（來源：研報虎）

　　國債買賣定位於基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具，於2024年8月正式推出，但從2025年1月起階段性暫停。

　　國債買賣的推出：長期來看原因有二，一是豐富貨幣政策工具箱，推動基礎貨幣投放從依賴降準和廣義再貸款工具轉向國債買賣；二是中央加槓桿趨勢下，國債擴容需要央行配合以緩解流動性壓力和穩定發行成本。短期來看，2024年上半年收益率曲線平坦化現象較爲嚴重，其推出一定程度上隱含引導收益率曲線陡峭化的目的。

　　國債買賣主要採取“買入+借券賣出”的操作方式。這一操作方式使得國債淨買入單月操作規模和對政府債權單月增量無法完全對應，二者口徑差爲賣出借入國債規模和央行持有的到期國債規模之差。此外，該操作主要對央行資產負債表的“對政府債權”、“其他存款性公司存款”、“其他負債”等科目產生影響。

　　加速廣譜利率下行或是國債買賣暫停的直接原因。該工具在操作期間並未達到推動收益率曲線陡峭化的目標，反而加速廣譜利率下行，2024年12月1Y國債收益率跌破1%，與DR007深度倒掛。收益率快速下行，除了與該操作直接增加配置需求有關，其釋放的寬鬆信號和引發的市場跟風效應則起到加速下行的作用。

　　2025Q1貨幣政策執行報告發布，明確回應國債買入重啓條件。基於此，短期來看，國債買賣重啓概率不大：

　　從宏觀審慎的角度觀察：農商行利率風險較高或是制約重啓的核心原因。農商行債券配置需求較強，且傾向於採取拉久期和加槓桿等方式放大投資收益。重啓買債可能再度引發搶配長債，一旦回調會導致較大損失。

　　評估債市運行情況，關注國債收益率的變化：二季度以來資金面呈現衰退式寬鬆，重啓買債可能再度通過“央行→大行→中小行”的傳導路徑形成跟風配置效應，進而壓低收益率。

　　視市場供求狀況擇機恢復操作：三季度政府債淨融資壓力可控，8月雖爲國債淨融資年內高峯，仍可通過降準等工具配合投放流動性。此外，三季度信貸轉弱下，整體流動性壓力也不大。

　　風險提示：資金面超預期收斂，貨幣政策超預期轉向，國債買賣工具效果不及預期。

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