25年第二季度業績概況：淨收益同比增長2.3%，環比增長5.3%，到17.9億美元(恢復到2019年的84%)。貴賓業務同比減少13.3%，環比減少4.9%(此業務恢復到19年同期的28%)，中場業務業務同比增長0.8%，環比增長7.5%(高端中場同比減少0.3%，環比增長5.2%；大衆中場同比增長1.9%，環比增長9.5%)。零售業務方面：毛收入和經營利潤分別同比增長7.8%/4.8%，環比增長0.8%/持平；奢侈品的表現還是偏弱。酒店入住率爲96.2%，平均價格爲226美元。經調整EBITDA同比增長0.9%，環比增長5.8%到5.66億美元(恢復到19年同期的74%)。EBITDA率同比減少0.4個百分點，環比提升0.1個百分點到31.6%。季度淨利潤同比減13.0%，環比增長5.9%到2.14億美元。總體業績表現符合預期。集團持有現金約9.85億美元，淨負債減少0.9億到59.4億美元。

各娛樂場的表現：澳門威尼斯人、倫敦人、巴黎人、澳門四季酒店及百利宮娛樂場、澳門金沙的收入分別爲663百萬美元、642百萬美元、194百萬美元、194百萬美元及71百萬美元；其經調整EBITDA分別爲236百萬美元、205百萬美元、44百萬美元、66百萬美元、9百萬美元(分別恢復到2019年同期的70%、124%、32%、80%、21%)。

其他要點：近期行業的良好表現是受益於人流的增加，新項目的推出及受歡迎的非博彩產品；其中高端中場還是主要的增長動力。倫敦人第二期的2405間客房已投入服務，這專案獲得良好的客戶回饋。之前集團沒有太注重在客戶的推廣費用開支，現在策略有所改變。隨着更積極的推廣活動，看到集團5和6月份的表現是有提升；相信未來市場份額和EBITDA也能繼續提升。短期來看，預計集團的EBITDA將能達27億美元(其中澳門威尼斯人和倫敦人的EBITDA預計爲20億美元)。集團重視股東回報，期內回購了1.79億美元的股份，持股比例提升到73.4%。當資本開支狀況有所改善，不排除會增加分紅。

維持買入評級，目標價25.31港元：25年第二季度業績符合預期。隨着倫敦人第二期的投入及新的推廣活動政策的執行，我們相信集團的收入和利潤將能逐步提升。集團作爲澳門最大規模綜合娛樂度假村的經營者，在中場和非博彩領域擁有領先地位；我們對集團的長期發展充滿信心。我們維持買入評級，目標價爲25.31港元，對應2025年14倍的EV/EBITDA。

風險因素：我們認爲以下是一些比較重要的風險：宏觀不確定性、訪澳的需求低於預期、倫敦人項目的表現低於預期、政策的風險。