Ta[事Tbal件bel_：eS_u英Smum美mamr煙ya]草r y發] 布 2025 上半年業績報告，25H1 收入實現 120.69 億英鎊（同比-2.2%，固定匯率下同比+1.8%），其中新型菸草收入16.51 億英鎊（同比持平，固定匯率下同比+2.4%）、收入佔比達13.7%（同比+0.3pct）。

新型菸草調整後毛利率增長2.5ppts 至59.6%（較傳統捲菸高10ppts），未來有望持續驅動公司盈利能力提升。展望未來，公司預計全球25 年菸草市場銷量下滑2%，自身增長有望實現1%-2%，其中新型菸草有望實現中個位數增長預期（H2 增速更高）。分產品來看，霧化：美國延續承壓，歐洲換彈已重返增長通道。25H1 實現收入7.4 億英鎊（同比-15.3%，固定匯率下同比-13.0%），銷量實現2.5 億顆（同比-12.9%）。在美國，公司受制於非法一次性產品（市場佔比超50%）&庫存擾動，霧化銷量同比-13.8%，公司市場份額仍保持領先，市佔率達49.5%（同比-20bps）；歐洲市場由於政策監管趨於完善、一次性產品逐步清退，換彈行業已重返增長通道，公司憑藉自身產品&渠道力、市佔率提升30bps。

公司新品Vuse Ultra 在加拿大市場初期表現靚麗，25H2 有望加速推動全球擴張，霧化增長有望修復。

HNB：新品產品力優異，仙台試點成功。25H1 實現收入4.4 億英鎊（同比+0.8%，固定匯率下同比+3.1%），銷量爲101 億顆（同比+1.6%）。美洲&歐洲市場HNB 銷量下滑8.3%，其中捷克、德國、羅馬尼亞等市場承壓主要系公司暫爲新品HILO 大範圍市場做出資源傾斜。APMEA 地區（亞太、中東和非洲）HNB 銷量同比提升8.7%，其中日本&哈薩克斯坦貢獻顯著。新品HILO 在6 月已於日本仙台試銷，公司披露在市場調研中，消費者由於HILO，對GLO 的品牌認知度、創新度以及產品設計能力已有顯著改觀。HILO 在上市數週之內，市場份額已提升至1.5%，公司認可HILO試點成功，預計9 月向全日本推廣、H2 向更多核心市場推出。

口含煙：美國高增，市佔率快速提升。25H1 實現收入4.7 億英鎊（同比+38.1%，固定匯率下+40.6%），全球銷量市佔率提升4.4ppts，美洲&歐洲保持領先地位。此外，美國市場收入同比增長372%（固定匯率下+384%）、銷量同比增長206%，受益於Velo Plus 在全國範圍內成功推出，實現量價齊升，市場份額提升6.8ppts 至13.2%。

標的關注：HNB 長坡厚雪，龍頭持續推動產品迭代&市場擴張。關注行業核心解決方案供應商思摩爾國際；承載中國新型菸草出海的中煙香港；HNB產業核心供應商仙鶴股份、盈趣科技等。

風險提示：全球監管趨嚴，產品推廣不及預期，市場競爭加劇