張坤有句名言：一個基金經理在從業歷史上，至少應該敢於對抗市場兩三次。

2025年2季度，或許是他再次“對抗”市場的時候。

當季度，市場上演“V”型反轉，各板塊差距迅速拉大。從風格指數看，全季度唯有金融股和港股“二枝獨秀”，其餘寬基和行業指數多數表現平平。

同期，張坤管理的四個基金中有三個基金（易方達優質企業、易方達藍籌、易方達優質精選）出現階段性落後基準7.5個百分點以上的情況，唯有主投境外的易方達亞洲精選取得明顯收益，並與基準基本“打平”。

這樣的關鍵時刻，張坤會做何應對？

答案是——再次“旗幟鮮明”的堅持己見，並與市場共識“拉開距離”。

當季度，張坤至少從三個層面堅持了自己的看法（根據季報顯示）。

在宏觀經濟層面，張坤認為，市場（投資者）將近兩年中國經濟的情況線性外推，導致長期國債利率維持在與經濟潛力不匹配的水平。對此張坤明確表示：“我們並不認同”。

在上市公司業績層面，張坤認為，我國人均 GDP 仍然是發展中國家水平，未來只要充分發揮市場經濟的力量和個體的主觀能動性，疊加科技進步，有望帶動經濟增長並反映到優質上市公司的業績上。

在股市投資層面，張坤錶示，權益投資者偏好類國債的或外需為主的資產，體現了投資者的信心不足。從長期投資者的維度，他堅定認為（市場的）悲觀預期會在某個時刻被打破。

和觀點相對應，基金季報組閤中，張坤繼續保持着所有管理基金股票倉位均在91%以上。

這次張坤會如歷史上一樣“再次被驗證”麼？外界正在拭目以待。

季報精要：

1、我國的人均GDP仍然是發展中國家水平，離中等發達國家尚有差距，人均收入和生活水平相比發達國家仍有較大的提升空間。

2、市場的悲觀預期會在某個時刻被打破，標誌就是長期國債收益率不再維持在與經濟發展前景不匹配的低水平。

3、經濟發展的成果終將反映到老百姓生活水平的持續提升，進而反映到優質上市公司的經營業績上。

4、持倉公司的估值已經反映了未來盈利下滑甚至大幅下滑的預期，低估值疊加可觀的股東回報的保護，對長期投資者來説是很有吸引力的。

5、投資上判斷什麼發生比判斷什麼時候發生要重要得多。

深談地產和物價

張坤在二季報中，用較大幅度談論了他對地產和物價的觀察和看法。

他提及，今年1-5月份，新建商品房銷售面積同比下降2.9%，新建商品房銷售額同比下降3.8%，全國房地產開發投資同比下降10.7%。進入二季度以來，主要一二線城市的二手房價格再次下行，至近5年的最低水平，房地產行業的下行壓力依然較大。他認為，地產價格的持續下行和物價指數為負是投資者對國內需求信心不足的核心原因。

張坤認為，這是投資者將目前的狀況線性外推為中期甚至長期不變的結果。由於部分投資者對國內需求和經濟持謹慎預期，因此長期國債的利率維持在與經濟發展潛力不匹配的很低水平，權益投資者偏好類國債的或外需為主的資產。

張坤錶示，他並不認同對國內需求和經濟的相對“悲觀”看法。他認為，我國的人均GDP仍然是發展中國家水平，離中等發達國家尚有差距，人均收入和生活水平相比發達國家仍有較大的提升空間。只要充分發揮市場經濟的力量和個體的主觀能動性，疊加科技進步，有望帶來經濟的持續增長， “2035年人均GDP達到中等發達國家水平”的目標就能接近，經濟發展的成果也終將反映到老百姓生活水平的持續提升，進而反映到優質上市公司的經營業績上。

悲觀預期終會在某個時刻被打破

進一步的，他表示，由於投資久期的不同，投資者在同一個公司上做出相反的判斷十分正常。

從長期投資者的維度，首先他認為悲觀預期會在某個時刻被打破。這個打破的標誌之一就是長期國債收益率不再維持在與經濟發展前景不匹配的低水平。

他也承認，“雖然難以判斷具體的時點”，但是“投資上判斷什麼發生比判斷什麼時候發生要重要得多。”

此外，他將不斷審視組閤中公司的競爭力在經濟下行期是否得以鞏固甚至增強，在未來經濟好轉時能否獲得更強的競爭地位。

總體來看，他認為持倉公司的估值已經反映了未來盈利下滑甚至大幅下滑的預期，低估值疊加可觀的股東回報的保護，對長期投資者來説是很有吸引力的。

對白酒股“區別對待”

張坤對於白酒類公司的重倉持有相當出名。而在這一個季度，他的一個非常奇妙的舉動是，開始“區別對待”。

一方面，他大幅加倉多隻高端白酒股；另一方面是，連續重倉、並且同為白酒股的洋河股份則退出了前十。

以規模最大的易方達藍籌精選為例來看，變化都相當明顯。

經過大幅加倉，五糧液、瀘州老窖、貴州茅臺、山西汾酒在2季報中分列2-5名，“合夥”將上季度第二大重倉阿里巴巴擠至第6席，即使阿里巴巴在這一季度也有小幅加倉。而連續重倉19個季度的洋河股份則退出了易方達藍籌精選基金的前十大。

新入京東健康和順豐

與洋河一同退出易方達藍籌精選重倉股名單的還有美團。而新入張坤重倉“視野”的則是京東健康和順豐控股。

據悉，京東健康是一家在線醫療健康平臺及在線零售藥房。而順豐是我國速遞行業的領頭羊企業。

根據順豐控股的1季報，易方達藍籌精選基金1季度新入十大流通股東名單，當時就已經持倉不少。2季報數據對比來看，在2季度主要是小幅增持。

京東健康或許是相對出乎意料的一隻股票。而且，這隻個股在另一隻基金易方達優質企業三年基金的2季報重倉股名單中，也取代了洋河股份。

根據易方達優質企業三年基金的2024年年報，當時持有京東健康33萬股左右。在2025年上半年，張坤的增持力度顯然很大。

減持美股、增持韓股

總的來説，在張坤在管的4只基金上，在二季度基本保持了股票倉位的穩定。

在易方達亞洲精選基金的持倉上，尤其體現了一些對地區配置的變化。

最明顯的變化是，該基金大幅降低了對美股的投資，下降了5.89個百分點；並將資金主要轉移到了韓國股市，佔比增加3.60個百分點。

此外，該基金對港股的配置也有小幅提升，繼續維持其第一大投資區域的地位。

反映在重倉股上，該基金對SK海力士（SK Hynix）的持倉比例大幅提升至9.91%，成為第一大重倉股。這與基金增配韓國市場的策略步伐一致。但是，或許是出於比例限制，持股數量本身略有減少。

富途控股、普拉達退出易方達亞洲精選基金十大重倉股。

另一方面，儘管基金整體降低了美股配置，但是微軟反而進入了重倉股名單。但是對比2024年年報看，實際上並沒有進行持股數量的增加。還有攜程，也因為上半年的大幅增持，新進入前十。

規模有所減少

雖然年內，不少主動偏股基金錶現優異，讓人開始討論是否主動基金經理的風格要回來了。但是，作為上一代明星基金經理代表人物的張坤，2季度還在被持續贖回。

2季報數據顯示，張坤在管規模也縮水到550億左右。

在規模收縮的情況下，張坤繼續維持着自己的重倉股組合和權益倉位。

不得不説，他的定力十足！