投資要點

一句話邏輯：作爲持續深耕web3 以及唯一獲取VATP 牌照的全球跨境支付服務商龍頭，有望在穩定幣顛覆全球跨境支付格局的浪潮中脫穎而出。

超預期點分析

1.超預期點：穩定幣正在以前所未有的速度與廣度顛覆並重塑全球跨境支付體系與格局；

2.超預期驅動因素與機理

1）美國方面，以特朗普爲首的新領導階層正在加力加速推進穩定幣立法落地，在此帶動下，穩定幣發行商、加密貨幣交易所、web3 公司、大型互聯網電商平臺、傳統金融機構如銀行與支付公司正在爭先恐後加速佈局穩定幣與推動場景落地；

2）中國方面，推動人民幣國際化、提高人民幣國際影響力是重中之重，也是戰略目標，而爲了實現這一目標，推行穩定幣在跨境支付場景中的加速落地與滲透是重要的實現路徑之一，並將大概率採用香港先行、大陸適時跟進的策略；3）全球方面，在中美兩國的主導之下，其他國家尤其是第三世界（如亞、非、拉）匯困國家也將“八仙過海、各顯神通”，以不同的方式和節奏推進穩定幣支付的場景落地，進而推動穩定幣在全球跨境支付中滲透率的快速且超預期提升。

3.催化劑

1）美國《Genius Act》或加速落地，USDe、USD1、USDG 等穩定幣羣幣並起，與USDC 一道推動美元穩定幣發展；

2）香港穩定幣法案8 月1 日落地，第一批牌照年內發出，第一批穩定幣也有望年內問世，並在第一時間進入跨境支付場景。

3）隨着大中華區RWA 規模的提升，RWA 進入二級市場交易之後，對穩定幣的需求也將水漲船高。

4）連連數字在經歷了近期的行情演繹之後，市值提升明顯，已滿足入通的門檻，或進一步增加“入通”的概率。

4.檢驗與跟蹤依據

1）美股和香港法案落地情況；

2）中美穩定幣規模變化；

3）穩定幣在跨境支付場景下的滲透率與規模變化。

股價兌現度分析

1.自5 月底首次覆蓋以來，股價上漲幅度77％；2.目前只反映了部分預期，原因如下：

1）本次穩定幣行情級別和擴散度都很大，呈現出非常分散且主要受益標的不清晰的狀態；A 股與港股通中缺乏核心受益標的，分散了極大的關注度與資金，其中不乏一些純主題炒作標的漲幅超過一倍甚至幾倍；2）三月公司上市後解禁，股價短時間出現較大拋壓，以去年上市之後到解禁前平均價格看，當前股價漲幅並不是很高。

3）公司若進入港股通，則有望享受接下來增量資金帶來的補漲行情。

4）隨着主題行情的尾聲來臨，下一階段穩定幣行情將更多落地基本面與實際兌現情況，屆時資金將更加集中於核心受益標的。

財務預測及估值

1）在不考慮穩定幣增量貢獻的前提下，公司24-27 年間營收CAGR 超30％，26-27 年利潤有望加速釋放；未來，Web3 有望將營收增速增至50％以上水平，毛利率有望從70％增至80-90％，這將是最大的超預期點。

2）現價對應今年PS 爲7.7x，2026 年爲5.7x。全球穩定幣相關標的估值區間在10-15x 區間。

3）目標價及空間：按2026 年10xPS 進行估值，對應目標市值236 億港元，目標價21.85 港元，空間75.4％。

風險提示

1.穩定幣法案落地及牌照發放不及預期；

2.穩定幣在跨境支付行業中滲透不及預期；

3.中美對穩定幣政策超預期收緊，推動力度不及預期