摘要

TradingKey - 繼2023年和2024年實現顯著增長後，我們預計日本股市將進入波動期。這一前景源於兩股相互對立的力量。從積極方面來看，日本不斷改善的經濟基本面正推動薪資增長和消費支出，進而提振企業盈利。但消極因素同樣存在，日元的持續升值帶來了挑戰。作爲出口導向型經濟體，日本對汽車、電子和機械等行業依賴度較高，豐田、本田、索尼、松下等主要上市公司的業績與國際市場緊密掛鉤。而日元走強會削弱這些企業的全球競爭力和盈利能力。在這兩股相互抵消的力量作用下，日本股市短期內恐難呈現明確的上漲或下跌趨勢。因此，就策略而言，短期交易者需密切關注這一輪的區間波動，着重留意日經225指數33,600點的低點和41,200點的高點。股指接近低點時，可能出現反彈行情；而靠近高點時，或許會開啓回落走勢。交易者可藉助對應的金融產品（例如日經225指數ETF、期貨、差價合約及點差交易等），運用低吸高拋的策略來把握市場機遇。此外，對於更爲成熟的交易者而言，還能借助多種期權組合策略，利用市場波動獲取收益。不過，對於長期投資者，建議在此階段保持謹慎，暫避日本股市。

來源：Mitrade

*投資者可以通過被動基金（如ETF）、主動基金、金融衍生品（如期貨、期權和掉期）、差價合約和點差交易直接或間接投資於股指市場。

1.近期股市走勢

在日本經濟復甦、企業盈利改善以及重大股市改革的推動下，日本股市在2023年和2024年實現了大幅上漲。然而，進入2025年，這種單邊上漲趨勢陷入停滯。日經225指數呈現波動態勢，先下跌後回升，這受到多種因素的綜合影響，包括美國關稅政策變化、市場情緒轉變、企業股票回購及資金流入（圖1）。

圖1：2023年以來的日經225指數走勢

來源：路孚特，TradingKey

*相關資訊請參考2025年7月10日發佈的《20年期日債拍賣“過關”，日本長債仍負重：財政擴張與經濟技術性衰退》

2.支撐日本股市的積極因素

展望未來，由於正反兩方面力量的平衡作用，我們預計日本股市將維持當前的波動格局，不會出現明確的上漲或下跌趨勢。支撐日本股市的一個主要積極因素是日本經濟基本面的不斷強化。

儘管日本目前正面臨高通脹，且一季度實際GDP出現負增長，但政府採取的一系列措施（例如持續釋放緊急大米儲備）有望緩解通脹壓力。與此同時，穩定的工資增長可能會提高家庭實際收入。收入的增加將支撐總需求上升，進而推動補庫週期。通過這一積極的需求-庫存循環，預計日本經濟將在二季度恢復正增長。

積極的經濟前景有望通過提升企業盈利和增強投資者信心，爲日本股市提供上行動力。首先，不斷改善的經濟環境通常會推動工資增長，進而刺激私營部門消費和國內需求，形成支撐企業利潤增長的經濟良性循環。再加上持續推進的公司治理改革，這很可能會提高股本回報率（ROE），進一步推動股價上漲。其次，持續向好的經濟數據將增強投資者對日本金融市場和實體經濟的信心。例如，沃倫・巴菲特曾公開表示，即便日本央行加息，他也不會考慮拋售日本股票。此外，信心的提升預計將吸引海外投資者增持日元資產，外資流入將進一步助推日本股市走高。

3.影響日本股市的利空因素

日本股市面臨的一個關鍵利空因素是日元的持續走強。日元升值主要由兩大核心因素驅動：其一，美日兩國貨幣政策存在分歧，美聯儲將重啓降息週期，而日本銀行（日本央行）卻在加息，這支撐了日元對美元的匯率；其二，市場預期日本債券收益率將維持在相對高位，這進一步強化了日元的上漲趨勢。

日元升值主要通過兩個渠道對日本股市產生影響（圖3）。首先，日本經濟高度依賴出口，汽車、電子、機械等關鍵產業，以及豐田、本田、索尼、松下等主要上市公司，均在很大程度上依賴海外市場。日元走強會直接削弱這些企業的國際競爭力和盈利能力。其次，由於日本企業以日元編制財務報表，外幣收入（如美元）在折算爲日元時，會因匯率波動導致報告的營收和利潤減少。這種盈利下滑會直接從估值模型的分子端對股票估值形成壓力。

