（轉自：研報虎）
離境退稅業務有望放大境外客流紅利。公司在三亞國際免稅城一期的有稅商店，已開通境外旅客辦理離境退稅。同時6月開業的廈門市內免稅店，增設了國潮專區，精選國潮香化、醇香美酒、生活美學等核心品類，也成功落地離境退稅「即買即退」。未來來華的境外旅客，有望在公司更多線下門店享受免稅+離境退稅的一站式購物便利。
天津雙店落地在即，渠道擴張持續兌現。中免天津國際郵輪母港出境免稅店將於7月開業，涉酒類、香水美妝、精品百貨、特色食品等核心品類。而天津市內免稅店也進入籌備衝刺階段，預計於2025年底正式運營。同時響應「國潮出海」的國家號召，打造國貨精品、老字號、非遺有稅區域。
體驗業態創新加碼，助力增強客流粘性。目前公司邀請泡泡瑪特在三亞國際免稅城設立了快閃店，之前的2024年度中免年終盛典活動，公司也攜手泡泡瑪特熱門IP星星人同消費者進行互動。海口美蘭機場免稅店創新推出「免稅盲盒」，海口日月廣場免稅店與海南省中醫院跨界攜手，創新「健康養生+免稅購物」的特色消費場景。未來，公司將進一步通過「實體場景+IP聯動+社交運營」三軌並行來發掘市場消費潛力，打造沉浸式、社交型體驗。
25Q2銷售有望築底企穩，中報業績修復可期。公司25Q1收入167.46億元/按年10.96%，歸母淨利潤19.38億元/按年-15.98%，扣非歸母淨利潤19.36億元/按年15.81%。參考海口海關數據，25Q1海南離島免稅購物額為113.1億元/-11.4%，我們預計中免海南銷售降幅接近。但1-5月海南離島免稅購物額152.9億元/-9.6%/降幅收窄，我們預計25Q2中免海南銷售也有望築底略回暖。
盈利預測與投資建議
我們預測公司2025–2027年EPS分別為2.24/2.60/3.10元(原2025/2026年預測值為4.23/4.87元)。由於離島免稅銷售恢復節奏偏慢、客流復甦不及預期，我們下調了收入增速預期，同時調整了毛利率假設並上調了費用率假設。我們採用DCF絕對估值法，給予公司目標價67.24元，維持「買入」評級。
風險提示
1)政策落地不及預期風險；2)國際航線恢復節奏放緩；3)市內免稅店盈利周期拉長；4)客單價提升可持續性不足；5)費用管控不達預期影響利潤修復節奏。