融民主化”的初心。

· 持續的監管壓力：從 FINRA 因 PFOF 問題開出的罰單，到 SEC 對其加密業務的調查，監管始終是懸在 Robinhornod 頭頂的達摩克利斯之劍。

這些危機共同暴露了 Robinhood 的軟肋：技術平臺不穩定、風控機制缺陷、以及商業模式與用戶利益之間的潛在衝突。正是這些深刻的陣痛，迫使 Robinhood 必須尋找新的增長故事和戰略方向，以擺脫“Meme 股樂園”的標籤，重塑市場信任。

二、今天：All in Crypto——Robinhood 的戰略野心與商業邏輯

本部分是全文核心，將深入分析 Robinhood 當前以 RWA 和加密技術爲核心的戰略佈局，拆解其背後的商業邏輯和競爭優勢。

1、戰略轉向的核心：爲什麼是 RWA 和股票代幣化？

Robinhood 將未來押注於 RWA 和加密技術，並非一時興起，而是基於深刻的財務驅動和戰略考量。“我們有機會向世界證明我們一直相信的東西，加密貨幣遠不止是一種投機性資產。它有潛力成爲全球金融界的中堅力量。”——Vladimir Tenev, Robinhood CEO

財務驅動：利潤的核心引擎

根據財報數據顯示，加密業務已成爲 Robinhood 利潤率最高的業務。2025 年第一季度，加密交易貢獻了 2.52 億美元收入，佔總交易收入的 43%，首次超過期權成爲第一大交易收入來源。更重要的是其驚人的利潤率，據分析，加密訂單流的做市返點率是股票的 45 倍、期權的 4.5 倍。在增長和盈利的雙重驅動下，All in Crypto 成爲必然選擇。

敘事升級：從券商到“橋樑”

此舉幫助 Robinhood 從一個備受爭議的“散戶券商”升級爲“連接傳統金融（TradFi）與鏈上世界的橋樑”。這不僅能有效擺脫 PFOF 的監管陰影和“Meme 股”的週期性標籤，更是爲了切入一個規模遠超現有業務的萬億級市場——將現實世界的龐大資產進行數字化和代幣化。

核心目標：顛覆傳統金融基礎設施

在向美國證券交易委員會（SEC）提交的信函中，Robinhood 清晰地闡述了其對 RWA 代幣化的願景。他們認爲，利用區塊鏈技術可以實現：這套願景旨在從根本上顛覆現有證券交易體系的低效、高成本和准入壁壘。

· 24/7 全天候交易：打破傳統交易平臺的時間壁壘。

· 近乎即時的結算：從 T+2 到 T+0，大幅降低交易對手風險和運營成本。

· 所有權無限分割：讓高價資產（如房產、藝術品）可以被碎片化，降低投資門檻。

· 提升流動性：爲傳統上流動性差的資產（如私募股權）創造更廣闊的市場。

· 自動化合規：通過智能合約嵌入監管規則，降低合規成本。

2、“三位一體”的戰略組合拳：如何實現目標？

爲了實現這一宏大目標，Robinhood 打出了一套“三位一體”的戰略組合拳，從應用層下沉至基礎設施層。

股票代幣化 (Stock Token)

這是其 RWA 戰略的“敲門磚”。通過在歐盟市場推出美股代幣，允許用戶進行 24/5 交易並獲得股息支持，Robinhood 正在進行一場大規模的市場教育和技術驗證。此舉旨在打通傳統資產與鏈上世界的接口，讓習慣於傳統投資的用戶能夠“絲滑”地進入加密生態。

自建 L2 公鏈 (Robinhood Chain)

這是其最具戰略野心的一步。通過基於 Arbitrum Orbit 技術棧構建專爲 RWA 優化的自有 Layer 2 公鏈，Robinhood 正從一個“應用”下沉爲“基礎設施提供商”。擁有自己的公鏈意味着掌握了規則制定權和生態系統的主導權。未來，所有代幣化資產的發行、交易、結算都將在這個生態內閉環完成，從而構建起強大的技術和商業護城河。

平臺化 (Broker-as-a-Platform)

通過一系列收購（如 Bitstamp、WonderFi）和產品發佈（如永續合約、質押服務、AI 投顧 Cortex、信用卡返現購幣），Robinhood 正在構建一個“由加密驅動的全能投資平臺”。這個平臺將交易、支付、資產管理、基礎設施融爲一體，覆蓋用戶從入金、交易到資產增值的全生命週期，旨在最大化單一用戶的終身價值（LTV）。

3、對比分析：Robinhood vs. Coinbase & 傳統券商

Robinhood 的戰略定位使其在競爭格局中處於一個獨特的位置。

vs. Coinbase

· 路徑差異：Coinbase 是“鏈上的交易平臺”，其核心是服務加密原生資產，並通過合規路徑贏得機構信任。而 Robinhood 是“鏈上化的券商”，其目標是“鏈改舊世界”，將龐大的傳統資產引入鏈上。

· 優勢對比：Coinbase 的優勢在於其深厚的加密行業根基、合規深度和機構客戶基礎。Robinhood 的優勢則在於其龐大的零售用戶基礎、極致的產品體驗以及更激進、更聚焦的 RWA 戰略。

vs. 傳統券商 (Schwab, IBKR)

