從“AI Agent+世界模型”應用落地到佈局消費電子業務，到如今進軍穩定幣基礎設施建設，第四範式（06682）要在解決人工智能企業盈利痼疾的道路上再進一步。
7月27日，第四範式發佈公告稱，子公司將與九鞅科技有限公司（以下簡稱“九鞅科技”）成立合資企業，合資企業將主要從事金融科技服務；第四範式持股51%，合資公司業績將併入報表。
公告中稱，這一決定是基於當前穩定幣市場發展的關鍵機遇與核心需求。通過設立合資企業，第四範式將推動穩定幣生態的基礎設施建設，更將拓展AI在金融領域的創新應用。
然而消息發出後，7月28日，第四範式股價從開盤57.5港元/股，下挫至收盤54.95港元/股，跌幅2.4%。
持續虧損，毛利率遠低於對標
第四範式創始人戴文淵多次在公開場合表示，公司對標的是Palantir（PLTR），後者是一家爲美國軍方開發軟件的全球大數據分析龍頭，股價從去年底的75美元漲到最新的161美元附近，市值約3797億美元。
第四範式業務也經常被用來與Palantir對比。不過，Palantir2024-2025年Q1的毛利率維持在80%左右，相比之下，第四範式40%左右的毛利率僅爲對標50%。
從過往的業績表現來看，第四範式的To B業務依賴定製化，這使得其成本高企，拖累利潤。
公司收入的兩大部分，先知平臺及產品和應用開發及其他服務，前者是爲客戶進行AI開發的底層軟件，屬於標準化業務；而後者則屬於定製化服務，收費按個體項目及相關服務的人力消耗計算。
定製化服務收入佔比在2020-2023年Q1期間逐步提升，從34.3%至57.8%，佔總收入比重過半。2024年，標準化服務佔比提升至70%，定製化服務（2023年改爲SHIFT智能解決方案）佔比只有19.4%，但整體銷售毛利率卻較前一年下降了4.38個百分點。
2025年Q1，第四範式業績保持增長，總收入10.77億元，同比增長30.1%；毛利潤4.44億元，同比增長30.1%。標準化服務佔比繼續提升至74.8%，但整體毛利率仍然下滑。2023-2025年Q1的毛利率分別爲47.05%、42.67%、41.20%。同時，第四範式未公佈淨利潤數字。
而根據財報，2018年以來，第四範式始終未有盈利。2022-2024年，公司歸母淨虧損分別爲16.45億元、9.09億元、2.69億元。
巨頭林立，穩定幣市場降溫
第四範式宣佈加碼穩定幣的大背景，是香港《穩定幣條例》實施和全球監管框架完善，穩定幣正迎來合規化發展的新階段。
目前，已經宣佈進軍穩定幣的公司包括京東（09618）、螞蟻集團、小米（01810）等互聯網企業，渣打銀行等金融機構，還有連連數字（02598）、多點數智（02586）等。
而與第四範式合作的九鞅科技，其境內運營主體上海九鞅科技有限公司（以下簡稱“上海九鞅”），是一家專注於FICC智能化投研及資管系統的解決方案提供商。上海九鞅提供 “多資產投研、信用分析、組合管理、風險控制”等核心技術的整體解決方案和管理諮詢，目前，九鞅科技的服務已覆蓋大型銀行、保險、資管、證券等專業金融機構。
第四範式在公告中稱，其AI技術與九鞅科技在固收領域的專業經驗進行融合，短期可快速推出“合規+組合管理”SaaS方案，助力機構滿足監管要求；中期共建評級體系和API服務，推動行業標準化；長期將打造國家級技術底座，支持數字人民幣等戰略項目。
值得指出的是，穩定幣作爲一種新的支付方式引發業界關注的同時，多位經濟學家正呼籲反思穩定幣熱潮。香港金管局總裁餘偉文7月23日撰文強調，圍繞穩定幣概念炒作的泡沫化趨勢，值得監管關注。
此前，英國央行行長接受採訪時警告全球大型銀行，不要發行自有穩定幣。他“更希望”銀行提供傳統貨幣的數字版本——即代幣化存款，而非穩定幣。
國際清算銀行（BIS）於7月11日發佈的報告中也指出，穩定幣尚不能滿足“一般貨幣”的要求，穩定幣監管要加強防範金融犯罪和底層資產的質量和流動性。
這些擔憂無不折射出金融監管部門對穩定幣熱潮的審慎降溫態度。
在此背景下，第四範式此時宣佈加碼穩定幣基礎設施建設，難免引發市場對其動機的揣測 ——究竟是基於對行業發展前景的真實研判，還是意圖借穩定幣概念再度推高股價？
兩次增發尋找“第二曲線”
第四範式意圖開展的穩定幣業務還存在另一大問題，就是銀行等大客戶的付款週期長、議價能力強等挑戰。公司已有的客戶包括工商銀行（601398）、交通銀行（601328）、中國石油（601857）、中國石化（600028）等央地國企，面對這類大客戶，第四範式已經遇到了難回款的問題。
2024年，第四範式應收賬款及票據增長至30.86億元，佔應收比重59%。按照2024年底應收賬款計算，賬期達到214天。
2025年以來，第四範式兩次增發，共募集約27億港元。
2月，第四範式完成了一筆配售，所得款項總額約13.9億港元。3月即宣佈成立範式集團，發佈新的業務板塊——消費電子業務，爲電子產品提供基於AI Agent（智能體）的軟硬一體解決方案。
7月17日，公司再發行2590萬股，籌資額約13.1億港元，認購人爲無極資本。募資的90%用於具身智能、智能設備、區塊鏈、真實世界資產(RWA)及穩定幣等新興領域的研發投資及潛在併購。而後，第四範式與九鞅科技成立穩定幣合資公司。
短期內靠兩筆募資開拓新業務、尋找“第二曲線”，第四範式的扭虧故事還能講多久？