預計1H25 中資保險淨利潤同比增長7.4%

中資保險行業2025 年中報季將於8 月下旬開啓，我們預期行業1H25 淨利潤同比增速爲+7.4%（簡單平均），各家公司上半年盈利增速相較1 季度的分化明顯收斂，我們認爲利率變化和不同計量方式下壽險合同轉虧或轉盈的確認時間差異，以及投資端的基數和風格是各家公司季度間盈利增速波動的主要原因；財險方面，1H25 上市財險公司承保端普遍改善、整體盈利表現相較壽險更爲優秀。各預測詳見圖表1。

關注要點

壽險新業務價值（NBV）可比口徑下表現不俗，關注個險新人招募及分紅險轉型進程。我們預計1H25 中資壽險可比口徑下NBV同比增速分別爲新華+48%、陽光+45%、人保+40%、平安+38%、太保+33%、太平+20%；若不調整去年同期可比基數，實際實現NBV增長的公司可能較少。分渠道看，1H25 上市中資壽險普遍呈現銀保高增、個險承壓，我們建議關注個險新人招募及分紅險轉型進程，這可能有助於判斷各家未來負債端趨勢。

財險承保表現普遍較好，中國財險承保或進一步大幅改善。由於年初以來大災情況好於往年，且頭部財險公司經營優勢近年來持續強化，我們預計1H25 上市財險公司承保端表現普遍較好，綜合成本率情況分別爲中國財險94.8%（同比-1.4ppt）、平安財險96.9%（同比-0.9ppt）、太保財險96.8%（同比-0.3ppt），我們也同步下調中國財險及人保集團全年綜合成本率、上調全年淨利潤預測，詳見圖表2。

各家公司盈利增速分化情況環比1Q25 有所收斂。我們預計1H25 中資保險淨利潤同比增速分別爲中國財險+33%、人保集團+19%、新華+18%、太保+2%（營運利潤+4%）、陽光+0%、太平-4%、平安-7%（營運利潤+3%），1Q25 增速表現較弱的平安太保明顯回升；人保集團及財險2Q25隨着基數走高增速回落，我們認爲利率變化和不同計量方式下壽險合同轉虧或轉盈的確認時間差異，以及投資端的基數和風格是各家公司季度間盈利增速波動的主要原因。展望全年，由於當前盈利增速表現落後的中資壽險下半年盈利基數更低，我們預計中資壽險向後盈利表現差異或進一步收斂；財險方面，若下半年不出現異常大災損失，人保財險及人保集團有望繼續維持行業領先利潤增速。

估值與建議

我們上調了財險業務的全年盈利預期，同時考慮市場對於壽險利率風險擔憂有所改善，基於各家利率風險敏感性上調了以壽險業務爲主公司的P/EV倍數和目標價，維持各家公司評級不變，詳見圖表3、圖表4。

風險

新單增長不及預期；利率及資本市場大幅波動；自然災害；政策不確定性。