· 模式差異：傳統券商如嘉信理財（Schwab）和盈透證券（IBKR）主要服務於高淨值和機構客戶，收入更依賴於利息和顧問服務。Robinhood 則服務於更年輕、更活躍的零售交易者，收入更依賴於交易佣金（尤其是加密貨幣）。

· 數據對比：根據第三方統計數據顯示，Robinhood 在賬戶數量上已超過 Schwab 的 2/3，但戶均資產（AUC）僅爲後者的約 2%。這既是其短板，也是其未來的增長空間。其當前推出的 IRA 退休賬戶、信用卡等產品，正是爲了提升用戶資產規模和粘性，向傳統券商的腹地進攻。而在交易收入，特別是加密交易收入的增長速度上，Robinhood 已遠超傳統券商。

三、明天：重塑金融秩序的“第一入口”？機遇與風險並存

基於前文分析，Aiying 艾盈對 Robinhood 的未來進行推演，評估其可能帶來的市場影響以及自身面臨的挑戰。

1、對金融市場格局的潛在影響

· 擠壓山寨幣流動性：當投資者可以在一個合規、便捷的平臺上交易具有真實價值支撐的藍籌股代幣（如 OpenAI、SpaceX），對高風險、無基本面的山寨幣和 Meme 幣的需求可能會被大量分流。未來加密市場可能進一步分化爲“通過 ETF 的主流幣”和“能夠鏈接傳統金融的基礎設施幣”，大量山寨幣或將沒有太大存在感。

· 重塑股票交易規則：24/7 交易將徹底打破傳統交易平臺的盤前盤後限制，對全球流動性分配、價格發現機制乃至做市商策略都將產生深遠影響。未來，“盤前看納斯達克還是看 Robinhood？”可能從一句玩笑變爲一個真實的問題。

· 加速 TradFi 巨頭入場：Robinhood 的激進佈局將成爲一條“鯰魚”，攪動整個傳統金融行業。它的探索將迫使摩根大通、高盛等傳統巨頭加速其在資產代幣化領域的佈局，從而引發新一輪的金融科技軍備競賽。

2、Robinhood 自身的機遇與估值重構

如果戰略成功，Robinhood 將迎來巨大的發展機遇。

· 成爲 RWA“第一入口”：憑藉其龐大的用戶規模和領先的產品體驗，Robinhood 有潛力成爲連接數萬億美元現實世界資產與加密生態的核心樞紐。它將同時捕獲“代際財富轉移”（84 萬億美元資產將從嬰兒潮一代轉移至千禧一代）和“Crypto Adoption”（加密技術普及）的雙重時代紅利。

· 估值錨點轉變：其估值邏輯正在發生質變。它不再是一個單純受交易量和利率影響的週期性券商，而是一個兼具 SaaS（Gold 訂閱）、金融科技（平臺效應）和基礎設施（公鏈價值）屬性的複合型公司。這種多維度的商業模式將極大地打開其成長天花板，市場對其估值也將採用全新的模型。

3、揮之不去的風險與挑戰

Robinhood 的宏偉藍圖並非坦途，依然面臨三大核心挑戰：

· 監管的不確定性：這是其戰略實現的最大瓶頸。在其向 SEC 的信函中，明確指出了當前監管框架下的諸多障礙，例如：如何界定 RWA 代幣的法律屬性？券商如何滿足數字資產的託管規則（如 Rule 15c3-3）？如何計算數字資產的資本金要求（Rule 15c3-1）？儘管當前美國的政治風向對加密行業似乎更爲友好，但監管政策的任何變動都可能對其業務構成致命打擊。

· 執行與競爭風險：自建 L2 公鏈、整合 Bitstamp、實現全球擴張等計劃，每一步都考驗着 Robinhood 強大的項目管理和執行能力。與此同時，來自 Coinbase、Kraken 等加密原生對手，以及高盛、摩根大通等覺醒的傳統金融巨頭的競爭將異常激烈。“做的人是誰纔是生死關鍵”，Robinhood 必須證明自己不僅有好的想法，更有實現想法的能力。

· 商業模式的內在脆弱性：儘管業務日益多元化，但其收入結構在短期內仍將高度依賴高波動性的交易業務，尤其是加密貨幣。這意味着其業績仍將受到市場週期的巨大影響。如何在追求顛覆式創新的同時，建立更穩健、更可預測的收入來源，是其實現長期健康發展的關鍵。

總結：一張正在繪製的新舊金融衍生圖紙

回顧 Robinhood 的歷程，它不再是那個僅僅依靠“零佣金”和“遊戲化”吸引眼球的“散戶玩具”。它正通過一場以 RWA 和加密技術爲核心的豪賭，試圖從金融體系的邊緣走向中心，成爲新舊金融秩序交界處的“制度設計者”和“基礎設施提供商”。

它瞄準的，早已不是 24 小時交易、即時結算這些表層功能，而是整個資產發行、交易、結算制度的底層重構——將傳統金融中封閉、昂貴、低效的規則，轉化爲一種開放、可編程、可組合的新金融邏輯。

這場變革的成功與否，不僅決定了 Robinhood 自身的命運，也將在很大程度上影響未來十年全球金融市場的演化路徑。對於投資者和市場觀察者而言，Robinhood 已不再僅僅是一個股票代碼，而是一張觀察未來金融形態、充滿無限可能的“衍生圖紙”。波動性將持續存在，而制度套利的空間，纔剛剛打開。