文 | 樓股巷

7月的上海土地市場暗流湧動。虹口北外灘119街坊舊改地塊與楊浦新江灣地塊，這兩宗黃金地段項目正在上海聯交所掛牌尋找合作方。市場傳聞，一個名爲”而今資本”的新平臺正積極參與洽談。這個成立僅10個月的資本機構，背後掌舵者正是融創中國董事長孫宏斌。

就在數週前的6月30日，這位消失於公衆視野已久的地產梟雄現身融創股東周年會。面對投資者”最困難時期是否已過”的提問，他斬釘截鐵回答：“肯定的。”

快槍手老孫似乎又要出手了。只是這一次，他押注的不再是揮金如土的併購盛宴，而是輕資產代建這門”慢生意”。

01快槍手的慢轉身，轉戰不良資產

成立不足一年的而今資本，在融創體系內堪稱”異類”。這家由孫宏斌舊部王鵬操盤的公司，與母體保持着精妙的安全距離：團隊從融創離職獨立辦公，項目原則上不觸碰融創內部資產。

公開資料顯示，而今資本的模式清晰而剋制：一手牽資本（引入貝恩投資、高瓴等機構），一手挖資產（聚焦一二線城市不良項目），最後由兄弟平臺”而今管理”負責操盤。三方形成閉環的”不良資產+代建”模式。

“傳統AMC收購債權賺金融差價，而今資本則直抵底層資產。”知情人士透露其獨特性，”好比一個不良資產包有10個項目，他們只挑其中5個有盤活價值的，重新定位建造銷售。”

這種精耕細作的操作，與孫宏斌昔日風格大相徑庭。要知道，這位曾創下一年13筆併購、耗資445億元的”併購狂人”，最擅長大開大合。而今資本成立近十月卻未落地一單，足見輕資產生意的耐心考驗。

上海舊改項目的洽談，成爲檢驗孫宏斌轉型決心的試金石。若成功入局，他將以純代建方身份參與開發——不佔股、不出資，僅輸出品牌與管理。這種”零槓桿”模式，對習慣高週轉的融創系而言不啻爲革命。

02高速狂奔的“速度與激情”

孫宏斌對速度的迷戀刻在基因裏。從聯想少帥到階下囚，從順馳狂飆到融創崛起，其商業生涯始終在油門與懸崖間遊走。

1994年借柳傳志50萬元創辦順馳時，他就展現出驚人的爆發力。2004年順馳以127億元銷售額登頂行業，代價是資金鍊瀕臨斷裂。當土地款償付危機爆發，孫宏斌不得不在2007年將順馳賤賣給路勁基建。

融創時期的故事更爲跌宕。2016年成爲關鍵轉折點：公開市場拍地567億元，併購支出445億元，全年耗資超千億。”土地越來越貴，融創不會再公開拿地了。”孫宏斌彼時的宣言，預示其”併購拿地”戰略的極致化。

這種模式曾創造奇蹟：通過收購融科智地、萬達文旅等資產包，融創迅速完成全國化佈局。高槓杆撬動的高增長，在房地產黃金時代堪稱完美策略。當行業年銷售突破10萬億天花板，孫宏斌堅信”資源將向大企業集中”。

盛宴終結於流動性危機。截至2024年9月，融創到期未償付借款本金高達1127億元，其中非銀機構貸款佔733億元。曾經助力擴張的槓桿，化作最沉重的枷鎖。

03 輕資產代建，又一紅海中的生存遊戲

轉向輕資產代建，成爲孫宏斌的背水一戰。但這條賽道早已不再是藍海。

2023 年全國代建新籤面積在同比大漲超56%達歷史峯值的1.7億㎡後，2024年首次出現“滯漲”同比-4.7%，與此同時 TOP5 企業牢牢佔據超 50%的市場份額，呈現 “贏家通喫” 格局。

隨着入局者增多，競爭愈發激烈，早期5%-6%的代建費率已被壓縮至不足3%，即便是龍頭老大綠城管理， 2024 年毛利率亦承壓下降2.6個百分點至49.6%。更嚴峻的是，房地產投資額從 2021 年的 14.76萬億元降至 2024 年的 10萬億元，行業利潤率由”黃金時代”的20%+跌至個位數，曾經的龍頭企業萬科上市34年來於2024年出現首次虧損，且虧損額高達495億元，代建業務的增長空間被嚴重壓縮。

融創代建平臺（原融者共創）雖有累計2000萬㎡簽約面積，但後勁明顯不足：

-2023年新籤872萬㎡，行業第8

-2024年新籤756萬㎡，跌至第12

-2025上半年僅籤324萬㎡，排名第13

同期遠洋建管增速超150%、龍湖龍智造增長近100%，融創代建卻跑輸行業平均17.6%的增速。在需要精細化運營的賽道，習慣高舉高打的融創團隊顯露明顯不適。

這並非孫宏斌首次試水輕資產。2017年收購萬達13個文旅城後，融創曾大舉進軍文旅運營。現實卻殘酷異常——2020年融創總營收2300億元中，文旅貢獻不足39億元，佔比僅1.7%，其中還有相當部分來自地產板塊支付的管理費。

重銷售輕運營的基因，註定難以培育真正的服務能力。

04 輕資產代建的薄利能否支撐化債後的造血？

孫宏斌宣稱”最困難時期已過”的底氣，來自境外債務重組的突破性進展。6月24日公告顯示，融創95.5億美元境外債重組方案獲75%債權人支持，較5月底的64%大幅提升。

這項堪稱”霸道”的方案核心是全額債轉股：

-選項一：轉股價6.80港元/股（重組生效即轉股）

-選項二：轉股價3.85港元/股（18-30個月內轉股）

現實遠比紙面複雜。轉股價顯著高於目前融創僅1.6港元的市價，債權人無異於被迫”高位接盤”。更嚴峻的是股權稀釋效應：境外債轉股疊加境內債轉股，孫宏斌持股比例將從25.59%降至23.9%。

而同樣，冰冷的司法數據更揭示融創的風險並未消除：

-融創總部望京東園兩處辦公物業將於8月1日拍賣

-2025年7月新增65條被執行人信息，執行標的近40億元

-歷史被執行總金額超476億元

債務重組只是止血，造血能力纔是重生關鍵。2025上半年融創合同銷售額235.5億元，同比下降10.4%；銷售面積72.1萬㎡，驟降48.2%。當核心業務持續失血，輕資產代建的薄利能否撐起千億級債務化解？

尾聲

懸掛在孫宏斌辦公室的書法”而今邁步從頭越”，揭示着新平臺名稱的由來。從順馳到融創再到而今資本，這位62歲的商海老兵開啓人生第三次創業。

只是這一次，輕資產的慢邏輯與他重槓桿的快基因激烈衝突。當代建費率跌破3%、行業增速持續放緩，慢生意需要的是精耕細作的耐心，而非大開大合的豪賭。

債務重組或許能解決生存問題，但孫宏斌真正的挑戰在於：當懸掛在頭頂的”快刀”被卸下，他是否還能找到新的武器？辦公室牆上那句”雄關漫道真如鐵”，此刻更像命運的隱喻——輕資產的漫漫長路上，曾經的速度之王正學習與慢相處。

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