時隔近三個月，廣州尚航信息科技股份有限公司（下稱“尚航科技”）仍未回覆北交所的第二輪審覈問詢函，公司5月13日就已經收到問詢函。

實際上，1月20日的第一輪問詢函，尚航科技也是在三個月之後的4月25日纔給出回覆。

這家IDC（互聯網數據中心）服務商8年多次掛牌、兩次衝關，但其從成立之初的股權結構和經營、關聯交易的合規性一直是監管的重點關注區。

兩次IPO，募資額腰斬

尚航科技成立於2010年8月24日，由曾任網宿科技（300017）、上海帝聯信息高管的蘭滿桔和小米（01810）創始人雷軍共同成立。

彼時，雷軍持股57.15%爲第一大股東，但2011年初即以1元價格向蘭滿桔轉讓29.15%股權，至2015年7月，雷軍不再擔任尚航科技的董事。

截至招股書最後披露日，蘭滿桔通過直接及間接方式控制公司44.19%股份，雷軍持股19.47%退居第二。

2015年9月完成股改後，公司便一直嘗試資本化。

2016年，尚航科技成功掛牌新三板，開啓了資本市場的初步探索，但在2021年4月主動摘牌。

2022年7月，尚航科技向深交所遞交預披露招股書，保薦機構爲國泰君安。2023年1月，證監會對尚航科技的IPO申請反饋意見，其中提及了歷次增資和股權轉讓價格定價的公允性和合理性問題等關鍵要點。同年2月，尚航科技更新招股書內容。

彼時，正值ChatGPT概念爆火，數據中心作爲集中存儲、計算數據的關鍵環節，市場關注度提升，尚航科技也因此受到更多關注。尚航科技的主營業務包括IDC綜合服務、雲綜合服務及其他服務，其中IDC綜合服務涵蓋了機櫃租用及服務器託管服務、帶寬租用服務、IP地址服務、虛擬專用網服務等，雲綜合服務主要是公有云服務。

同年3月2日，深交所正式受理尚航科技IPO。

尚航科技在深交所上市計劃募資總金額爲9.4億元，用於尚航華東雲基地二期數據中心項目、補充流動資金兩個項目。其中，7.4億元將投入“尚航華東雲基地二期數據中心項目”，該項目預計交付機櫃4500個。而截至2022年6月末，尚航科技全部資產總額僅約6.85億元，淨資產僅5.11億元，此次募資規模接近淨資產的2倍。

然而，2023年11月，尚航科技向深交所提交了撤回上市的申請，官方解釋爲“營收規模偏小且2022年淨利潤下滑9.05%” 。12月5日，深交所終止其IPO的審覈。

但尚航科技並未放棄資本市場之路。2023年12月，公司申請再次掛牌新三板。2024年8月20日，尚航科技再次掛牌。

在申請新三板掛牌期間，尚航科技又在廣東證監局進行輔導備案，擬在北交所上市。

2024年12月，公司遞表北交所，擬發行不超6163.17萬股，募資規模從9.4億元縮水至4億元，聚焦河北懷來自建數據中心單項目，募資額腰斬折射出其業務擴張的謹慎姿態。

業務基本盤下滑，客戶集中度過高

2021-2024年，尚航科技分別實現營收4.64億元、4.57億元、4.89億元、4.81億元，淨利潤分別爲7295萬元、6635萬元、7058萬元、7006萬元，2022年和2024年的營收和淨利潤均出現小幅下滑，業績存在波動，且在IDC行業年增速超30%的背景下近乎停滯。

而尚航科技主營業務IDC綜合服務，2021-2024年實現收入爲3.81億元、3.95億元、4.62億元和4.51億元，佔公司主營業務收入的比重分別爲82.78%、87.20%、95.08%及93.76%。《財中社》注意到，尚航科技作爲IDC行業內的企業，其2023年在IDC綜合服務領域市佔率不足1%。

但近年來，隨着直播、短視頻、雲計算等行業的快速發展，數據中心的需求向頭部互聯網公司集中，這導致尚航科技客戶集中度較高。2021-2024年，來自前五大客戶的銷售收入分別達2.83億元、3.03億元、3.85億元和3.59億元，佔主營業務營收比例分別爲61.4%、66.91%、79.31%和75.15%。而同期，公司前五大客戶主要爲騰訊（00700）、搜狗、阿里巴巴（09988）、歡聚（JOYY）等互聯網企業。

