2025年上半年，全部金融期權總成交量6.9億張、日均成交量639.08萬張，總成交額5894.4億元，日均成交額54.57億元，日均持倉量842.2萬張，日均成交量、日均成交額及日均持倉量相比2024年同期漲跌幅分別爲-3%、5%和2%。

中證1000指數期權市場份額大幅提升

分品種上看，代表中小盤的滬500ETF期權、中證1000指數期權、華夏科創50ETF和創業板ETF期權成交額相比2024年同期均有不同程度上漲。其中，華夏科創50ETF期權增長最爲明顯，日均成交額增量達42.09%，代表大盤指數的上證50ETF期權、300ETF期權等成交額有不同程度回落，日均成交額相比2024年同期大幅下降5%至53%不等。

單從二季度觀察，各期權日均成交額相比一季度均有15%至60%不同程度的下滑。其中，上證50指數、滬深300指數和中證1000指數期權環比分別下降24.02%、29.6%和19.02%。

市場份額上，二季度中證1000指數期權市場份額繼續提升，佔比高達36.13%，南方中證500ETF期權次之，佔比爲22.12%，其餘期權市場份額均不足10%。市場整體更偏愛交易中證500和中證1000中小盤指數類的期權，這與中小盤指數彈性更大有關。

中期需警惕波動率再度脈衝

上半年各期權隱含波動率在絕大多數時間均呈現震盪回落走勢，清明節後在美國徵收“對等關稅”的影響之下，各期權隱含波動率出現了大幅拉昇。其中，IO和MO期權隱含波動率分別最高觸及50%和70%附近，其後便開啓漫長的震盪回落之旅，最低分別回落至12.7%和17.6%，前者幾乎是上市以來最低水平。

從季節性走勢看，與往年一季度波動率往往出現局部高點所不同的是，上半年隱波高點出現在4月初。從與過去5年同期對比觀察，目前隱波仍處於較低水平，預計下方空間整體較爲有限。

需要注意的是，在6月底至今市場的上行過程中，儘管隱波出現了局部回升，但其持續性相對標的指數明顯更弱，顯示在經歷市場情緒的局部影響後，期權市場仍更願意以震盪上行思路進行定價，指數短期向上加速的概率不高。

對比隱含波動率與標的歷史波動率，我們發現，上半年IO期權平值隱波與30日曆史波動率之差波動範圍在-10%~30%，MO期權平值隱波與30日曆史波動率之差波動範圍在-20%~35%。其中，波動範圍的擴大主要集中在二季度。

從隱波溢價率波動重心上看，一季度和二季度IO期權平值隱波與30日曆史波動率之差均值分別爲1.74%、-1.1%，MO期權則分別爲1.74%、-4.58%，顯示一季度整體是有利於期權賣方的時間段，但二季度整體對期權賣方並不友好。

站在當前時點，隨着期權隱波不斷下行，滬深300指數和中證1000指數期權隱波分別回落至13%和18%，該值均處於過去一年5%分位以下歷史極低水平。然而，兩者相對30日曆史波動率的溢價仍舊在3%以上，高溢價下短期隱波將呈現低位震盪格局。

對中期而言，波動率觸及極致低位後，再度出現局部脈衝是遲早的事情。7月至8月是波動率易於放大的時間段，未來一段時間亦面臨7月中央政治局會議召開、中美關稅談判節點等重大事件，期權賣方需要警惕該時間段升波的可能。

經典期權策略回顧

看跌期權賣方收益情況

假設長期被動賣出MO當月看跌期權（平值和實值2%三種情形），持有到期後自動換月。

從上半年績效回測曲線上看，平值和實值2%看跌期權賣方在上半年均能夠有效跑贏標的指數，絕對收益分別爲7.08%和8.56%，跑贏中證1000指數0.39%和1.87%，且歷史最大回撤明顯下降。儘管如此，相比直接持有中證1000股指期貨多單高達8.75%的超額收益，仍舊較爲遜色。

圖爲2025年上半年賣出看跌期權收益曲線

雙賣策略收益情況

假設同時賣出等量當月虛值2%的看漲和看跌期權，持有到期後自動換月。

從各指數期權雙賣策略績效上看，IO和HO期權雙賣策略在絕大多數時間表現均相對穩定。在不帶任何槓桿條件下，上半年分別獲得8.99%和5.95%的絕對收益，但清明節後兩者均遭遇了較大回撤。從淨值遭遇回撤後的修復速度上看，HO期權修復速度更爲迅速，表現亦更加穩定，這點與2024年基本類似。

對MO期權而言，其在上半年多數時間表現並不穩定，遭遇的回撤相比IO和HO期權更大，從長期看其並不適合雙賣類期權策略。因此，從長期來看，若投資者擇時能力不強，在波動率交易中建議選擇表現更爲穩定的上證50和滬深300指數期權進行操作。

圖爲2025年以來HO期權雙賣策略淨值曲線

上半年金融期權市場活躍度分化依舊明顯，二季度相比一季度流動性出現明顯下滑。中證1000指數期權市場份額佔比最高，達36.13%；南方中證500ETF期權次之。市場整體更偏愛交易中證500和中證1000中小盤指數類期權。

目前滬深300指數和中證1000指數期權隱波均已回落至過去一年5%分位以下歷史極低水平，中期中性賣方需防範波動率的再度脈衝。

策略上，看跌期權賣方在上半年能夠跑贏標的指數，但深度貼水環境下相比直接持有股指期貨多單仍顯遜色。IO和HO期權雙賣策略在絕大多數時間表現相對穩定，且在遭遇回撤後淨值修復速度相對MO期權更快，下半年波動率若出現局部脈衝，利用IO期權雙賣策略做空波動率依舊值得考慮。（作者單位：國聯期貨）