三次IPO折戟,麥德龍怎麼了?

投資界
07-09

原標題:三次IPO折戟,麥德龍怎麼了?

2025年6月30日,麥德龍供應鏈有限公司(下稱“麥德龍供應鏈”)遞交給港交所的招股書失效,標誌着,麥德龍供應鏈第三次衝擊IPO的努力,再次以鎩羽而歸告終。

這已是麥德龍供應鏈在過去五年裏,第三次衝擊港股上市失敗。

幾乎每隔一兩年,這家從德國遠道而來的巨頭,都會重新整裝待發,滿懷希望地遞交一份招股書,然後又被現實按下暫停鍵,悻悻而歸。

一連串的上市失利背後,不只是財務報表裏的盈虧、負債率與現金流的冷冰冰數字,它更像是一面鏡子,映射出外資傳統零售巨頭在中國市場的起伏、變革和被收購後的陣痛。

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從“歐洲超市之光”到中國市場的B端王 者

麥德龍(METRO)誕生於1964年德國杜塞爾多夫,首創“現購自運”(Cash & Carry)模式,瞄準企業客戶、餐飲酒店和小商戶等B端用戶,憑藉大包裝、低價格、高效率的倉儲式批發理念,風靡歐洲。

1996年,麥德龍進入中國上海,成爲第 一批以“會員制+B2B模式”打開中國市場的外資零售商。

彼時,家樂福沃爾瑪剛剛入華,麥德龍憑藉對食品安全的高標準和高性價比,很快在北上廣深等一線城市打出名聲。

2008年,麥德龍中國銷售額高達126億元,單店年均銷售額達到3.3億元,僅次於大潤發,超越了當時風頭正勁的家樂福和沃爾瑪,堪稱“歐洲超市之光”在中國市場的成功樣本。

然而,巔 峯並沒有持續太久。2010年前後,1688等B2B電商平臺崛起,餐飲、小商戶等B端客戶逐漸開始在線採購。

與此同時,C端消費習慣也發生巨大轉變,淘寶、京東拼多多等平臺迅速崛起,傳統零售巨頭不得不重新審視自身定位。

面對變化,麥德龍開啓了漫長而曲折的轉型之路:從只做B端到嘗試C端零售,推出“麥德龍之友”會員卡,再到試水O2O和B2C服務,每一步都小心翼翼,但每一步似乎都沒能走出困境。

一個巨大的轉變是,物美接手了麥德龍。

2019年,物美集團宣佈收購麥德龍中國80%的股份,交易價值高達19億歐元(約148億元人民幣)。對當時的物美來說,拿下麥德龍意味着補足其在高端食品安全標準、供應鏈整合和B端市場的短板。

從技術上看,這是一場“雙贏”操作:麥德龍保留德方主導的食品安全體系,繼續堅持高標準,並引入物美旗下的多點Dmall進行數字化改造,以此來補足自身的線上短板;而物美則利用麥德龍在B端市場的優勢,實現補鏈、拓客與品牌溢價。 

然而,現實遠比賬面上的數字複雜。麥德龍與物美“綁定”得愈加緊密,逐漸形成了高度依賴性的生態鏈。招股書顯示,2021-2023年,麥德龍供應鏈對物美集團的收入佔比穩定在61%以上,前五大客戶貢獻的收入超過總營收的60%,其中物美一家常年貢獻近一半。

這種“依附式成長”在一開始被視作穩健發展的保障,但卻成爲後來頻頻折戟資本市場的致命傷。

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三次IPO折戟:爲何一次又一次被拒之門外?

第 一次,是2021年3月,物美科技打包旗下物美超市業務及麥德龍中國資產向港交所提交IPO申請,但因爲業務獨立性存疑、高額關聯交易以及持續經營能力不足,止步於聆訊階段。

可以說,麥德龍供應鏈的“前身”即是物美科技。

第二次,是三年後的2024年6月,物美科技剝離了旗下以物美及麥德龍品牌經營的零售業務後,更名爲麥德龍供應鏈,並再次向港交所遞表。

這一次嘗試更突出供應鏈解決方案的獨立性,但因6個月內未能完成上市流程,到2024年12月,招股書“過期”失效,希望再次落空。 

第三次,是2024年12月30日,麥德龍供應鏈再次更新招股書,新增2024年上半年業績,試圖打動市場。然而,截至2025年6月30日,招股書再次失效,三度叩門,三度敗北。

這不禁讓人唏噓,資本市場並非冷血,它只會爲“確定性”買單。麥德龍供供應鏈缺的就是確定性。

三次IPO折戟背後,是資本市場對其商業模式存在疑慮。

首先,麥德龍供應鏈過度依賴物美集團的業務模式,使投資者質疑其持續盈利能力與抗風險能力。

根據麥德龍供應鏈的招股書,2021年至2023年,來自物美集團的收入分別佔總收入的61.5%、62.3%及62.0%。這意味着麥德龍前五大客戶貢獻收入佔比超60%,其中最 大客戶物美集團佔比常年維持在40%-50%之間。

截至2024年7月,麥德龍供應鏈主要爲物美集團的99家麥德龍門店、342家物美超市門店、287家物美便利店提供零售商配送解決方案。

過度對物美的“依賴”是把雙刃劍。雖然短期內可以獲得物美業務的輸血,提供穩定的收入起初,但從長期看,卻制約了麥德龍供應鏈業務的發展。

關聯收入高企,不僅意味着議價能力受限,更意味着一旦物美集團收縮、調整策略,麥德龍供應鏈就將陷入動盪。

其次,除了結構性依賴,麥德龍供應鏈還面臨嚴峻的盈利困局。2021-2023年,公司淨利潤分別爲3.32億元、-4.71億元、2.53億元;2024年1-7月,經調整淨利潤僅5880萬元,同比下降63%。2024全年,公司預計將錄得淨虧損。

