智通財經APP獲悉，摩根大通近日發布研報分析殼牌(SHEL.US)2025年二季度業績，受交易逆風衝擊，預計該公司每股盈利(EPS)將下降兩位數百分比，現金流表現相對較好但仍難阻股價滯後。該行還提到，交易疲軟具備行業共性，或將影響其他巨頭。雖然該行認為殼牌二季度將表現不佳，但因投資邏輯具有韌性與槓桿優勢，維持「增持」評級。周一，殼牌也發布業績預警，稱其第二季度天然氣和石油交易業績將顯著低於前三個月。

觀點：交易疲軟，EPS無疑將下滑

該行認為，當前交易非常疲軟，每股收益修正無疑將向下。該行在第二季度業績公布前的戰術性觀點中，預計淨利潤為44億美元，扣除營運資本/衍生品前的經營現金流為104億美元。在行業層面，該行認為交易是一個「盲點」，煉油業務的收益可能好壞參半。

儘管殼牌本季度的運營/單位成本表現符合預期，但業績的關鍵結論在於，交易逆風的嚴重程度超過了該行初始預期。與摩根大通此前預期相比，綜合天然氣和下游業務的按月降幅全面且顯著，已降至平均水平下限以下。

該行並未對殼牌本季度表現給出正面評價，這仍將導致市場共識修正出現兩位數的百分比降幅，其中下游業務是主要拖累：化工與產品業務的收益「低於盈虧平衡點」，而摩根大通此前的預期為6億美元。

美國莫納卡化工廠的停產加劇了交易的疲軟，這意味着在不考慮其餘業務市值變動的情況下，集團淨利潤初步將減少15%。現金流表現似乎將優於每股收益，例如合併營運資本/衍生品的中點為增長25億美元，這將對現金分配構成支撐。

該行強調，由於地緣政治引發的波動性既影響風險偏好，也影響利潤率，交易指引對整個行業及主要公司都有不利影響，而非僅限於殼牌。考慮到這一點以及12-18個月內強勁的交付能力，儘管第二季度的表現無疑令人失望，但該行對殼牌的「增持」評級反映了該行的觀點，即其投資邏輯具備行業內領先的多季度韌性和中期槓桿平衡能力，這將改善自由現金流的風險回報，在每桶65美元的油價下，2026年自由現金流收益率為9.6%。

值得關注領域

1)交易與優化業務方面，綜合天然氣和下游業務按月均顯著走弱;與此相對的基準是第一季度綜合天然氣按月持平，第一季度下游石油交易按月顯著上升;2)運營方面，上游和綜合天然氣表現穩健;化工/莫納卡是唯一的不及預期之處：

i)化工與產品業務按月可能顯著下降，原因是化工行業背景依然溫和，以及莫納卡工廠的非計劃維護。利用率為68%-72%，而此前為74%-82%。公布的煉油利潤率為每桶8.9美元，未考慮新加坡業務的處置;按同口徑計算，改善較為溫和，為每桶7.5美元;

ii)綜合天然氣產量900-940千桶油當量/日，液化天然氣產量640-680萬噸，均達到指引;iii)上游產量1660-1760千桶油當量/日，中點較此前指引上調約50千桶油當量/日(摩根大通預期為1659千桶油當量/日);iv)營銷業務收益預計按月上升(與摩根大通預期的11億美元一致);

3)經營現金流。已繳稅款28億-36億美元(第一季度為29億美元)。營運資本-10億至-30億美元(摩根大通預期+15億美元);衍生品-10億至-30億美元(摩根大通預期無);4)成本。運營支出按月基本持平，綜合天然氣的折舊、損耗及攤銷(DDA)預計較高(14億-18億美元，第一季度為14億美元)，可能因完成Pavilion液化天然氣收購所致。

小摩在報告中還提到這對市場共識的潛在影響，每股收益修正預計將出現兩位數百分比的大幅下調，主要受綜合天然氣/液體交易與優化業務以及化工與產品業務表現疲軟拖累。

而在同業關聯影響方面，該行認為，1)綜合天然氣/液化天然氣以及石油交易與優化業務的數據表現疲弱，反映出全行業的動態，也與英國石油公司(BP.US)等其他巨頭相關。該行此前指出，增持評級的道達爾能源公司(TTE.US)，可能是第二季度經營現金流最具韌性的超級巨頭;2)基礎煉油利潤率按月僅略高於每桶1美元，並非殼牌在新加坡資產處置前公布的更高數據。