在杭州錢塘江畔，有一家實驗室承載着兩位60後女博士的抗癌藥物研發夢想。曾在跨國藥企深耕30年的魏紫萍與周宇虹，於2017年攜手創立百力司康，毅然投身抗癌藥物研發的最前沿。八年後的今天，她們帶着四款處於臨牀階段的抗體偶聯藥物（ADC）向港交所發起衝刺，然而，IPO之路卻荊棘叢生，一場風暴正悄然來襲。

翻開百力司康的股東名冊，日本製藥巨頭衛材（Eisai）的名字格外醒目。這家持有公司7.75%股份的戰略投資者，曾是百力司康生存的命脈。2023年，公司1.8億元收入100%來自衛材；即便到2024年，衛材貢獻的2226萬元仍佔總收入的98.5%。不僅如此，雙方關係深度遠超股權層面。首席科學官周宇虹曾任衛材子公司抗體開發高級總監，公司還從衛材獲得核心藥物連接子技術的全球獨家授權，這爲百力司康的研發奠定了堅實基礎。

真正的重磅合作出現在2023年4月。百力司康與衛材簽署協議，授予後者核心產品BB - 1701在中國以外市場的開發和商業化權利。根據約定，百力司康可能獲得高達20億美元的開發與商業化里程碑付款以及銷售分成。這一合作消息一經公佈，便在行業內引起軒然大波，被視爲百力司康發展的重大轉機，有望助力公司實現跨越式發展。

然而，命運卻在此刻急轉直下。2025年5月，雙方簽署了“逐漸終止合作協議”，未解釋原因的終止不僅使20億美元化爲泡影，更切斷了公司最大的收入來源。這一變故猶如晴天霹靂，讓百力司康的IPO之路陡然佈滿荊棘。衛材的撤退，對百力司康而言恰似釜底抽薪，公司瞬間陷入困境。

從財務數據來看，百力司康的困境一目瞭然。公司收入主要來自與衛材的臨牀試驗合作開發協議，包括收取的里程碑付款，以及提供臨牀試驗材料和研發相關服務的收益。2023年及2024年，來自第一大客戶衛材收入佔比分別爲100%及98.5%。2024年公司收入下滑87.5%至2260萬元，虧損擴大170%至5.57億元。從業績下滑趨勢推測，或許從2024年起雙方就已經“逐漸終止合作”。同時，公司2024年負債淨額高達12.6 4億元，流動比率惡化至0.24，財務狀況岌岌可危。

深層危機來自資本對賭條款。招股書顯示，若觸發“2025年底未上市、創始人失控或經營困境”等條件，優先股投資者可要求現金贖回。截至2024年末，公司可贖回負債已達17.6億元，而截至2025年4月30日公司賬面現金僅4億元。這意味着，如果此次IPO失敗，公司將面臨巨大的資金贖回壓力，甚至可能陷入破產境地。此次IPO成功與否，對企業而言意義重大，已然成爲決定生死存亡的關鍵一戰。

在如此嚴峻的形勢下，百力司康將希望寄託於核心產品BB - 1701。這款靶向HER2的ADC藥物，專爲對第一三共的明星藥物“優赫得”產生耐藥性的乳腺癌患者設計。市場迫切性支撐着其商業前景。目前全球尚無獲批的優赫得耐藥後療法，而BB - 1701是該領域臨牀進展最快的候選藥物，已在美、歐、日、中同步推進II期研究。除乳腺癌外，公司正探索其治療非小細胞肺癌等HER2表達癌症的潛力，試圖擴大市場空間。

但競爭環境的激烈超出想象。全球已有四款HER2 ADC藥物上市，分別是羅氏的赫賽萊、第一三共/阿斯利康的優赫得、榮昌生物的愛地希、恆瑞醫藥的艾維達，另有17款同類在研藥物處於II期或更晚階段。BB - 1701雖在耐藥患者細分領域領先，但這一市場本身有限。要想實現商業成功，必須拓展適應症，屆時將直面更多對手的圍剿。在激烈的市場競爭中，BB - 1701能否突出重圍，成爲百力司康的救命稻草，仍是未知數。

兩位女科學家的創業故事，終將在資本市場的審視下迎來殘酷驗證。當港交所18A章的大門向未盈利生物科技公司敞開，百力司康的背水一戰，不僅關乎企業存亡，更將檢驗中國創新藥從license - out（對外授權）到獨立全球化的真正成色。在這場沒有硝煙的戰爭中，百力司康能否衝破重重困境，實現華麗轉身，我們拭目以待。