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　　行情回顧

　　7月國際油價盤整-下跌-崇高，整體走勢受地緣政治風險、供需基本面博弈及宏觀因素多重影響。上旬油價受到利多影響：胡塞武裝擴大紅海航運襲擊影響、北半球夏季出行高峯、中東發電用油需求增加和利空影響：OPEC+超預期增產、需求預期下調影響交織，整體走勢拉鋸，原油市場多空相持，缺乏核心驅動。下旬由於美國對俄羅斯的制裁言論，市場擔憂美國對俄羅斯實施二級制裁導致俄油出口受阻導致油價走勢偏強，布油一度衝高至73.2美元/桶。截至7月31日，WTI原油期貨主力價格報收69.3美元/桶，月漲幅6.37%；Brent原油期貨主力價格報收742.5美元/桶，月漲幅7.28%；INE原油期貨主力價格報收532元/桶，月漲幅7.24%。

　　美國威脅對俄羅斯制裁加碼

　　美國特朗普政府將石油禁購與俄烏停火談判捆綁，要求俄羅斯自7月29日起在10天內達成協議，否則將對俄羅斯徵收100%的關稅，並啓動“二級制裁”，對繼續購買俄油的國家徵收懲罰性關稅。此舉旨在減少或切斷俄羅斯能源收入，迫使其回到談判桌前。根據Kpler數據追蹤，7月份俄羅斯約出口原油500萬桶/天，佔據全球原油貿易量(4200萬桶/日)的12%左右。俄羅斯石油出口高度依賴中國和印度，兩國佔俄羅斯原油出口總量的85%。所以若實施二級制裁，中國和印度將面臨能源成本上升和供應不穩定的風險，從而可能被迫放棄從俄羅斯進口原油，那麼這個需求轉向將會從油價中體現。

　　一般來說，單邊制裁常因規避手段和市場因素而對其效果打折，特別是市場還有對美國總統經常臨陣退縮的共識，主要是前期由於特朗普對關稅態度的轉變導致“TACO(Trump Always Chickens Out)交易”多次上演。拋開“TACO交易”，美國對伊朗和俄羅斯的制裁效果也有折扣，所以目前市場對於特朗普的相關言論保持警惕又相對謹慎，我們認爲市場對油價進行了部分風險計價，還沒有完全Price in。如果美國對俄羅斯二級制裁嚴格落地，可能短期會迫使印度退出買方市場，中國部分企業也會迴避採購風險，這將導致俄羅斯原油短期內200-300萬桶/日的原油生產失去買家，一舉逆轉原油市場供應過剩的局面，油價可能因此大漲，如果這一局面如若持續，油價甚至能挑戰年內新高。

　　 OPEC繼續增產，爭奪市場份額

　　今年3月的OPEC+會議上決定不再延長減產並從4月起正式啓動漸進式增產計劃，逐步解除2023年11月實施的220萬桶/日自願減產措施，目標在2026年前完成全部復產。4月作爲逐步退出220萬桶/日自願減產的第一步增產14萬桶/日，並在5月、6月和7月，歐佩克+連續三次大幅增產，單月平均爲41.1萬桶/天，累計超過120萬桶/天，此次增產幅度是5年以來的首次，對油價的壓力毋庸置疑。8月-9月增產進一步加碼，分別爲54.8萬桶/日和54.7萬桶/日，提前一年完全恢復220萬桶/日的自願減產額度。目前來看，4月的計劃增產並未完全執行，5-7月的計劃增產的執行率也沒有達到100%，目前等待觀察8-9月份增產是否落地。

　　我們認爲OPEC+決定增產的轉變是由多重因素構成的：1)重要的時間窗口期：5-7月是原油傳統旺季開啓的時間窗口，在此時增產旺季的需求會大幅抵消供應的壓力，對於OPEC+而言是需要抓住的好時機，旺季後是否會繼續增產是需要關注的重點。2)成員國履約失衡的應對：伊拉克、哈薩克斯坦等國長期超額生產，破壞減產協議紀律。這些國家由於財政收入對於原油出口依賴很大，很難有實質性減產。沙特通過增產壓低油價，迫使違規國家迴歸減產框架，同時鞏固自身在聯盟中的主導權。同時，也對阿聯酋等國產能訴求進行滿足。3)對抗非OPEC+國家增產：前期OPEC+的長期減產導致其市場份額不斷下降，已經降至2016年以來的最低位置，約爲30%左右，而美國、加拿大、圭亞那以及巴西等產量都有明顯增加，蠶食了市場份額。OPEC+或從控價的戰略轉移到增加市場份額的目標上去。4)鞏固定價權：OPEC+表示可以接受一段時期的低油價從而鞏固定價權，由於低油價可以高成本競爭對手，特別是對美國頁岩油的衝擊是比較大的。

　　後市展望

　　在6月地緣衝突的大起大落後，7月油價在“政策-地緣-供需”三重博弈中寬幅震盪。油市在7月體現三大特點：1)關稅、OPEC+決策、地緣衝突等消息面衝擊主導短期波動；2)儘管需求季節性走強，但供應增量壓制價格中樞；3)機構普遍看空下半年油價。8月若美國對俄羅斯制裁影響不大，那麼旺季的支撐將會再次走弱，油價或進一步走弱。需重點關注OPEC+實際增產執行率、美國對俄羅斯制裁情況及美聯儲降息預期對美元定價的影響。