圖3：日股和日元

來源：路孚特，TradingKey

4. 投資策略

基於日本股市當前受積極因素、利空因素交織影響的格局，以及宏觀經濟的階段性特徵，投資策略需建立在對核心變量的動態跟蹤上。短期交易策略應緊扣多空力量博弈與宏觀數據節點。短期市場的核心矛盾是“經濟復甦動能” 與 “日元升值壓力” 的拉鋸，需結合宏觀經濟數據與政策信號精準操作：

· 區間交易框架的細化：延續對Nikkei 225指數33,600-41,200區間的關注，但需嵌入核心變量觸發條件。若指數接近33,600支撐位，且積極因素佔優時（如日本核心CPI同比回落至3%以下、月度現金工資增速超3.5%，顯示通脹壓力緩解且內需動能增強），投資者可通過Nikkei 225 ETF或期貨布局反彈，目標指向區間上沿；若指數接近41,200阻力位時，且利空因素髮酵（如美元兌日元匯率跌破140關口、美日10年期利差收窄至200個基點以內），投資者可通過空頭期貨和看跌期權等工具鎖定收益。

· 行業輪動邏輯：結合積極因素中“內需擴張” 與利空因素中 “出口承壓” 的分化，短期側重兩類標的：第一，受益於工資增長與內需復甦的板塊，如零售（7-Eleven母公司Seven & I）、食品加工（味之素），這類行業受日元升值影響較小，且直接受益於 “需求-庫存循環”；第二，規避高度依賴海外市場的出口型行業，如汽車（豐田、本田）、消費電子（索尼），尤其需警惕其季度財報中 “匯率損益” 對利潤的衝擊。

*如需瞭解更多支持我們外匯市場觀點的經濟形勢與展望，請參閱下文宏觀經濟章節。

5.宏觀經濟

當前，高通脹正成爲日本經濟所面臨的一大難題。從整體消費者價格指數（CPI）來看，雖然該指標較今年年初的4%有所下降，但5月最新數據仍達到3.5%，顯著超出日本銀行設定的2%目標。大米價格的猛漲是推高通脹的主要原因 —— 即便政府已採取釋放緊急大米儲備、改革流通體系等舉措，米價較去年仍上漲了一倍多。此外，剔除能源和食品後的核心CPI從2月開始就不斷上升（圖5.1）。這一上漲趨勢，很大程度上是由於工資增長帶動了核心服務業價格的上揚。

日本經濟增長已明顯受到高通脹的波及。雖然私營部門收入有一定增長，但由於人們對物價持續上漲的擔憂以及對未來的不確定感，個人消費下降了0.5%。與此同時，全球需求走弱疊加貿易領域的緊張態勢，使得日本近期出口出現下滑。再考慮到製造業增速放緩和投資規模縮減，這些因素相互作用，造成第一季度實際國內生產總值（GDP）同比呈現負增長（圖5.2）。不過，對於日本宏觀經濟的未來走向，我們依然保持樂觀。預計政府持續投放緊急大米儲備將減輕通脹壓力，同時工資的穩步增長會推動家庭實際收入提高。收入的增加將爲總需求的上升提供支撐，進而促進補庫存週期的推進。藉助這種良性的需求-庫存循環，日本經濟有望在二季度實現正增長。

自2024年3月日本央行終止負利率政策後，累計加息幅度已達60個基點（圖5.3）。2025年6月17日，該央行決定將政策利率保持在0.5%不變，同時宣佈自2026年4月起，把資產負債表的縮減速率從每季度4000億日元下調至每季度2000億日元。儘管這一操作乍看帶有鴿派傾向，但我們判斷這一政策難以長期維持。考慮到當前通脹水平仍高於目標值，且經濟前景較爲向好，我們預測日本央行會轉向鷹派態度，在2025年第三季度或第四季度重新開啓加息進程。

圖5.1：日本消費者物價指數（%，同比）

來源：路孚特，TradingKey

圖5.2：日本實際GDP（%）

來源：路孚特，TradingKey

圖5.3：日本央行政策利率（%）

來源：路孚特，TradingKey

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