最後,毛利率更是一路下滑,從20%以上跌至2023年的約10%,淨利率長期徘徊在1%上下。在零售供應鏈這個“苦生意”裏,靠“跑量”彌補“低毛利”的打法本就風險極高,更何況大客戶自我收縮的背景。

從客戶結構看,雖然麥德龍供應鏈宣稱已開始爲中國17家區域零售商提供配送解決方案,但截至2024年7月,獨立第三方客戶的收入僅230萬元,佔比不足0.2%,幾乎可以忽略不計。

此外,再看行業大勢。2024年,線上零售額佔社會零售總額比重已達31.8%,較2010年提升了28.5個百分點。以山姆、Costco爲代表的會員制超市正加速跑馬圈地,山姆中國多家門店年銷售額已突破5億美元;零食量販、社區團購、新零售前置倉,也在不斷蠶食傳統商超和供應鏈市場的份額。

同時,傳統線下門店自2023年以來持續收縮。2024年前7個月,物美集團減少24家超市門店、17家便利店。對麥德龍供應鏈來說,這意味着基礎盤的流失與未來訂單的不確定性加劇。

3

寄望於“禮品生意”與數字化轉型,能否突圍?

面對巨大的結構性風險,麥德龍供應鏈也進行了一系列調整和變革。

早在2004年,麥德龍就啓動了福利禮品業務,2017年推出“麥福禮系統”,提供線上線下一體化解決方案。2021-2023年,福利禮品業務年收入穩定在30-39億元之間,佔總收入約14%,2024年1-7月收入爲22.82億元,繼續保持增長。

“麥福禮”在企業食堂、政府機關、金融機構等B端市場逐漸積累了規模效應,客戶的年購買頻率從2021年的6.5次增長到2023年的11.4次。隨着中國商業福利和禮品市場規模預計到2028年達到2469億元,這塊業務被視爲麥德龍未來的一線生機。

除此之外,麥德龍還嘗試通過食品服務及配送、團餐、商品批發等多元化業務佈局來降低對物美的依賴。2023年,食品服務及配送業務收入爲35.2億元,佔總營收的14.2%;商品批發業務收入爲19.37億元,佔7.8%。

然而,這些“增量”業務仍未能彌補“存量”萎縮帶來的衝擊。數字化轉型雖被反覆提及,但截至2023年,線上到家服務佔比僅約5%,自有品牌滲透率低、差異化不足,線下門店數字化改造也處於緩慢爬坡階段。

如果把麥德龍供應鏈放在更大的行業背景中來看,會發現它並不是一個孤例,而是中國傳統零售企業轉型困境的一個典型縮影。

過去十年,中國零售市場經歷了劇烈的洗牌:線上零售的極速崛起、消費需求的多樣化、即時零售與前置倉模式的普及、社區團購的野蠻生長,每一次新趨勢都是一輪血雨腥風。

在這樣的市場邏輯下,傳統零售企業如果無法快速自我革命、從貨架思維切換到供應鏈科技思維、從單一利潤依賴切換到多元增長曲線,很快就會被捲入衰退的漩渦。

麥德龍供應鏈之所以三戰IPO皆敗,根本原因不在於一次招股書的失效或一個季度利潤的盈虧,而在於它所代表的傳統模式尚未找到能讓資本市場信服的“未來故事”。

一方面,過度依賴大股東、關聯交易密集,意味着其獨立性與抗風險能力被嚴重質疑;另一方面,面對線上化、會員制、數字化等新模式,它的推進速度、戰略穩定性和業務創新力度都不足以贏得市場信任。

未來,麥德龍供應鏈的出路,首先要解決的就是擺脫對物美的高度依賴。2024年開始的“獨立第三方客戶”戰略是第 一步,但從目前收入體量來看,這條路仍然任重道遠。

其次,必須大力發展高毛利、可持續增長的業務,比如福利禮品、團餐、以及更有差異化競爭力的自有品牌產品。通過更靈活的供應鏈管理與數字化選品系統,形成對企業客戶和小B端用戶的核心粘性。

再次,要持續優化現金流和資本結構。公司資產負債率自2021年以來始終超過100%,長期資不抵債,新增的優先股贖回負債、物業折舊和高昂的財務成本,都讓麥德龍供應鏈幾乎沒有喘息空間。想要贏得資本市場認可,健康的財務狀況是基礎。

最後,如何與整個“物美系”協同發展,也是一把雙刃劍:一方面可以共享資源、技術和客戶,另一方面也使得外界對其獨立性的疑慮持續加深。

張文中和多點Dmall的成功上市,或許能給麥德龍提供一些外部背書,但從根本上看,供應鏈本身的自我造血能力纔是決定成敗的核心。

在資本市場,最終能讓人掏錢下注的,只有確定性和未來可見的增長邏輯。

麥德龍要做的,並不僅僅是“講好故事”,而是要把故事落到實處,變成真實可感的用戶體驗、可持續的財務表現和可以驗證的市場拓展能力。

畢竟,第四次IPO也許很快就會來。但如果不真正解決核心問題,遞再多次表,迎來的也將會是另一次折戟。

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