金吾財訊 | 天風證券研報指，思摩爾國際(06969)發布2025H1業績預告，經初步審核，25H1公司實現營收60.13億元，按年增加18%，實現淨利潤4.43-5.41億元，按年-21%至-35%，利潤下降主要原因為：1）公司於2024年第四季度根據首次公開發售後購股權計劃及股份獎勵計劃授予購股權及獎勵股份所產生的會計影響，公司在2025H1內發生的以股份為基礎的非現金付款開支按年增加約1.76億元；2）公司在2025H1進一步加大自有品牌產品的市場開拓力度，特別是海外市場拓展，導致分銷及銷售開支較上年同期顯著增長；3)公司法律服務相關費用較上年同期大幅增加。若加回非現金的以股份為基礎的付款開支，經調整淨利潤為6.88-7.87億元，按年-9%至+4%。該行認為，隨着監管力度進一步加強，公司自有品牌業務及企業客戶業務有望延續增長趨勢。作為英美菸草重要的合作方，HNB業務是公司第二增長曲線，2025起將逐步為公司貢獻更多收入增長機會。該機構認為，公司作為提供霧化科技解決方案的全球領導者，壁壘優勢不斷凸顯，在監管不斷趨嚴的背景下，預計產業鏈集中度或將加速提升。由於公司加大自有品牌市場開拓力度，銷售費用顯著增長，HNB業務作為第二增長曲線預計2026年起對收入和利潤有顯著貢獻，該機構預計公司2025-2027年淨利潤為13.37/19.12/27.60億元（26/27年前值為16.84/22.14億元），按年+2.57%/+43.01%/+44.35%。基於公司的技術和龍頭優勢，維持「買入」評級。