自營醫藥爲核心，拓展至綜合醫療健康服務。京東健康爲京東集團在醫療健康領域的核心子公司，14 年2 月至今已從醫藥電商拓展爲涵蓋健康商品銷售和營銷、醫療健康服務、企業健康解決方案、智慧醫療解決方案等的綜合服務商。

公司1P 自營業務穩健增長爲公司業績核心驅動因素，3P 和O2O 完善佈局渠道。醫藥和健康產品銷售以京東大藥房和平臺爲基礎提供自營醫藥和健康產品銷售，品類包括健康及保健品、醫療器械、處方藥、非處方藥，強化新特藥首發優勢並與多個品牌戰略合作，24 年該板塊營收488 億，yoy+6.9%，營收佔比84%。平臺和數字化營銷包括線上平臺三方商家傭金和平臺使用費、O2O 即時零售、廣告主數字營銷服務費、在線醫療健康服務費。24 年平臺第三方商家數超10 萬家，O2O 接入國內3000+醫保定點藥房，京東健康互聯網醫院日均在線諮詢量超49 萬。24 年該板塊營收94 億，yoy+19%，營收佔比16%。

互聯網醫療進入穩健發展階段，線上醫藥零售滲透趨勢或將有所加速。從具體門類來看：

1）非藥品類的營養保健、家用醫療器械等在產品時效性、用戶需求上適合線上零售，營養保健品已進入線上滲透的中期且仍將在2-3 年穩定提升滲透率，醫療器械則仍處於線上零售滲透的前中期，且兩類產品線上零售利潤率相對更高；2）藥品市場線上零售滲透率較低（約13%），但此前多年的發展已逐漸培養用戶對線上購藥的心智，隨着處方藥向院外流動趨勢+藥品線上零售相對線下零售的優勢持續體現，疊加線上醫保覆蓋率提升趨勢，OTC 和處方藥等向線上化滲透或將有所加速，B2C 電商在藥品市場兼顧品類豐富度、時效性等要求，有望在藥品線上化趨勢中取得一定競爭優勢。

競爭趨緩，供應鏈+服務+AI 協同破局。2021 年起互聯網醫療的競爭激烈，以美團買藥爲代表的O2O、以抖音快手平臺爲代表的短視頻直播電商帶來了大健康領域競爭格局的較大變化，至2025 年互聯網醫療電商的競爭或陸續趨於平緩。公司除供應鏈優勢外，服務生態上已形成醫檢診藥閉環，AI 技術端發佈京醫千詢大模型並開源，構建用戶、醫生、醫院端產品矩陣，多方協同下有望打開未來增長空間。

首次覆蓋，給予買入評級。考慮到公司供應鏈優勢、自營品牌優勢、持續引入第三方商家和拓展O2O 下能推動業績穩健增長， 我們預測2025-2027 年收入預計爲636.5/696.5/765.5 億，歸母淨利潤分別爲45.2/50.4/57.9 億。考慮到公司在供應鏈+服務生態+AI 協同上更具有優勢有望形成一定的競爭壁壘，未來增長前景樂觀，給予公司25 年40xPE，目標市值1807 億元。

風險提示：互聯網醫療政策環境變化、線上滲透率不及預期、行業競爭加劇。