7月11日,中國平安(601318/02318)A股股價一度衝至59.02元,創下年內新高,年內累計上漲達12.8%,明顯優於同期上證4.8%的漲幅。
中國平安股價不斷走高絕非偶然,除了負債端的改革已見成效外,在投資端通過增配高股息股權增厚投資收益,資產處理的歷史包袱也在減輕,再疊加穩定的分紅和低估值,中國平安正在迎來戴維斯雙擊時刻。
地產敞口已大幅下降
如果從負債端看,中國平安壽險近兩年已經走出低谷,但公司股價相對弱於同業,其中一個主要原因是:公司報表利潤受其他資管板塊減值拖累(很大一部分來自地產敞口)。根據公司年報,2024年公司資產管理業務的歸母營運利潤爲-119億元,是拖累公司整體利潤增速的關鍵。
不過,隨着近幾年地產資產減值的處理,以及投資方向轉變導致地產頭寸的減少,其對公司利潤的拖累已大幅減少,後續有望輕裝上陣。而且,2024年資管業務的虧損比2023年大幅收窄43%,減少約81億元。
數據來源:公司年報
《財中社》發現,公司不動產在投資組合中的比重已明顯下降,而且結構優化爲以物權投資爲主。截至2024年12月31日,公司保險資金投資組合中不動產投資餘額爲2025.2億元,在總投資資產中佔比3.5%。該類投資以物權投資爲主(包含直接投資及以項目公司股權形式投資的持有型物業),採用成本法計量,在不動產投資中佔比81.7%,主要投向商業辦公、物流地產、產業園、長租公寓等收租型物業,以匹配負債久期,貢獻相對穩定的租金、分紅等收入,並獲取資產增值。而在2021年時,公司保險資金投資組合中不動產投資餘額爲2161.4億元,在總投資資產中佔比爲5.5%,其中物權在不動產投資中佔比僅爲46.5%。
數據來源:公司年報、中泰證券研究所
此外,平安信託的自營資產和信託資產的房地產業務佔比近年來也大幅下降。平安信託自營資產分佈中,房地產業資產分佈金額於2020年達到頂峯,金額爲59.3億元,在自營資產佔比爲17.2%。此後持續下降,2024年房地產業分佈金額降至14.1億元,自營資產佔比4.5%。中泰證券在研報中指出,在平安信託的信託資產分佈中,房地產業資產分佈金額及佔比在2017-2019年期間整體呈上升趨勢,在2019年後持續下降,截至2024年末,房地產信託資產佔公司整體資產管理規模的比重僅約0.6%。
增配高股息股權,增厚投資收益
市場對中國平安的另一層擔心是:在利率中樞下行趨勢下,投資收益率將不斷承壓,從而產生利差損。《財中社》注意到,公司2022-2024年平均淨投資收益率爲4.2%,明顯低於2015-2024年平均5%的水平。
數據來源:公司年報
正基於此,中國平安下調了投資回報假設。基於對宏觀環境和長期利率趨勢的綜合考量,公司於2024年審慎下調壽險及健康險業務內含價值長期投資回報率假設至4.0%、風險貼現率至8.5%/7.5%。
投資回報率假設的下調雖然對公司內含價值具有一次性的負面影響,從而影響到估值,但這也意味着,只要未來中國平安的投資收益率能穩定在4%以上,就不會產生利差損。
中國平安在2024年度業績發佈會上表示沒有利差損的擔憂。中國平安的存量資產受益於其穩健的配置戰略,積累了很多高收益的長久期債券和高分紅的股權資產,這部分收益顯然成爲了公司財務的“壓艙石”。 此外,配置高股息、高分紅的股票也幫助平安進一步增強了其資產端的收益能力。
今年以來,中國平安多次舉牌主要高股息的商業銀行H股。按照當前的股價測算,今年舉牌的招商銀行H、農業銀行H和郵儲銀行H的股息率均在4%以上。而且多年前公司就已在較爲低估時佈局了工商銀行H和建設銀行H。也就是說,這些銀行股的每年分紅足以覆蓋4%的投資回報率假設。
數據來源:中國保險業協會
2024年公司股票投資達4373.8億元,比2023年大幅增長約50%,其佔投資組合的比重爲7.6%,也比2023年明顯提升1.4個百分點。由於公司的股票配置在同業中不算高,再加上政策上放寬了險資持有股票的約束,預計未來公司仍會不斷增配高股息的股權,從而夯實投資收益。
分紅穩定,有望迎來公募欠配行情
中國平安極爲注重股東回報,現金分紅連續13年保持增長,2024年全年累計每股派息達2.55元/股,同比增加5%。而且,公司的分紅以歸母營運利潤作爲基準,穩定性更高,2024年現金分紅佔歸母營運利潤的比例達37.9%。由於營運利潤以淨利潤爲基礎,剔除短期波動性較大的損益表項目和管理層認爲不屬於日常營運收支的一次性重大項目及其他,平抑短期投資波動,給予投資者更爲穩定的分紅預期。
按照58元的股價計算,中國平安A的股息率達4.4%。由此可見,中國平安股票本身就具備高股息特徵。
數據來源:公司年報
2025年5月,《推動公募基金高質量發展行動方案》發佈,公募基金欠配的板塊和個股有望迎來資金增持行情。
中泰證券在研報中指出,中國平安A股欠配嚴重,欠配金額335.1億元,欠配比例差爲-1.45%,在內地與中國香港上市的所有個股中欠配最高。