公司近況

公司當前聚焦顧客和員工體驗優化，或導致利潤短期承壓，但我們估計在暑期旺季帶動和經營管理改善下7 月海底撈翻檯已同比轉正，建議持續關注後續翻檯趨勢。此外建議關注新品牌和加盟進展。

評論

提升對顧客和員工投入致利潤短期承壓。今年以來公司觀察到內部經營管理質量有所下滑，因此當前聚焦改善顧客和員工體驗，進而導致利潤率短期承壓。在顧客層面，公司踐行“不一樣的海底撈”理念，打造多元場景門店、推出鮮切類等差異化產品並恢復小料臺的牛肉粒/冰粉等產品供應（但上述產品調整或增加物料損耗）；今年以來公司也加強品牌營銷投入（如邀請代言人和進行IP 聯名合作）以吸引消費者。在員工層面，公司自Q2 開始加大員工福利投入、合理優化排班和考覈，以提升員工工作幸福感和歸屬感，進而激勵員工更好服務顧客。我們預計上述措施或對短期利潤率造成負面影響，如產品調整及牛肉價格上漲或導致毛利率同比下滑，而員工福利投入或導致員工成本費用率同比提升。

7 月至今翻檯同比轉正，建議持續關注經營調整措施對翻檯的提振效果。

1H25 受去年同期高基數、消費環境壓力及經營管理質量有所下滑等因素影響，我們估計海底撈品牌翻檯率同比下滑高單位數百分比。但在暑期旺季和上述一系列調整舉措帶動下，我們估計7 月至今海底撈翻檯率已恢復正增長，建議持續關注翻檯改善進展。考慮公司具備較強組織迭代能力，且歷史上也曾實現困境反轉，我們仍看好公司長期可持續發展。

關注紅石榴計劃和加盟進展。新品牌方面，我們預計焰請烤肉門店6 月底約70 家、年底或達到約100 家；當前公司計劃提升現有門店服務質量並適當放慢開店速度。此外公司目前進一步明確新品牌發展模式（包括上市公司全資持有、上市公司與內部新品牌創始人合資、上市公司與外部品牌合資、上市公司收購新品牌等），有望充分調動內外部資源並激發員工創業積極性，建議持續關注新品牌規模化拓店進展。此外，海底撈品牌加盟業務穩步推進，我們估計1H25 約25 家直營店轉加盟、6 月底加盟店約41 家。

盈利預測與估值

考慮公司優化顧客和員工體驗致利潤短期承壓，我們下調25 年/26 年歸母淨利17%/12%至41.5 億元/48.1 億元。當前股價對應25 年/26 年17/15 倍P/E。維持跑贏行業評級，下調目標價18%至 16 港元，對應25/26 年20/17 倍P/E，上行空間15%。

風險

經營管理改善不及預期；開店低於預期或關店超預期；新品牌發展受阻。