摘要

TradingKey - 我們預計短期內（0-3個月）日元有較高的升值可能性。這一展望主要基於兩大核心因素：首先，美日貨幣政策的分化（美聯儲降息與日本央行加息並行）將支撐日元對美元的匯率；其次，日本債券收益率預計將維持相對高位，進一步強化日元的匯率走勢。從中期（3-12個月）來看，日元對美元可能進入穩定期。從歷史經驗看，日元對美元的大幅升值通常需要滿足以下條件之一：1）美國經濟陷入衰退；2）美國通脹大幅回落；3）美聯儲大幅降息；或4）全球危機加劇日元的避險屬性。展望未來，由於上述條件不太可能出現，日元持續升值的可能性較低。總結而言，日元對美元將先升後平。

來源：TradingKey

*投資者可以通過被動基金（如ETF）、主動基金、金融衍生品（如期貨、期權和掉期）、差價合約和點差交易直接或間接投資於外匯市場。

1.近期外匯走勢

從今年年初至5月初，日元持續升值。這主要是由於美元指數走弱 —— 受特朗普關稅政策及全球 “去美元化” 趨勢的影響，美元指數承壓，間接支撐了日元（圖1）。然而，自5月以來，日元對美元進入相對穩定階段，原因包括多重因素疊加：美日國債收益率差收窄、日本央行加息預期推遲、美英協議簽署，以及中美緊張關係緩和。展望未來，日元將繼續在區間內波動，還是開啓單邊走勢？我們的分析顯示：短期（0-3個月）內，日元極有可能升值；而中期（3-12個月），日元對美元料將再次趨穩。具體分析如下：

圖1：美元兌日元和美元指數

來源：路孚特，TradingKey

*相關資訊請參考2025年6月30日發佈的《日元季節性“黃金七月”預期升溫，日元匯率或重返140？》

2.外匯短期展望

短期來看，我們對日元持看漲態度，這主要由兩大關鍵因素驅動。首先是美日貨幣政策的分化：大米價格高企及服務業通脹持續高漲，已推動日本整體CPI和核心CPI遠高於日本央行2%的目標。高通脹已開始拖累日本經濟增長，導致一季度實際GDP出現負增長。但展望未來，持續的薪資增長有望提振總需求，促進需求-庫存良性循環的形成，這將助力日本經濟增長在未來幾個季度轉爲正增長。在經濟穩健增長與高通脹的背景下，我們預計日本央行將繼續加息，進而支撐日元對美元升值。

其次，貨幣政策正常化有望推動日本政府債券（JGB）收益率維持高位。從理論層面而言，更高的收益率會吸引外資流入，改善經濟預期並轉變風險偏好，進而支撐日元升值。然而在過去十年間，受日本央行長期實施負利率政策影響，日本國債收益率與日元匯率的相關性較弱，甚至有時與理論預期相悖。隨着負利率政策的終結，日本市場動態已重新與理論模型接軌（圖2）。展望未來，日本國債收益率的高企可能進一步推動日元升值。

圖2：日本國債收益率和美元兌日元匯率走勢

來源：路孚特，TradingKey

3.外匯中期展望

日元能否在中期內持續大幅升值？從歷史來看，日元對美元的持續升值通常需要滿足以下條件之一：1）美國經濟衰退；2）美國通脹大幅下降；3）美聯儲大幅降息（以上均會削弱美元）；或4）全球危機強化日元的避險屬性（圖3）。展望未來，儘管美國及全球經濟增速預計放緩，但不會陷入衰退。由於上述條件不太可能兌現，日元持續升值的可能性較低。此外，從中期視角，美國經濟前景走弱將拖累全球增長。鑑於美元和日元均屬於避險貨幣，全球經濟放緩可能對兩者形成支撐，促使日元兌美元匯率在區間內保持穩定。

圖3：導致日元大幅升值的外部因素

來源：路孚特，TradingKey

*如需瞭解更多支持我們外匯市場觀點的經濟形勢與展望，請參閱下文宏觀經濟章節。

4.宏觀經濟

日本經濟目前正面臨高通脹這一巨大挑戰。就總體消費者價格指數（CPI）而言，儘管這一通脹指標已從今年年初的4%有所回落，但最新的5月數據仍高達3.5%，遠高於日本銀行設定的2%目標。其主要驅動因素是大米價格的飆升 —— 即便政府採取了釋放緊急大米儲備、改革流通體系等措施，米價仍較上年翻倍有餘。與此同時，剔除能源和食品的核心CPI自2月起持續上漲（圖4.1）。這一漲幅在很大程度上歸因於工資增長推動核心服務業價格攀升。

高通脹已對日本經濟增長產生顯著影響。儘管私營部門收入有所增加，但受持續物價上漲擔憂及未來不確定性的驅動，個人消費下降了0.5%。此外，全球需求疲軟加上貿易緊張局勢，導致日本出口近期出現下滑。再加上製造業增速放緩和投資減少，這些因素共同導致第一季度實際國內生產總值（GDP）同比負增長（圖4.2）。展望未來，我們對日本宏觀經濟前景仍持樂觀態度。預計政府持續投放緊急大米儲備將緩解通脹壓力，加之工資持續增長，這將推動家庭實際收入提升。收入增加將支撐總需求上升，維持補庫存週期。通過這種良性的需求-庫存循環，日本經濟增長有望在未來幾個季度轉爲正增長。

自日本央行於2024年3月結束負利率政策以來，其已累計加息60個基點（圖4.3）。2025年6月17日，該央行將政策利率維持在0.5%，並宣佈從2026年4月起，將資產負債表縮減速度從每季度4000億日元降至每季度2000億日元。儘管這一舉措看似偏鴿派，但我們認爲該政策不太可能持續。鑑於通脹仍高於目標水平且經濟前景相對樂觀，我們預計日本央行將轉向鷹派立場，於2025年第三或第四季度重啓加息週期。

圖4.1：日本消費者物價指數（%，同比）

來源：路孚特，TradingKey

圖4.2：日本實際GDP（%）

來源：路孚特，TradingKey

圖4.3：日本央行政策利率（%）

來源：路孚特，TradingKey

原文鏈接