其中，尚航科技業務嚴重依賴三大運營商：中國電信（601728）、中國移動（600941）、中國聯通（600050）。三大運營商收入佔比持續走高，到2024年佔總營收的52.43%。

值得注意的是，來自騰訊收入則從2022年的1.33億元（佔比29.42%）驟降至2024年4385萬元（佔比9.19%），到2024年8月，騰訊集團已終止向公司採購IDC資源。

2021-2024年，尚航科技應收賬款餘額從6603萬元增至9343萬元，增幅超40%，遠超營收增幅；應收賬款週轉率從2021年的8.78次跌至2.40次，行業平均值爲2.56次。公司承認主要系運營商回款慢所致，大客戶話語權過強，擠壓現金流。

而公司的研發投入短板同樣明顯。儘管公司宣稱擁有120項軟件著作權和35項專利，但66.7%的發明專利集中申請於2023-2024年IPO前夕。2021年至2023年，公司研發費用率從3.42%降至2.93%，低於2023年行業均值4.35%，且三年研發複合增長率爲-5.01%，與北交所“近三年研發投入複合增長率超10%”的要求存在差距。2024全年公司研發費用1696萬元，同比增加18.32%，研發費用率提高到3.5%。

監管的多重雷區

尚航科技的股東關係從設立之初就較爲複雜。

2010年7月，雷軍與蘭滿桔、廣州菁英簽署《關於投資IDC項目發起人協議》，共同出資設立尚航科技。

尚航有限設立時註冊資本爲人民幣350萬元，其中蘭滿桔以現金出資100萬元，佔註冊資本的28.57%；雷軍以現金出資200萬元，佔註冊資本的57.15%；廣州菁英以現金出資50萬元，佔註冊資本的14.28%。

此後，依據協議，雷軍等各方同意將雷軍名下29.15%的股權、廣州菁英名下7.28%的股權，共計36.43%的股權以1元的象徵性價格轉讓予蘭滿桔，最終公司明面上控股人變爲蘭滿桔的母親歐遵球。

2011年9月，又出現蘭滿桔與劉傑的代持人歐遵球將18.20%的股權無償轉讓給雷軍，將4.55%的股權無償轉讓給廣州菁英的情況。這種無償、象徵性地來回轉讓，再加上代持問題，使得尚航科技股東關係變得撲朔迷離，引發了監管關注。在申請文件反饋意見中，監管多次詢問相關股權轉讓的原因、合理性，以及是否存在委託持股或其他利益安排等問題。

同時，尚航科技的關聯交易情況也備受關注。

例如，2014年，股東廣州菁英將所持尚航有限7%的股權轉讓給廣州動景，而廣州動景爲阿里巴巴集團內企業。在廣州動景持有股權期間，尚航科技與阿里巴巴集團內企業存在關聯交易。在廣州動景退出後，尚航科技的關聯交易出現明顯下滑。監管部門也在反饋意見中要求公司補充披露關聯交易的相關情況，包括交易金額波動的原因、定價的公允性等。

公司宣稱毛利率從2021年26.80%升至2024上半年31.31%，但區域分化顯著：華北區域毛利率達34.58%，而華南僅26.09%，這種差異與關聯交易深度綁定。2021-2024年上半年，公司向關聯方廣州津虹（歡聚集團子公司）銷售金額佔比維持在15%-20%，但對其銷售毛利率顯著低於非關聯客戶。

更關鍵的是，公司在同期向聯營企業懷來雲交換採購IDC資源的成本佔比從13.15%升至35.22%，且該機房毛利率“異常高於”同區域其他機房，監管質疑其通過關聯採購調節利潤。尚航科技還三次爲懷來雲交換提供股權質押擔保，累計擔保額超15億元。其中最大的一筆是2022年6月爲6.55億元債務提供的擔保。儘管公司強調擔保風險可控，但董事劉傑同時擔任懷來雲交換董事，疊加高比例採購，實質構成業務捆綁。