2季度流水符合預期，管理層重申全年指引：根據公司公告，2025年2季度安踏/FILA/所有其他品牌分別錄得低單位數/中單位數/50-55%的同比流水增長，符合預期。儘管行業競爭激烈，管理層仍然維持全年各品牌的增長指引(安踏/FILA/所有其他品牌同比增長高單位數/中單位數/30%+)。我們維持對未來三年的收入預測大致不變，但考慮到行業折扣力度，略微下調未來三年的利潤率預測。我們預期2025-27年公司淨利潤爲134.1-165.4億元人民幣，基於2026年20倍市盈率，給予目標價110.20港元，維持買入評級。我們仍然視安踏爲運動品行業的首選公司，我們相信安踏公司的多品牌策略、穩健的運營能力可以幫助公司持續錄得優於同業的業績表現。

安踏品牌銷售勢頭放緩，下半年線上渠道有望改善：安踏品牌2季度流水恢復勢頭環比1季度略微放緩(1季度流水增速同比高單位數)，略低於預期。主要受到1)線下渠道的短期調整，公司正在推動加盟商門店升級，“關小店開大店”；2)線上渠道期內承壓，618期間行業折扣加劇影響增長。截至2季度末，安踏品牌庫銷比約爲5個月，折扣率保持在合理水平。管理層預計下半年電商渠道有望恢復，維持安踏品牌全年高單位數增長指引。我們看到安踏品牌的新業態門店仍在優化當中，我們期待冠軍店、超級安踏等店型未來更好的店效表現，有望推動線下渠道的發展。

FILA品牌恢復趨勢穩固，其他品牌繼續高速發展：FILA2季度錄得中單位數流水增長，符合公司預期。庫存方面，公司策略性地加大了電商渠道的折扣力度(同比加深2個百分點)以優化庫存，截至2季度末FILA品牌的庫銷比改善到5個月的水平。迪桑特、可隆延續高速增長，勢頭不減，2季度分別錄得了同比40%+/70%+的高增速；同時，新收購品牌Maia Active在2季度也取得了30+%的同比增速。這持續驗證了公司的多品牌運營能力。